电新 | 储能（42）：能源安全主线下持续看好储能高景气度
会议要点
1. 户储行业市场空间与增长预测
• 全球户储装机增长预期：
· 26年全球户储装机需求同比增长45%；排除美国、日本（中国企业参与度低）后，同比增长58%；若考虑补库存需求，出货端增速更高（或超60%）。
· 补库存状态未透支27年装机需求，当前补库压力或高于22年（22年户储收入增长超200%）。
• 主要区域市场增量分析：
· 英国：受益“温暖家园补贴计划”（2030年前新增300万户光伏+储能），年化支撑3GWh装机；25年装机600MWh，26年保守预计增长至2.5GWh，若抢装需求释放可进一步上修。
· 澳洲：补贴计划延续三年，主流户储型号（如特斯拉Powerwall 13.5度电）仍享100%补贴；艾罗能源已签订1GWh澳洲出货框架协议，26年澳洲市场装机预计3GWh以上。
· 东欧：匈牙利、波兰、奥地利新增补贴接力，合计贡献1GWh左右增量；乌克兰因停电及免息贷款政策，需求持续旺盛。
· 西欧：荷兰27年取消净计量政策（强制配储），26年将推动抢装；荷兰、比利时、卢森堡合计贡献大几百兆瓦时增量。
· 德国：拟取消户用光伏固定上网电价，推动强制配储；当前储能对屋顶光伏渗透率已达80%。
· 亚非拉/中东：东南亚、非洲、中东（如以色列、伊朗）因能源安全需求，户储及小型工商业储能需求或爆发；艾罗能源亚非拉出货翻倍增长。
• 渗透率与长期空间：
· 欧洲新增户储对新增户用光伏渗透率约50%，存量市场渗透率仅25%；欧盟屋顶光伏装机潜力2300GW，当前存量仅400GW（屋顶光伏247GW），仍有10倍屋顶空间。
· 若存量屋顶光伏50%安装储能，对应200多个GWh储能增量，年均40GWh（户用+工商储），较25年同比增长200%。
2. 重点标的分析
• 艾罗能源：
· 业绩增长：25年收入40亿（盈亏平衡点），26年预期75-80亿；一季度出口1-3月分别为4亿、5亿、9亿，二季度旺季趋势向好。
· 优势：前期销售/研发投入转化显著——亚非拉出货翻倍，澳洲签订1GWh框架协议；1100人研发团队布局大储，26年欧洲大储出货2GWh+（收入10-15亿）。
· 估值：26年利润预期9.4亿，账上30亿现金，给予25-30倍估值，空间50%+。
• 德业股份：
· 市场多元性：欧洲（含乌克兰）占储能出货40-50%，亚洲（中东、巴基斯坦等）占40%，澳洲/非洲/南美/北美各占4%左右。
· 核心市场增量：
· 乌克兰：单月排产2万台以上（持续至3月）。
· 英国：Sunsynk独家代理（市占率30%），下半年贡献4亿+利润。
· 澳洲：25年收入3-4亿，26年预期15亿，贡献2亿+利润增量。
· 工商储：200度电新品25年出货3000台，26年预期2万台以上，单台净利润3.5-4万，贡献7-8亿利润增量。
· 盈利预测：25年利润32-33亿，26年预期50亿+（同比增长50%+）；一季度排产30万台，利润11亿（同比增50%+、环比增20%+）；3月单月利润15亿，年化利润或超60亿。
· 估值：60亿利润给予25-30倍估值，对应市值1500-1800亿，空间40%+。
• 鹏辉能源：
· 户储电芯涨价：单瓦时利润从去年下半年3分钱升至当前4分钱，后续仍有上涨空间；下游补库存抢小电芯趋势愈演愈烈。
· 盈利预测：26年利润预期15-16亿，给予25-30倍估值。
• 锦浪科技：
· 出货目标：户储26年目标50万台（25年25-30万台，翻倍）；工商储目标2-3万台（25年1万多台，翻2-3倍）。
· 新业务：26年新增电池包业务，户储配套率20%（10万台配电池包），工商储配套5000-1万台；下半年大储产品逐步起量。
· 盈利预测：25年利润10亿（电站业务6-7亿，光伏+储能逆变器3-4亿），26年预期18亿+（光伏+储能+电池包利润10亿+）。
• 固德威：
· 一季度表现：储能逆变器出货7-8万台（澳洲占30%、欧洲占40%、新市场占30%）；储能电池单月出货4-5亿，一季度出货1.2GWh，收入13-15亿（澳洲占70-80%）。
· 盈利预测：25年利润1亿+，26年收入目标120亿，净利率10%，对应净利润12亿；一季度利润2亿+。
• 大储及光储标的：
· 阳光电源：估值底部，北美区唯一直接对接大客户的大储厂商；AIDC电源（1500伏体系）市场潜力大；26年利润预期190亿，给予25-30倍估值。
· 正泰电源：北美地面光伏仅次于阳光，工商业光伏市占率30%（北美龙头）；19-21年曾为特斯拉供应工商业光伏/储能逆变器；26年利润预期5.2亿，中短期看7-9亿，给予30倍+估值，目标市值200亿。
· 海博思创：国内项目毛利率高于同行（自主开发电站）；美国团队40+人，二季度有望落地数据中心储能项目，估值性价比显现。
3. 估值逻辑与行业趋势
• 估值标杆：以德业为标杆（市场多元性强），26年若利润达55-60亿，30倍估值对应1700-1800亿市值，空间40%+。
• 细分赛道估值差异：
· 户储波动型公司（固德威、艾罗、锦浪）：给予40倍左右估值。
· 电池公司（鹏辉）：顺价逻辑强，给予30倍左右估值。
· 正泰电源：因特斯拉合作及新增量，给予35-40倍估值。
· 大储公司：当前估值偏低，短期随户储上涨。
• 核心驱动因素：能源安全（中东地缘冲突）、补贴政策（英国、澳洲、东欧等）、电价/天然气价格上涨、强制配储政策（取消净计量/固定上网电价）。
QA
Q: 2026年全球户储市场的增量主要来自哪些地区？各地区的具体情况如何？
A: 2026年全球户储市场增量主要来自以下地区：1. 英国：受益于温暖家园补贴计划（2030年前新增300万户光伏储能系统，年化60万户），单家庭储能按5度电算可支撑年化3GWh装机，2025年英国市场仅600MWh，预计2026年保守增长至2.5GWh，若补贴或战争影响引发抢装需求还可上修。 2. 澳洲：补贴计划延续至少三年，虽4月14度及28度电补贴退坡，但主流产品（如特斯拉Powerwall 13.5度电）仍享全额补贴，居民端需求不受影响；艾罗能源年初签订澳洲1GWh出货框架协议，预计澳洲市场2026年至少3GWh以上。 3. 东欧：匈牙利、波兰、奥地利有新补贴接力，合计贡献约1GWh增量；乌克兰因战争停电及免息贷款政策，需求持续旺盛。 4. 西欧：荷兰2027年取消净计量政策（变相强制配储），2026年将推动抢装，荷比卢三国合计可贡献大几百兆瓦时增长；西班牙、葡萄牙、法国负电价情况上升，后续或有新补贴政策，当前保守估计每个国家约200MWh左右。 5. 亚非拉新兴市场：东南亚、非洲、中东需求提升，若伊朗局势稳定，以色列、伊朗等地户储及小型工商业（旅店、饭店）需求将爆发。
Q: 2026年全球户储装机及出货的增长预期如何？补库存情况对增长有何影响？
A: 2026年全球户储装机需求增长预期：排除中国企业进入较少的美国和日本市场后，2026年全球户储装机需求增长达58%；若不考虑补库存，仅装机需求至少有60%增长，考虑补库存后出货端增速更高。 补库存情况：2022年补库覆盖了2023年需求，而当前2023-2025年全球户储需求持续增长，但部分上市公司户储逆变器出货下降，靠工商储拓展和电池包产品维持收入稳定，当前补库存未透支2027年装机需求，2026年补库或使出货增速高于装机增速，且一季度上市公司全年指引未透支次年需求。
Q: 欧洲户储市场的渗透率及未来增长潜力如何？
A: 欧洲户储渗透率现状：新增户用储能对新增户用光伏的渗透率约50%，存量市场渗透率仅25%左右；欧洲户用光伏和储能装机集中于少数国家，前五个国家户用光伏装机集中度80%、储能63%。 未来增长潜力：欧盟屋顶光伏装机潜力达2300GW，当前存量仅400GW（含地面光伏），屋顶光伏存量247GW（含户用和工商业），到2030年前屋顶光伏存量有十倍安装空间；若存量屋顶光伏50%安装储能（德国已达80%、英国50%），对应200多个GWh储能增量，年均40GWh户用+工商储，年均规模较2025年同比增长200%。
Q: 后续推动户储需求进一步增长的潜在因素有哪些？
A: 后续推动户储需求增长的潜在因素包括：1. 政策趋势：全球范围内（欧洲、美国等）取消单纯屋顶光伏的固定上网电价或净计量政策，强制屋顶光伏与储能结合，成为大势所趋。 2. 能源价格：欧洲天然气价格上涨斜率大，虽未突破2024年常态补库周期峰值，但有向上突破趋势，天然气价格进一步上涨将拉动需求和补库。 3. 地缘冲突：战争影响（如乌克兰、中东局势）可能带来超预期的需求增长。
Q: 储能相关标的当前估值水平如何？基于3月年化利润的估值空间有多大？
A: 当前可参考2022年行情演绎及战争对需求端的进一步拉动，结合3月月度景气情况测算利润并年化后给予估值。若按3月年化利润计算，德业今年利润可达60亿，艾罗可达12亿，固德威可达12-13亿；若给予25倍估值，各家至少有30%-40%的增长空间；若艾罗给予30倍估值，则至少有50%-60%的增长空间。
Q: 艾罗今年一季度出货数据及二季度趋势如何？
A: 艾罗今年1-3月出口额分别为4亿、5亿、9亿，出货数据持续上升；二季度为旺季，整体趋势向好。
Q: 艾罗的核心优势及业绩增长逻辑是什么？
A: 艾罗的核心优势在于前期销售与研发的重投入：去年新增超2亿销售费用布局亚非拉及澳洲渠道，今年亚非拉出货翻倍、澳洲拿到1GWh框架合同；1100多人的研发团队在户储行业处于头部，大储产品超前研发，今年欧洲大储出货达2GWh+（对应10-15亿收入）。公司去年40亿收入为盈亏平衡点，今年收入预期提升至75-80亿，增长部分将大幅转化为业绩，当前看今年业绩9.4亿，账上有30亿现金，给予25-30倍估值有50%空间。
Q: 鹏辉能源的户储电芯盈利情况及利润预期如何？
A: 户储持续景气，下游补库存导致户储电芯或进一步涨价，国内户储集成厂商急单抢小电芯的情况将愈演愈烈；鹏辉户储电芯单瓦时利润从去年下半年的3分钱涨至当前4分钱，后续仍有上涨空间。中性看今年利润15-16亿，给予25-30倍估值具备空间。
Q: 德业股份的市场布局、重点市场的业绩预期及盈利预测如何？
A: 德业股份是户储公司中市场最多元的企业，对单一市场依赖度低，有望受益于全球多市场扩容及工商储体量增长。一季度储能出货结构：乌克兰占20%左右，乌克兰外欧洲占20%-30%，整体欧洲占40%-50%；亚洲（中东、巴基斯坦、印度、东南亚等）占40%；澳洲、非洲、南美、北美各占4%左右。重点市场预期：乌克兰单月排产2万台以上持续至3月；英国市场补贴预计5月底6月下发细则，公司通过Sunsynk独家代理（其在英市占率30%），下半年预计贡献至少4亿利润；澳洲市场去年收入3-4亿，今年预期15亿，带来至少2亿利润增量；中东战乱国（伊拉克、以色列、黎巴嫩等）市占率30%-50%，一季度持续起量。工商储新品（200多度电）去年二季度推向市场，7月形成销售，全年出货3000台；今年1月单月出货八九百台，预计全年发货2万台以上，单台收入17-18万、净利润3.5-4万，贡献7-8亿利润增量。盈利预测：去年利润32-33亿，今年至少50亿（同比增长超50%）；一季度储能排产30万台，利润11亿（同比增超50%、环比增20%左右），3月单月预计贡献15亿利润，年化盈利有望达60亿以上；按25倍PE对应1500亿市值，30倍PE对应1800亿市值。
Q: 锦浪科技的出货目标、新业务布局及盈利预测如何？
A: 锦浪科技一季度情况及全年指引乐观，受益于欧洲起量及亚非拉需求旺盛。出货目标：去年户储出货25-30万台，今年目标翻倍至50万台；去年工商储出货1万多台，今年目标2-3万台（翻2-3倍）。新业务布局：今年开始做电池包业务，户储配套率约20%（10万台配电池包），工商储预计5000-1万台出系统，为纯增量；明年后年电池包配套率将持续提升。大储布局：手头已有两个项目，预计今年下半年大储产品逐步起量发货。盈利预测：去年利润约10亿，扣除电站业务（年利润6-7亿）后，光伏加储能逆变器利润3-4亿；今年利润预期18亿以上，扣除电站后，光伏加储能逆变器及电池包业务利润增至10亿以上。
Q: 固德威的一季度出货情况、澳洲市场影响及全年盈利指引如何？
A: 固德威一季度表现亮眼，受益于澳洲市场爆发。一季度储能逆变器出货7-8万台，澳洲占30%、欧洲占40%、新市场占30%；储能电池单月出货达4-5亿，一季度出货1.2吉瓦时，收入13-15亿，其中澳洲占储能电池收入的70%-80%。澳洲市场预期：即使5月1日补贴调整，14度电以内的户储产品仍能满足普通家庭需求，需求将持续。全年盈利指引：去年利润1亿多，今年收入目标120亿，净利率指引10%（对应12亿净利润）；一季度利润已达2亿以上。
Q: 阳光电源当前的估值情况、北美区业务优势及AI电源市场前景如何？
A: 阳光电源当前处于估值底部，在北美区链条逻辑上是唯一能够直接对接大客户的大储厂商。后续AIDC电源部分，1500伏电源体系是公司的舒适区，有望产生不低于现在储能系统集成的更大AI电源市场。预计今年利润为190亿元，估值区间可给到25到30倍。
Q: 正泰电源的推荐逻辑、北美市场地位及业绩预期如何？
A: 正泰电源是近期着重推荐的公司，曾在2019-2021年为特斯拉提供工商业光伏及储能逆变器（公众号公开可查）。当前在北美地面光伏领域是仅次于阳光的国产厂商，在北美工商业光伏市场是龙头（市占率30%）；北美储能团队有100多人，其中二三十人专门做数据中心储能业务。预计今年利润为5.2亿元，大储业务进展可支撑30倍甚至更高估值，中短期利润空间为7到9亿元，目标市值200亿元。
Q: 海博的估值性价比、国内盈利优势及美国业务进展如何？
A: 海博与阳光情况类似，低估值大储标的性价比逐渐显现。今年国内多数项目为自主开发的电站，毛利率较其他储能集成厂商更高，能保持较好盈利水平；美国团队有40多人，二季度有望落地数据中心储能项目，后续估值空间可给到更高水平。
Q: 储能各细分领域（户储、工商储、大储）的估值逻辑及相关公司估值预期如何？
A: 本次行情由户储引领，工商储逻辑与户储类似，大储跟随上涨。以德业为标杆（业绩和区域市场更均衡），市场愿意给到30倍左右估值；若一季度业绩上修（此前预测50亿，上修后55-60亿），市值有望达1700-1800亿元，上行空间40%以上。户储其他公司（固德威、艾罗、锦浪）因波动大，估值约40倍；鹏辉（电池公司）顺价逻辑强，小储价格近期或再下行，估值约30倍；正泰电源因与特斯拉合作有新增量，估值或达35-40倍。大储需关注一季度成本端上行对业绩的影响，若不考虑该因素，估值相对偏低，大概率跟随户储上涨。
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