不要着急，不要慌张！！存储才是AI时代的终极主线！！远超CPO的底层逻辑推演！！！

$江波龙(SZ301308)$   $佰维存储(SH688525)$   $C大普微-UW(SZ301666)$   

最近A股有个特别有意思的现象：CPO和光模块涨得风生水起，存储板块业绩明明同样炸裂，却一直不温不火。很多人给的解释是CPO和AI主线绑定更深？存储是周期股，利好已经兑现？但如果咱们仔细想想，就会发现这些全是市场给咱们的干扰，而且完全没触碰到AI产业的本质。

我一直以来认同一个判断准则就是看一件事的长期价值，别听别人怎么讲故事，要回到最底层的硬条件，问咱们自己三个问题：第一个是这个东西是不是系统里不可替代的刚需？第二个是需求是一次性脉冲的，还是永续的指数级增长的？第三个是供给有没有不可突破的硬约束，能不能匹配需求的增速？！

用这三个标尺去量，你就会得到一个完全不一样的结论：现在市场热炒的CPO光模块，只是AI系统里的配套优化件，而存储，才是AI时代不可替代的核心基础设施！！！存储的长期价值、增长空间、确定性，全方面碾压CPO，现在的行情分化，只是市场的资金在等一个机会，就是江波龙的季报！！

其实所有复杂系统，都有它的核心生存逻辑，AI的本质是什么？不是算力堆砌，不是数据传输，而是数据的存储、读取、处理和生成！！！

我们先把一个完整的AI链路一一拆解开，它的闭环是数据存储→数据读取→算力处理→结果存储。你会发现存储是贯穿整个链路始终的环节，而光模块的传输，只是中间的一个过渡环节，

这样，我们就做一个极端的推演，就能看清谁是真刚需！！！

如果没有光模块，会怎么样？无非是数据传输的带宽低一点、延迟高一点，你可以用更优化的网络架构、更高效的算力调度去弥补，它不是不可替代的。甚至技术迭代到最后，CPO的终极形态，就是把传输环节压缩到芯片内部，反而会降低对独立光模块的需求。

那没有存储，会怎么样？就是整个AI链路直接瘫痪。大模型的参数要存在存储里，训练的数据集要存在存储里，推理的KV Cache要占满内存，生成的结果要存在存储里。别说万亿参数的大模型，你连手机上最基础的AI修图功能都跑不起来。

所以存储才是AI系统的必要条件，没有就不行！！而光模块，是优化条件，有了更好，没有也能找替代方案！！！！市场现在把配套的优化条件当成了核心主线，反而把真正的必要条件当成了过气的周期股，这是最终将会被修正的，而且很快到来！！

咱再来拆需求端：就是别把一次性脉冲，当成了永续的成长了！！！

很多人对增长的理解，一直停留在有没有增量，但真正决定赛道天花板的，是这个增量是一次性的，还是永续的；是线性的，还是指数级的。

咱先看CPO光模块的需求本质，它是典型的一次性脉冲增长，天花板一眼可见！！！它的需求完全绑定云端数据中心的基建周期——北美云厂商建一个AI算力集群，一次性采购一批光模块，装上去之后能用3-5年，除非技术迭代，否则不会有新增采购。建完了，需求就没了，等下一次技术换代，才会有新的脉冲！！！

更关键的是，它的需求场景极其单一，只有云端数据中心能用。你天天接触的AI PC、无人驾驶汽车、人形机器人，完全用不上CPO和高速光模块。它的增长边界，被死死锁在了云端基建这个单一赛道里，2026年全球光模块市场的天花板，也就500亿美元，撑死了！！！

重点来了，而存储的需求，则完全是另一个逻辑！！！！是全场景的永续的指数级增长！！！！它没有边界。存储的核心逻辑是，每一个新增的AI终端，都会带来新增的、持续的存储需求，而且需求的增速，永远超过终端的增速。我们不用讲故事，就用其中的几个小场景的硬数据算一笔账！！！！

第一个是云端训推：英伟达下一代Rubin推理平台，单GPU对应的SSD容量从3-4TB直接升级到16TB，AI服务器的DRAM容量是传统服务器的3倍，NAND用量同比暴增70%。更核心的是，大模型的参数每翻一倍，对存储的需求就翻3倍；上下文长度从1k提升到128k token，KV Cache的占用从0.5GB飙升到64GB，这是纯粹的指数级增长，没有上限的！！！！

第二个是无人驾驶汽车，，前段时间美光CEO给出的硬数据，L4级自动驾驶的单车内存需求要突破300GB，是现在主流智能汽车的20倍；配套的固态存储，从现在的128G直接升级到2TB以上，单车存储价值量翻15倍。全球每年新增汽车近1亿台，以后全都会标配L4-L5级自动驾驶，特别注意这可是每年都刚性兑现的增量，而不是一次性的基建采购——车卖出去，就必须带存储，全球每年近亿台的新增，永续性拉满啦！！！

再讲第三个场景应用AI PC！！全球每年PC出货量稳定在2.45亿台，现在的AI PC渗透率已经突破50%，单机存储标配已经从512G升级到2T、4T，直接翻了4-8倍。更关键的是，本地大模型的部署，397B参数的模型更是需要TB级的存储空间了，这可不是一次性的配置了，只要你用AI功能，就必须有足够的存储，而且随着模型越来越大，存储需求只会越来越高。

第四个场景人形机器人：2026年全球出货量突破5万台，同比暴涨700%，以后每年都会翻倍增长，那么一台人形机器人，要实时处理十几个传感器的海量数据流，本地运行复杂的AI推理模型，需要的存储容量又是普通消费电子的几十倍，这又是一个全新的、指数级增长的增量市场！！！

你把这些场景加起来就会很明显的发现，存储的需求是贯穿AI的云-边-端的全场景的，每一个AI终端的普及，都会带来存储需求的指数级增长，而且是每年都会刚性兑现的永续需求！！2026年全球存储市场规模就突破2900亿美元，这可是是光模块的6倍，未来随着AI全场景普及，这个差距只会越拉越大！！！！

我们常说的真正的长牛赛道，从来都不是靠单一风口的脉冲增长，而是靠全行业的普适性的、永续性的需求增长。而存储就是这样的赛道，而CPO，也只是单一风口的阶段性机会。

判断一个行业的定价权，别听厂商怎么吹，要看它的供给有没有不可突破的时间约束、技术约束、产能约束。只有硬约束带来的供不应求，才是真的能持续兑现业绩的，否则都是短期炒作！！！！

先看CPO的供给，它几乎没有长期产能约束。光模块的核心生产环节是封装测试，没有晶圆厂那种重资产、长周期的约束，一条产线建设周期只要6-9个月，只要有订单，厂商随时可以扩产。而现在国内光模块厂商的全球市占率已经超过60%，高端1.6T产品的市占率突破60%，所谓的供需缺口，只是短期技术迭代带来的产能爬坡，1-2年之内就能完全补上，根本没有长期的硬约束。

而存储的供给是有三个不可突破的硬约束，这也是群联电子CEO潘健成敢说未来10年存储都供不应求的核心原因！！！

第一个是时间硬约束，存储晶圆厂从建设到量产，需要14-18个月；核心的半导体设备，全球只有少数几家厂商能生产，产能排队周期已经拉长到3年以上。也就是说，哪怕现在原厂立刻砸钱扩产，也要3年之后才能有新增产能落地，这是不可突破的时间壁垒。

第二个是资本结构硬约束：现在三星、海力士、美光这三大存储原厂，把90%以上的资本开支，都投向了高毛利的HBM，通用DRAM和NAND的扩产近乎停滞。资本永远逐利，HBM的毛利是普通存储的3倍，原厂没有动力去扩产通用存储的产能，这是不可逆转的结构约束。

第三个是增速硬约束：AI带来的存储需求增速是百倍级的，而原厂的产能扩张，最多只能带来50%的产能提升。需求的增速，远远超过供给的增速，这个缺口，未来10年都补不上。现在行业已经到了客户要预付3年5年的产能锁货款，才能拿到货的地步，这是真真正正的卖方市场，不是短期的周期波动，是长期的供需失衡。

所以只有供给有硬约束的行业，才能长期维持高毛利和高业绩增速，否则一旦扩产，利润立刻就会被摊薄。存储就是前者，而CPO，就是后者。

投资里的超额收益，永远来自于高确定性的、未被定价的增长空间。而A股最核心的超额收益来源就是国产替代，你要看的，不是已经替代了多少，而是替代的天花板还有多高！！！

下断言CPO的国产替代，已经到顶了！！！国内厂商的全球市占率已经超过60%，高端产品的市占率也突破了60%，未来再往上的空间，最多也就到70%-80%，几乎没有超额增长的空间了。它的业绩增长，只能靠全球需求总量的提升，很难再有市占率提升带来的超额收益，这也是为什么光模块的行情，越来越依赖于短期的订单催化——因为长期的替代红利已经吃完了。

而存储的国产替代，才刚刚进入加速期！！！国内存储厂商的全球市占率，到现在还不到5%，三大原厂垄断了全球95%以上的DRAM市场和70%以上的NAND市场，国产替代的空间，是10倍以上。这是什么概念？当年光模块的市占率从5%做到60%，出了一大批10倍股，现在存储才刚起步，这个增长空间，是高确定性的10倍级机会，市场完全没有给它定价。

这里必须说一下我重仓的江波龙！！！很多人到现在还把它当成一个赚加工费的模组厂，这是对它最大的认知误判，江波龙已经是能定义系统规则、能和核心玩家深度绑定、能覆盖全场景的玩家了！！！江波龙现在做的，就是这件事！！！

江波龙自研5nm SPU存储处理单元，和AMD的锐龙AI平台完成联合调优，直接把端侧大模型的DRAM占用降低了40%，解决了端侧AI落地的核心瓶颈「内存墙」。这不是简单的供货，是和国际顶级处理器厂商联合定义AI PC的技术标准，直接进入了产业链的核心环节，拿到了定价权。这完全复刻了当年中际旭创绑定英伟达，从代工厂成长为全球龙头的路径，甚至它的市场空间更大——AI PC的市场规模，是AI服务器的10倍以上。

江波龙的的产品覆盖了云端企业级存储、车规级存储、AI PC端侧存储、人形机器人配套存储，等于把AI全场景的增量赛道全部卡位了。AI的任何一个场景爆发，都能直接转化成它的业绩增量，这种全场景的增长确定性，远高于只靠云端单一需求的光模块龙头。

现在市场给它的，还是传统周期股的估值，预计年利润230亿以上PE不到7倍，而光模块龙头的成长股估值，普遍在50-80倍了。光是估值修复，就有几倍的空间，再加上AI全场景带来的业绩指数级增长，还有国产替代的10倍级空间，它的增长天花板，根本完全没有上限。

因为现在市场里的短线资金，都在追CPO的短期订单催化，都是做博弈的，看的是明天、下周的涨跌，根本不看3年、5年的产业趋势。而存储的价值，是长期的、产业级的，不是短期的题材炒作，所以短线资金不会来，才会有现在的磨底行情！！！

但A股的历史无数次证明，短期的题材炒作，涨得快，跌得更快，而长期的产业级主线，磨底的时间越长，后面的主升浪就越猛，涨幅就越大。三年前，没人把光模块当回事，觉得就是个没技术含量的配件，结果三年翻了10倍；现在的存储，就是三年前的光模块，甚至基本面比当年的光模块硬10倍，空间大100倍。

现在存储的业绩增长，只是价格周期修复带来的基础红利，而AI全场景带来的核心增量业绩，还完全没有体现在财报里。江波龙的SPU方案、AI PC供应链落地、车规级存储的突破，都还在商业化初期，未来3年的业绩爆发，市场完全没有提前定价，这是最大的预期差，根本不是利好出尽。

真正的高手，从来都不追短期的风口，而是找那些长期必然会发生的、高确定性的事件，然后提前布局，耐心等待！！！！

那什么是长期必然会发生的事？

第一AI一定会渗透到社会的每一个角落，云-边-端全场景的AI普及，是不可逆转的趋势。

第二所有的AI应用，都离不开存储，AI的普及，一定会带来存储需求的指数级增长。

第三存储的供给有不可突破的硬约束，未来10年供不应求，是大概率事件。

第四存储的国产替代，一定会从5%做到30%以上，这是高确定性的事件。

这四件事没有一件是靠讲故事，全是底层硬约束决定的、必然会发生的事。而现在的市场，完全没有给这些必然会发生的事定价，这就是我们最大的机会。

记住！！未来不是得Token得天下，是得存储得天下。存储的行情，不仅不会逊于CPO，而且未来一定会走出一轮远超所有人预期的产业级长牛。现在你熬的每一天，都是在为未来的主升浪攒筹码，别在AI时代最核心的赛道上，提前下了车！！！！！！