作者：固定收益部基金经理助理兼宏观研究员 何畅

核心观点

2026年3月，债券市场总体延续震荡偏强的格局。长端收益率一方面受到宏观政策预期、资金宽松和海外地缘冲突下避险资金支撑，另一方面又受经济数据和通胀预期扰动，整体多空博弈明显。月初，央行延续春节后流动性呵护，通过逆回购和MLF投放，资金端宽松特征持续。两会政策预期升温时，机构止盈盘导致10年国债利率短暂回调。随着美伊冲突升级，市场先后交易通胀预期升温和风险偏好收敛，长端利率转为偏强走势。 往后看，二季度债市可能将呈现略偏强的表现。首先，资金面有望继续保持宽松，配置需求将在一定程度上对冲供给压力。其次，收益率曲线整体呈现较为极致陡峭化，短端收益率下行空间不足后，市场可能会向上交易利差压缩。第三，近期美伊局势出现缓和，市场对于通胀的担忧将有所缓解。此外，二季度也需要密切关注宏观数据验证、海外局势变化、政府债发行节奏与通胀预期变化，4月政治局会议前阶段是关键观测窗口。


一. 市场回顾

3月资金面总体偏宽松，尽管逆回购季节性净回笼，但季末DR007基本稳定在1.35%-1.50%，短端资金价格围绕政策利率上下波动，杠杆资金参与意愿强，银行间回购成交持续放量，市场对中短端信用资产配置积极。全月来看，利率曲线阶段性陡峭，但中下旬后期配置盘回流，对长久期债券配置需求依然存在。

图1 2026年2月债市走势

数据来源：Wind 宏观方面，3月份公布的各类数据呈现“供需共振回暖、外需韧性延续”的特征。 首先，1-2月份经济数据整体修复，且结构有亮点。受年初开工提振，固投出现反弹，外需较强增长，但消费开年动能不足，反映短期生产强于需求的格局不变。结构上，固投当月增速（1.8%）回正，其中基建（11.4%）明显拉动，地产（-10.3%）降幅较去年12月大幅收敛，年初政府债发行相对前置，企业贷款需求偏强，重大工程建设和地产较为积极，带动投资回暖。虽然固投较去年末反弹力度较大，不过增速仍低于过去三年中枢水平（4%-5%），财政前置下全年增速可能呈现前高后低。消费（2.8%）虽同比有所改善，但仍低于过去三年平均（4.3%），反弹强度有限，反映需求侧较为乏力。分类上看汽车（-7.3%）、石油制品（-9.7%）拖累较大，主要受汽车补贴退出及年初油价偏低影响，其中油价因素有望在3月数据中有所修复。

图2 1-2月经济数据总体回暖

数据来源：Wind 其次，2月社融同比多增1100亿元，社融存量同比增速为8.2%，与前值持平，显示整体社会融资总量保持平稳。从结构来看，企业信贷回暖趋势明显，而居民中长期贷款却同比减少，显示房地产相关融资依然偏弱，居民购房和消费信贷需求有限。整体看，企业融资质量有所改善，信贷投向实体经济的意愿增强，政府债、企业债贡献持稳，但居民端需求较弱、结构分化明显。M1同比提升至5.9%、M2同比维持9%，反映资金活化和流动性稳定，短端利率下行也为宽松环境提供了支撑。

图3 2月社融延续结构分化特点

数据来源：Wind

第三，3月份制造业PMI回升至50.4%，高于市场预期，重返荣枯线上方。PMI生产指数、PMI新订单指数和新出口订单指数较2月均有显著回升，特别是新订单和生产分项指数分别达到51.6%和51.4%，显示市场信心和企业活跃度有所增强。价格层面，受大宗商品价格上涨及采购活动加快等影响，制造业出厂价格与原材料购进价格双双上行，但主要原材料购进价格增幅更大，导致成本压力加大，企业利润空间受到一定压缩。

图4 3月制造业PMI季节性回暖

数据来源：Wind

流动性方面，3月份央行公开市场净回笼超1万亿，主要是春节后逆回购的季节性净回笼，整体资金面仍相对稳定。

政策方面，3月政策以两会定调为核心，聚焦稳增长与防风险协同推进。货币政策层面，央行延续适度宽松基调，灵活运用公开市场操作维护季末流动性平稳，强化逆周期调节，引导市场利率合理运行。财政政策层面，专项债发行提速、超长期特别国债落地，财政支出靠前发力，落实“适度加力、提质增效”。地产政策方面，各地因城施策优化地产调控，深化公积金制度改革，在“沪七条”等地方政策落地后预期改善。

二. 市场展望

二季度国内宏观经济基本面预计将保持平稳，财政定调靠前发力和高技术产品出口的强势表现将使得投资和外需依旧是经济大盘的稳定支撑，经济基本面对债市扰动相对较小。总体看，市场经历通胀预期和供给预期扰动后，二季度回暖的概率较大。当前影响市场的最大不确定因素仍是外部环境的变化，虽然近期美伊局势出现缓和，但持续性仍需观察。此外，国际原油将进入新一轮补库周期，若油价维持高位时间超出预期，则通胀对债市扰动可能会有所放大。 策略上，利率债方面，当前30年国债交易难度较高，而10年国债、5年国债以及10年国开等品种相对利差价值更高，可以作为波段交易的主要品种，并且可以适度关注高流动性超长期优质省份地方债的配置机会。信用债方面，预计后续行情大概率向期限利差压缩、由短及长修复行情演绎。

（注：以上数据均来自Wind，同花顺） 风险提示：在任何情况下，兴银基金管理有限责任公司（以下简称我公司）不就本文中的任何观点做出任何形式的担保，也不保证有关观点或分析不发生变化或更新，不代表我公司或者其他关联机构的投资建议。本文中内容和意见并非为投资者提供市场走势、个股和基金进行投资决策的参考，使用前务必请核实，风险自负。本文版权归我公司所有，未获得我公司事先书面授权，任何人不得对本文进行任何形式的发布、复制、转载、修改等。本文不代表我公司产品观点，不构成对我公司旗下产品实际投资行为的约束。市场有风险，投资需谨慎。

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