2025年财报季，血制品行业交出了一份前所未有的“难看”成绩单。
上海莱士、天坛生物、华兰生物、博雅生物——这些曾经稳坐高利润“铁王座”的龙头企业，无一例外陷入了“增收不增利”的尴尬。不仅利润在缩水，更可怕的是，经营现金流持续失血、应收账款越拖越长、库存越堆越高。
行业真的变天了。
失血的龙头，问题出在哪？
先看几组数据。
天坛生物，2025年净利润10.91亿元，但经营活动现金流净额只剩3.39亿元。应收账款周转天数从2024年的6.59天，陡增至46.38天——回款效率肉眼可见地在崩。
上海莱士更惨。净利润15.77亿元，经营现金流却连续两年为负。存货周转率从1.22次降至0.95次，应收账款周转天数从43.58天拉长到79.38天。资金被上下游双向挤压，喘不过气。
博雅生物同样失血，净利润从3.97亿元降至1.13亿元，经营现金流从3亿元骤降至0.61亿元。
业绩下滑的背后，是供需关系的严重错配。
需求端被两头挤压：院内受医保控费、集采压价影响，采购节奏放缓；院外受制于经济环境，市场需求明显降温。
但供给端呢？2025年全行业采浆量依旧逆势增长到14000吨，同比增幅5.6%。浆站争夺战愈演愈烈——就在两天前，派林生物还签下亿元借款协议，只为锁定浆源。
一边是卖不动，一边是拼命采。这种错配，直接反映在价格上。白蛋白价格已跌破疫情前最低点，创历史新低；静丙价格高点回撤达20%。
“明知道什么是对的，就是不愿意改变”
一位业内人士的话，道出了这场困局的本质。
血制品行业的问题，早已不是简单的供需错配，而是整个行业困在旧逻辑里。
为什么不停采？浆站不是开关，说停就停。背后连着献浆员、牌照和区域资源，一旦停采，恢复成本极高，甚至可能伤及未来的供给能力。
为什么不能只减产白蛋白？血制品是“一血多用”。一份血浆，既能提取白蛋白，也能提取静丙、凝血因子。如果只因为白蛋白卖不动就减少采浆，意味着其他产品也会跟着断供。
更重要的是，行业过去二十年形成了“浆量为王”的惯性。采浆量决定收入规模，收入规模影响市场估值。在这种逻辑下，谁也不愿意先踩刹车。
于是，整个行业陷入了一个尴尬的循环：越卖不动，越不敢停；越不敢停，库存越高；库存越高，价格越低。
出路在哪？两条路必须走
采浆量的放缓，更像是行业被动等来的结果。真正值得讨论的，是“增量从哪里来”。
第一条路，向下走。
白蛋白早年主要集中于核心城市销售，渠道商尚未下沉到县域。这就形成了一个矛盾局面：核心城市价格不断下探、库存持续堆积，而广阔市场的渗透率远未打开。
但下沉的问题也很现实——渠道成本太高。“一个县一年卖5000支，很难支撑一个经销商。”企业若想向下走，就必须重做渠道、重算投入产出比。短期内成本会上升，利润未必立刻改善；但如果不向下走，就只能继续困在大城市的价格战里内耗。
第二条路，向外走。
中国血制品市场的结构，与全球主流市场显著错位。国内白蛋白占比高达64%，静丙仅占23%；而全球市场恰好相反，静丙及皮下注射免疫球蛋白占据近半壁江山。
这种结构倒挂意味着，中国企业的静丙产品在海外可能有广阔的空间。但挑战也不小：工艺标准、临床支撑、质量控制和国际认证，都是实打实的门槛。
好在，变化正在发生。2023年起，国内头部企业的层析静丙（10%IVIG）陆续上市。相较传统5%静丙，它在安全性、适应症和定价能力上都更具优势，也为中国企业向海外更高端市场迈进补上了技术短板。
结语
血制品行业的调整，本质是供需关系的错配。但这一轮调整过后，行业必须回答一个更根本的问题：当过去的优势变成今天的包袱，靠“浆量为王”火了二十年的行业，还能不能找到新的出路？
答案或许就在两个方向：向下沉市场要空间，向外走要增量。从白蛋白逻辑向静丙、皮丙、高浓度产品乃至更高附加值品种的切换，才是走出困局的关键。
至于谁能率先完成这个转身？牌桌上见。
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