当一个沉甸甸的、账面原值57.92亿元、占年营收近42%、对应周转天数超过330天的库存摆上台面时，我们真正需要透析的根本问题只有一个：这份新换上的账面资产，到底有多少能在未来改写成真实的现金？
一、存货的五年膨胀史：从22亿到57亿
2019年，公司尚处业务规模扩张期，存货账面价值约6-7亿元；2021年末，存货规模攀升至22.05亿元；2024年跳升至55.28亿元；2025年底，存货账面价值57.92亿元，较上年末增长约2.64亿元，占总资产比重17.67%。五年来，存货规模扩大了3.6倍，与同期营收增长（约3倍）和总资产扩张（约3.4倍）大体匹配。
2024年存货/营收骤升至53.7%，是行业整顿与招投标延缓导致下半年出货受阻的标志性信号。进入2025年，随着设备更新政策常态化落地、海外订单集中交付，存货规模增速显著放缓，存货/营收比值回落至约42%，已经接近22年的常态水平。
拆解存货结构，2025年末公司存货构成中：原材料约15-20亿元，在产品约20-25亿元，产成品约7-9亿元，发出商品约5-6亿元。其中，在产品与发出商品合计占存货总额约50%，全部对应明确的销售合同或生产计划，变现风险已被合同价格部分锁定。
存货增加必然占用公司资金，这是任何制造业企业无法回避的成本。2025年经营活动现金流净额已由负转正至26.79亿元，存量资金循环的畅通，一定程度上对冲了存货对现金的占用。发行价已回踩109.88元的历史锚点，对长线资金而言，这种资产质量是安全的信号，而非库存积压。海外业务占比（24.9%）的提升，也为消化库存提供了增量渠道。
二、跌价准备：“保本保利”的会计防线
2025年末，公司按成本与可变现净值孰低原则，对57.92亿元存货计提跌价准备及合同履约成本减值准备合计0.63亿元，占存货账面价值约1.09%。
2025年计提比例同比反而下降约0.19个百分点。这意味着在海内外业务全面复苏、售价体系稳定的背景下，管理层认为存货可变现净值压力并不随规模扩大而同比例恶化。这与公司高端化、全球化两大战略直接挂钩——高端产品更高的毛利空间、海外市场更坚挺的售价，共同构筑了库存产品价值边界的“安全垫”。
横向对比，国内同行业公司万东医疗2025年末存货跌价准备计提比例约7.43%（存货6.37亿元、跌价0.51亿元）。万东主营普放设备、技术路线以中低端为主，集采降价对其盈利端的压力更为直接，计提比例远高于联影。定位不同、风险不同，跌价准备的结构性差异正是公司业务壁垒的真实投影。
存货跌价准备足以覆盖常规库存风险，但需强调的是——已计提准备只针对期末已存在的存货；一旦未来价格体系遭遇价格战或供给过剩，当日库存的可变现净值可能需大规模追加准备。递延所得税资产（约5.08亿元）的存在，也为未来的潜在减值提供了一部分账面抵扣空间。
三、资产减值损失为负：双重“转回”的信号灯
利润表中的资产减值损失，通过以下递推公式来推算：
资产减值损失 = 本期新增计提额 — 本期因资产价值恢复而转回的金额
2024年，资产减值损失为 -1384万元。2025年，资产减值损失再收缩至 -130万元。
连续两年为负值且绝对值大幅收窄，源于两项可转回资产的“交叉对冲”。
"资产减值损失为负"本身是利润表的正常化确认信号——它不是隐藏利润，而是风险缓释后的真实还原。递延所得税资产与存货跌价准备构成了一道"准负债"防护墙，只有在价格体系大面积崩塌的极端情形下，才有必要触发全面追加减值。否则，"资产减值损失为负"的读数还会持续若干年。
四、存货管理的"两难"：全球化的通行证与时间的耗散
存货高企的另一面，是全球化的通行证。高达5-6亿元的发出商品，主要包含国际在途设备及国内已完成发货的终端。多国订单交付、海外渠道库存储备、供应链冗余备份——这些全球化企业的基础架构，本身就是存货管理成本的必要组成。
存货的归根结底是时间的函数——如果下游需求（尤其海外）持续增长，存货终将转换为现金；如果景气度在海外出现集中下滑，扩大的库存基座将无法按照现行价格完成全额变现。
存货的两难主因还缘于中标时间、至供货时间、至验收时间、至收入确认时间被显著拉长上。国内集采、设备更新，由于实施过程相对复杂，收入确认时间被显著拉长；海外营收快速增长，而海外中标至收入确认时间普遍长于国内。你25年已经中标了，且中标量大幅增长，你方能组织定制化的生产，而这些产品只能收到极少的预付款，这一方面导致存货一定会快速增加，另一方面还会直接通到经营性现金流下降。从26年一季报就明显可以感受到这样的压力：存货较年初增长了9亿元（由年26年初的57.28亿元增加到一季度末的66.24亿元）。
这直接导致了26年一季度末经营性现金流为-9.59亿元，较24年一季度末减少了6亿元。
故存货既是压力，也肥育着希望！
五、投资者判断的"两难"：存货是筹码，还是枷锁？
下表是近三年公司存货变化一览表（数据来源：公司定期报告）：
一方面我们可看到公司的存货总体在震荡上行：
但如果我们分季度考察，我们可看到公司每个季度的存货变动是处于震荡状态：
每个季度存货平均增长2.5亿元，一季度增长较多：
尤其2026年一季度，存货增长了8.98亿元，这就意味着26年一季度公司的经营现金流至少因此减少了9亿元以上。由于25年招标大幅增长，而供发货多在下半年，一季度的存货也是公司开拓未来必须付出的代价。随着发交付的进行，存货会逐季减少，公司现金流也会逐步转正。
57.92亿元的存货，对于年营收138亿元的企业而言，确实是一个沉重的资产生命体。但存货的桎梏正在被多维风险对冲。最关键的一点是，计提比例的高度储备、订单的历史匹配度（约50%存货对应销售合同），以及合同资产减值的持续转回，共同形成了联影存货板块的"多重缓冲垫"。资本化的"魔术"只是时间分配的艺术，而存货中隐藏的经济实质，才是企业真实的护城河深度。
当公允价值远高于账面净值（也就是讲一季度末的66.24亿元的存货，将来实现的价值通常远大于66.24亿元），且资产端已通过计提折价充分释放风险，存货这一重资产所对应的"年轮"，也开始朝着释放利润的方向旋转。
本文作者可以追加内容哦 !
