近期市场对于消费板块的关注度有所提高，尤其是白酒和养殖两个细分方向。这种关注并非空穴来风：白酒方面，飞天出厂价和零售价双双上调，尽管涨幅温和，但结合当前的市场环境，此举仍引发了颇多议论。养殖方面，当前猪价已跌破行业平均成本线，养殖端普遍陷入亏损困境，但行业产能去化进度相对缓慢。我们在平台上收到了不少投资者的相关提问，为此，4月7日特邀研究部总经理助理陈太中做客直播间，针对这些热点问题与大家进行交流解答。
以下为直播内容整理。
主播 第一个问题，有投资者说，最近猪价全面破位。对于养猪企业来说，养一头猪现在亏200多块钱。这个数据真实吗？亏这么多是因为成本太高吗？
陈太中 最近我们也比较关注这个问题。“猪价现在全面破位”，其中“破位”的定义主要是指商品猪价格跌破整个行业的完全成本，进而跌破现金成本（剔除折旧摊销等）。
对生产企业而言，成本线非常重要，是主要企业竞争力的核心指标之一。但价格随市场供需而变化，目前养猪行业处于需求比较稳定但略有下降、而供给极度充裕的情况。近期猪价跌至9元/公斤左右，是近20年来的低点，且仍在快速下跌。就行业整体来看，当前如果猪企将猪养到120公斤多的出栏，一头猪亏约300多元。即使是头部企业，养一头猪也要亏200多元。
主播 头部企业亏得少一点，是因为成本管控好一点吗？
陈太中 是的。
整体来看，养猪行业与其他周期性行业类似，亏损来自于全行业的供给过剩。供给格局不好导致主要商品的价格出现大幅下跌，且可能短期内没有办法出清，导致价格预期持续低迷。头部企业通过自身的管理体系、生物防疫、育种体系和采购优势形成一定的成本优势，可以在周期底部有更强的存活能力。
主播 猪企不能决定猪价吗？
陈太中 很难，因为产品价格总体随供需情况变化，而头部企业的定价权主要取决于两点，一是行业格局情况，二是产品的差异化。
举个例子，钢铁是国内较成熟的制造业。据我了解，行业前10大企业的集中度大概在40%，头部企业不再拼产量，而是通过产品结构和产业链差异化来实现盈利。格局稳定后，头部产能并没有对大宗钢材定价，因为产品差异化很低，仍然采取随行就市的策略，头部企业在细分品种上差异化，使得对应差异化品种份额很高，拥有一定的定价权。而生猪养殖行业从产能角度测算，前10大份额大概在20%，前20大占比不到30%。这已经是在这几年快速扩张后的结果，相对钢铁等行业而言低很多，且商品肉猪本身差异化小，商品猪价格就很难被龙头定价，只会因为产区和销区的调运问题，使得区域供需有略微的差异。
因为养殖行业的资本开支门槛低，要素要求低，养殖主体是极度分散的。即便在2018、2019年经历非洲猪瘟冲击后行业集中度有所提升，迄今这门生意的集中度还是低于一般制造业。
这其中比较重要的原因是，企业成本端的优势在特定阶段会较为明显，但并不是特别稳定。因为可能面临疫情冲击，它严重依赖于整体对养殖活体的发病率、存活率的管控。所以从周期角度而言，这门生意的完全成本竞争优势不一定短期稳定，但拉长看中枢，还是能看到龙头的优势。
哪怕是最优秀的公司，在某个阶段也可能遇到发病问题、管理疏忽，或者生意模式、资本配置上的阶段性疏忽，导致成本比过去差很多。这种情况在之前的非洲猪瘟当中出现过。
但如果企业的体系化本身比较强，在管理层面、原料、育种体系上面有优势（类似钢铁行业在生产工艺技术流程上有优势），或者某个区域得病概率低（类比于钢铁行业铁矿石采购的区域禀赋好），那么可能它的成本就比对手低一点。
主播 所以对于养猪，大家是不是都大差不差？
陈太中 行业龙头和全行业平均水平存在差距，但目前头部之间差异不大。育种体系、原料采购、育肥管理（生物防控等）、融资成本等综合因素决定了企业成本上的差异，过去几年头部成本差异在小幅收缩。
养猪生意的规模经济性是有边界的，到一定程度后资产和人员摊薄的规模效应小于育种和管理上的差异化。规模经济有边界，这是头部规模企业、优质中小散户和行业平均的差异，导致行业规模分化很大，且小规模主体也能保持一定的竞争力。但随着管理的学习效应扩散，头部之间的差距也会收缩。这也是导致行业天然集中度比其他制造业低的原因之一。
主播 投资者问，有消息说养猪行业目前在推广智能饲养或类似的新技术。那么，有了新技术怎么还会亏钱？是不是新技术用的越多，猪企的质量就越好？
陈太中 从整个国家来看，各个行业都在持续推进智能制造、数字化改造。养殖业头部企业在智能化改造过程中，包括生物防护安全体系持续改善企业成本。这也是从2022年到2025年行业规模企业平均养殖成本从18~19元持续降到现在13元左右的主要抓手。但在研究各个行业时，我们也反复强调，盈利能力主要取决于竞争格局动态变化的企业综合竞争力，而不是单纯的技术优势。
在目前的供需周期中，前几年因为非洲猪瘟缺猪，大家的生产效率都在下降。为了保证供给，一些头部企业希望扩产以获取未来更多份额，期待维持现金流，熬到猪价反转后能获得超额利润。因此，前两年的超额利润不完全来自于成本，有部分是资金成本。一些猪企是以投机或产业资产转移的心态进入行业的，希望在集中度提升的过程中分一杯羹，导致行业供给冗余比例非常高。
所以，我们之前一直在规避该行业的投资，但保持观察和跟踪。
目前这种亏损状态，反而让我们看到了重要窗口期，到了可以关注行业是否要逐步出现产能出清，关注周期底部是否来临的阶段。
主播 刚才你说养猪行业前十的公司市场份额占比是20%左右。是不是因为规模大的公司占比较小，就证明竞争格局比较差？
陈太中 是的，一般用行业前10大或前5大企业的市占率来衡量。前10大企业份额低于20%处于分散竞争的格局，因为整个行业的进入门槛相对较低，退出门槛也不高，且区域分散。拉长看只有极少数公司能做到依靠竞争优势扩产，提升市占率的最核心动能就是极致的成本管理和逆周期的资本能力。
目前的龙头公司一年出栏量在8000万头左右，而行业最低时年出栏量约5亿多头，目前回归到约7亿头的水平。一家公司出栏占比达到10%以上，是第二名的一倍以上，说明它非常优秀且具备竞争优势。
但拉长周期来看，这种竞争优势不是特别稳定。第一，疫情有时会导致成本优势不显著；第二，随着新技术推广、育种体系改善以及生物防控体系的智能化迭代，存在成本曲线平滑的可能，也就是龙头企业成本差距收缩。这样，其实行业的竞争格局并不好。
消费品里也有一些行业CR10不到20%，但细分的大品种呈现一超多强，且龙头企业提升市占率是通过产品组合多元化和渠道多元化，而非简单的价格战，利润率保持稳定，甚至可以抗通胀，这样的竞争格局相对养猪就要好很多。
生猪养殖的竞争优势趋势变化在其他行业中并不多见。所以我们在研究时，也在仔细甄别哪些企业在特定阶段成本改善明显且具备成长性，能够熬过周期底部的亏损。少数有竞争优势并持续改善的企业，未来可能在猪价上行的盈利阶段，叠加出栏量的成长性，通过量利齐升给股东提供不错的回报。
主播 下一个问题，投资者问，猪企的成本是不是都差不多？是不是很难在成本端形成比较大的优势？
陈太中 刚才我们也提到，在疫情防控稳定的短期时段里，目前养殖行业头部猪企养殖成本看起来接近，但如果拉长到中期价格磨底阶段（一般在2-3个季度），成本端的差距可能会再次放大。
尤其是在现阶段，最大的变量是中东地缘冲突带来的能源价格提升，并传导到各个行业。在农产品环节，化肥等农资材料的价格也在持续上涨。我们咨询了较多化工产品，原料价格都有翻倍的抬升。在行业成本占比中，饲料成本（含添加剂）占70%左右，而化肥等农资是上游种植原料的成本项，这些都会有一定的抬升预期。如果地缘战争持续进而影响北半球春耕，导致后续粮食减产，可能会系统性地扭转全球谷物等农产品的过剩预期，也会加快后续养猪主体在采购饲料时的现金消耗速度。
当然大家不用太担心，因为我们国家有比较明确的提前布局，在农业储备、种植面积及单产效率上，这几年都有提升。所以整个农产品价格短期上涨未必在中长期会持续。类似豆粕等蛋白类可能会受进口价格冲击，但企业目前也摸索了几年豆粕蛋白替代方案。总体来看，全球范围内只要不是长期的运输冲突导致成本大幅提升，成本总体是可控的。
对应到目前阶段，猪价非常低迷。对于猪企而言，收入端压力较大，现在是“出一头亏一头”。同时，养殖行业存在活体育肥的商品交易滞后性，一般怀孕母猪4个月产仔猪，仔猪断奶不到1个月，育肥出栏5-6个月。
当这种“下游需求差、价格低、供给偏多”与“自身采购成本压力大”叠加，且如果企业过去通过新技术推广带来的成本降低已经到了阶段性瓶颈，成本就很难再降。那么在持续亏损的现实和预期中，企业成本管理的行为，可能在饲料采购、配方管理、育肥管理等多个环节中变形，这样头部企业可能会在行业底部重新放大成本端的优势。
比如，企业很可能会采取压缩费用的方式，比如公司加农户模式下压缩给养殖户的代养费或激励费用，或者自繁自养模式下的裁员降薪。最终，多多少少会在管理上体现出来。活体养殖需要全过程关注生物安全因素，对管理要求高。最近也有新闻提到新的南非口蹄疫输入，可能也会成为后期的去产能要素，放大企业成本差异的一环。
所以，在低价亏损、原料涨价的过程中，管理疏漏带来的消耗会更快，龙头企业的管理优势就会放大。
主播 下一个问题，投资者说数据显示，猪肉占肉类消费的比重已经从62.1%降到了57.8%。他想问，为什么猪肉越便宜吃的反而越少？这是需求周期性的收缩还是永久性的？
陈太中 这是一个很好的问题。从肉类消费结构来看，我们认为猪肉消费占比下降是一个长周期的结构性下降过程。这源于我们对动物营养蛋白认知的提升，以及其他动物蛋白供给效率的提高，使得它们的价格相对优势越来越明显。
其中，扩张最快的是鸡肉（白羽鸡）。一是养殖效率最高，二来在各种消费场景中渗透提升，比如健身人群很喜欢鸡胸肉，因为它低脂、高蛋白、吸收效率高。从健康角度看，确实存在对猪肉消费量形成挤压的过程。
另一方面也存在少数周期性因素。比如一些特定行业，如建筑、地产等相关行业近年处于出清过程，就业人员相关的团餐场景收缩，导致这部分的需求下降。这虽然可能是周期性行业影响，但拉长看也是国家发展阶段变化带来的结构性下降。
所以，我们认为猪肉需求存在结构性的下降，这是饮食发展的结构性趋势。不排除期间有小幅的周期性反弹。
主播 刚才也提到了猪企低效产能退出的问题。有投资者问，既然供给这么多了，低效产能为什么迟迟不退？原因是什么？
陈太中 首先，低效产能是在逐步出清的，只要有周期，有成本差异，一定伴随出清。从结果上看，虽然现在的供给过大，但实际上如果看一个指标，即行业平均成本和头部猪企成本差距，如果是在持续收缩，说明行业的效率在提高，低效产能在出清，留下的产能效率和成本控制能力越来越强。
规模化程度提升是这几年供给偏多，产能出清缓慢的直观原因。背后有几个驱动因素。
首先是目前仍处于非洲猪瘟超大上行期的去产能阶段。在非洲猪瘟之前，行业的集中度是缓慢提升的。我们熟知的养猪龙头过去能力非常强，远领先于行业，经过多轮周期后被资本市场发现其资产回报率均值能在20%以上。所以在非瘟之后，有资本的规模场大幅进入。当时猪价出栏价格一度高达30多元/公斤，终端更贵。面对高达三倍的猪价，以及疫情反复对产能不稳定的影响，市场需要当时有能力防疫，且育种体系较强的规模场快速扩张来平抑猪价，应对历史级别的疫情防控，从而降低通胀压力。
其次，规模场在各个地方的制度成本相对偏低。在生猪养殖环节，从保供的角度考虑，地方政府和相关部门有诉求，去批地、批产能、批贷款，来支持规模场扩产，也能起到带动就业恢复的作用。同时，规模企业有其产业规模和其他业务现金流做支撑和信用背书，融资能力通常很强。这是规模化养殖集团的制度成本偏低、出清偏慢的重要因素之一。
这两大因素使得养殖主体发生巨大变化，从原来带有滞后性的低效中小散户，变成了更高效的集体规模场。伴随而来的是，存活下来的养殖主体，其经济决策从过去信息滞后的追涨杀跌，转为主动降本、主动逆周期扩张，并叠加期货套保等金融手段提高了平抑周期的能力。
另外，供给门槛总体较低。这体现为当市场感受到未来可能出清、价格可能提升时，会有主体带着资金进来做底部逆势扩张、抄底。除了前面提到的规模场利用综合成本优势抄底，部分中小养殖户也会借钱抄底。看到规模场卖出一部分仔猪，中小户就会进场形成“二次育肥”。对于规模场来说，虽然卖仔猪亏损，但能回笼一部分现金支撑一段时间。二次育肥的主体是在赌三四个月或很短时间后猪价能涨上去。
目前行业的情况是供给过大、库存过大，且需求预期偏悲观。这导致生猪期货的远月价格（比如2026年11月）持续下跌。站在现在4月上旬的时间点看，正常情况下行业完全成本在12.5~13元之间，现金成本在10.5-11元左右。头部企业的现金成本也在10元左右。现金成本是刚性支付的部分。这部分参考历史，如2015年、2019年及2022年那几轮，一般现金成本亏损消耗1~2个季度，就会有产能出清的状态。
理论上，现在看2026年9月和11月的价格，大家逐步预期会有产能淘汰后的价格回升。目前这两个价格分别在11块多和12块多，对应的都是完全成本的出栏价，这意味着即便到那时，账面成本的毛利仍可能为负。这样的预期说明大家对产业供给极度悲观、极度谨慎。这也导致二次育肥的投机主体不敢进场，那么规模企业如果成本偏高，需要其商品猪出栏价格给予更大的折扣力度才能变现，亏损必然会在下行期继续加大。所以只要低价时间足够长，必然会出现现金流亏损下的出清。
主播 那不是一个好事吗？
陈太中 是的，我们认为产业出清的时点在等待3年后可能到来。而且这轮会有监管层的供给约束催化。我们首先要看最有影响力的供给主体规模场，比如前20家占市场30%份额，这个主体需要被有效规范。目前部分监管机构已下场指导行业供给的优化与规范，包括之前产能披露，以及头部猪企之间互相博弈的经营动作，都在持续规范。从这个角度看，这次可能会出现市场端自然出清与政策支持出清相结合的过程。
长远来看，规模化程度提高到30~40%，是市场优胜劣汰的结构性规律。有成本优势的企业在生猪这种没有显著差异化的竞争中会形成一定优势，并不具备一定扩张能力。
另外，从供给端看，我们认为这轮周期可能会因为规模场扩张到一定边界，降本增效的路径基本实现，这轮产能过剩幅度大，价格低迷程度可能较深，那么这一轮周期底部如果配合时间足够长，从而出现一轮相对大规模的产能出清，其波动幅度可能比2022年更大一些。
主播 还有与白酒有关的问题。最近新闻提到高端白酒有提价行为。投资者想问，在这种阶段，尤其之前批发价还在不断下降，该如何理解这种标杆高端白酒的提价？是单纯为了维持品牌形象，还是市场已经供不应求了？
陈太中 我们认为，从今年一、二月份的经营状况来看，头部高端白酒在一季度确实是供不应求的。动销现实也强化了企业提价的能力。
当然，企业提价决策是多因素考量的：一方面考虑竞争，在优势显著，具备定价权的情况下，有提价能力，另一方面也要考虑地方的社会责任。多数龙头白酒公司都是地方税收支柱。提价能为地方经济增长提供“定心丸”，这是提价的重要意愿。
我们在之前的直播中提过，要关注高端白酒市场价格的拐点。在春节前这种需求刚性的场景下，企业通过以价换量，成功探到了核心大单品的量价平衡点。
从消费者角度考虑，下游行业客户的需求结构发生了一些变化，由于市场零售价格同比去年下降40%左右，日常饮用场景提升显著，客户广度大幅扩张，而送礼收藏占比降低。这表明客群的价格敏感度在提升，因此高端白酒提价就需要较过去更谨慎，需要结合通胀预期进行决策。
我们看到，这次提价包含两个价格的提升：出厂价格给经销商渠道。因为经销商承担了大量消费者培育和触达公司无法接触的存量及新客户的费用，过去这部分利润保留得相对高一些，本次提升幅度也可更大，约8%。在终端零售价方面，即自营线上平台的购买价格，提升幅度约2%。一般来讲，在全球范围内健康、可持续的发展阶段，通胀水平基本在两个点左右。消费者层面的提价是匹配的。
历史上，高端白酒的单次提价幅度都超过2%，往往在15~20%的区间。历史复合来看，其大单品提价年均6%，过去是显著跑赢通胀。这一次虽然目前通胀水平还没回到2%，但供不应求的状态使得公司领先一步，展现定价权，且不失严谨。有望形成合理的价格回升预期，同时也可在淡季控量形成正循环。
高端白酒的经营决策中，价格策略一直是我们观察企业的核心策略，通过提价幅度和持续性来判断企业的核心竞争能力。竞争优势越强的品牌，其大单品吨酒价的年化提升幅度越高。
那么这次供不应求是短期现象还是重回长期趋势了呢？我们认为在当前价格区间，更可能是结构性回升。比如，今年成都糖酒会上，高端品牌展位有消费者排队50分钟以上只为体验一小杯，这也表明头部高端品牌的优质酒、头部产品，还有很多需求没被满足，长期扩张潜力仍在。
另外，从长周期研究来看，部分高端白酒的产能在近4~5年没有再扩产，所以未来可供销量增加非常少。如果未来大众消费需求持续扩张，且去年被极度遏制的商务场景有一定程度修复，价格就会有向上的弹性空间。
目前高端白酒先提价稳定淡季预期，告诉市场不放量、稳价格，是一个比较好的选择，也是新周期的一次良好开局。我们拭目以待，期待中国优秀消费品继续展现其强大的品牌张力和增长潜力。
作者简介
陈太中，中泰证券资管研究部总经理助理。北京大学理学学士，复旦大学金融硕士。2年消费产业经验，7年行业研究经验，研究覆盖食品饮料、农业和家电等大消费领域。
$中泰天择稳健6个月持有混合(FOF)A(OTCFUND|017589)$
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