2026年一季度，全球周期板块经历了一场“冰与火”的剧烈震荡。1月至2月，资源金属热度延续。然而，3月风云突变，市场快速回调，周期板块内部的分化同样剧烈，其中，化工板块成为一季度最耀眼的“涨价主线”，贵金属则出现大幅回调，而农业板块表现相对平淡。对此，中欧基金四位长期深耕周期板块的基金经理任飞、叶培培、王习、胡万程分别在一季报中分享了他们的最新观点：
任飞认为，地缘政治冲突的影响已长期改变了宏观环境，制造业再通胀的逻辑被进一步强化，而地产消费再通胀的逻辑被弱化。叶培培同样认为，当前市场正处于过去60年以来第三轮全球商品大周期，价格景气或未结束，剔除通胀因素后，主要资源价格仍未回到历史高点。
王习则表示，从2-3年的中期维度看，化工板块景气上行的趋势大概率不变，战争甚至有可能提升本轮周期的高度。而对于农业板块，胡万程认为，霍尔木兹海峡受阻影响了全球农药的自然流通，农药、化肥及原油的上涨也将传导至农产品端，后续全球农产品价格中枢有望上升一个台阶。
任飞 制造业再通胀逻辑强化
任飞认为，一季度伊美冲突虽然引发市场大幅震荡，但“再通胀”可能性继续加强。他将“再通胀”分为两类：制造业再通胀（观察PPI）和地产消费再通胀（观察CPI）。
冲突之前，他预计两类再通胀会依次发生；但冲突的影响已长期改变了宏观环境，制造业再通胀的逻辑被进一步强化，而地产消费再通胀的逻辑被弱化。因此，今年他将继续关注制造业再通胀投资方向。
任飞强调，制造业再通胀的逻辑更多来自供给端，而非需求端。伊美冲突之后，上游材料和资源的供给波动进一步加剧，“能源危机”可能反复演绎。这将推高海外制造业的成本，加速再通胀；同时，中国制造业的成本优势进一步凸显，出口竞争力增强。叠加国内的反内卷政策，消化过剩产能、修复低位盈利，最终使中国制造业产生良性通胀。
任飞认为，中国制造业将在这次能源危机中获得较大的战略优势，制造和周期行业将产生持续的投资机会。
在具体方向上，任飞主要关注三类机会：
1 能源危机后海外供给持续收缩的高电耗/高能耗化工品，尤其看好电解铝；
2 能源危机后各国追求能源安全，导致对新能源、燃气轮机、电网改造、核电和煤电的需求大增，催生上游新能源金属/小金属（如铀）、油气煤等的供需结构发生较大改变，价格趋势上行；
3 冲突之后中国、俄罗斯、中东等顺差国进一步扩大，央行购金加速，给黄金中期较强支撑。一季度基金对黄金配置较低，二季度将关注黄金的投资机会。
叶培培 全球商品大周期尚未结束
叶培培认为，目前市场正处于过去60年以来第三轮全球商品大周期，价格景气或未结束。剔除通胀因素后，主要资源价格仍未回到历史高点。
本轮周期的特点是持续时间更长，逆全球化背景下资本开支周期处于有利位置，以铜为首的主要商品价格尚未刺激新一轮资本开支周期重回峰值。
叶培培分析，中东战事打破了市场原有节奏。即便中性假设战事在1-2个月缓解，生产设施重建和回补库存也有望将推动2026年油价中枢上行。在地缘和能源价格冲击之外，美国经济也出现滞涨或衰退的风险迹象。国内方面，全国两会将经济增长目标下调至4.5%-5%，但在外部油价冲击后，中国PPI复苏时间点有望提前。
应对策略包括：
1 增配油气、铝和部分煤化工，增强组合的“反脆弱性”；
2 看好能源金属的需求弹性，因为长期看，此次事件将催化全球范围内的电气化转型（风光储、核电等清洁能源）；
3 战略小金属，特别是军工小金属的景气强化；
4 逢低考虑买入黄金，流动性危机释放后，黄金对抗通胀的对冲属性重回焦点。
叶培培目前的关注排序是：油煤化工、铝、能源金属（碳酸锂）、黄金、战略小金属、铜。
王习 化工景气上行趋势未变
王习认为，一季度最大的变量是美伊战争，其影响持续超预期，打乱了原有的投资节奏。但从2-3年的中期维度看，化工板块景气上行的趋势大概率不变，战争甚至有可能提升本轮周期的高度。
短期来看，原油大幅上涨虽然给化工行业带来明显的库存收益，但高波动率导致中下游企业盈利波动加大，下游采购趋于谨慎，压制了短期需求。
王习指出，战争带来的可能是全球油气化工贸易流的根本性改变，且中东产油国的生产、储备、运输装置受损，即便战争结束，恢复周期可能至少需要半年。因此，在战争预期趋缓后，补库需求将推动油价短期维持偏强，其中天然气的弹性明显强于原油。
展望未来，王习关注两个积极变化：
1 行业进一步去库，且这一现象已扩散到产业链上下游，后续补库需求可能超预期，加深周期高度；
2 欧洲和日韩化工装置的脆弱性在战争中暴露无遗，叠加行业低位区间，加速了海外装置的退出，这既有利于提高本轮周期的高度，也为中国化工企业出海带来利好。
从供给端看，王习认为新增供给趋严仍是大的趋势。考虑到2030年碳达峰和2027年化工行业纳入碳交易市场，“十五五”期间新增供给的难度大概率大幅提升，本轮周期的持续时间可能超预期。
具体操作上，王习相对看好顺周期的景气回升机会，持续关注：
1 供需迎来拐点、开工率高、库存低的子行业；
2 高能耗的子行业。
胡万程 全球农产品价格中枢上移，养殖业静待反转
胡万程回顾表示，2026年一季度农业板块表现总体一般，仅上游农化有一定涨幅，养殖端表现欠佳。
1 猪价年后持续下跌，跌至近十年低值，全行业出现现金流亏损。胡万程预计，这种高压状态或仍将持续一段时间，但随着出栏体重下降和能繁母猪去化，产业可能逐步向反转方向演绎。
2 牛价方面则出现逆势上涨，前端产能缺口已有所体现，小牛犊的收购难度大幅增加。胡万程判断，待这批紧缺的小牛犊育成肉牛后，牛肉缺口将到来，届时牛肉价格或将显著高于现在。
此外，他观察到新的口蹄疫毒株对行业造成了一定影响，目前处于早期阶段，但如果后续扩散加剧，或许将为肉牛、奶牛乃至生猪养殖行业带来更大的价格弹性。
值得关注的是，霍尔木兹海峡受阻影响了全球农药的自然流通，部分国家的部分品种可能受到较大影响。农药、化肥及原油的上涨也将传导至农产品端，胡万程认为后续全球农产品价格中枢有望将上升一个台阶，这对整个农业板块的投资较为有利。
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本材料中提及的产品具体适用的销售费率以基金管理人官网（www.zofund.com)届时有效的基金法律文件及销售机构业务规则为准。
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