AI 需求驱动多层 PCB 产能扩张；目标价上调至 394 元；买入评级
核心观点
我们对深南电路向 AI PCB 业务（AI 交换机 / AI 服务器 / 光模块）的转型持积极态度，同时看好其在存储需求增长带动下 IC 载板业务的发展。
尽管短期内汽车 PCB 和电信 PCB 需求疲软，但数据中心客户的强劲需求支撑公司产能利用率维持高位，并推动产品向高端升级（如基于 M9+ CCL 的 30 层以上多层 PCB、6 层以上 HDI）。
公司宣布将投入不超过 46 亿元人民币，在无锡进行 AI PCB 产能扩张，我们预计公司将受益于 AI PCB 需求的持续增长。
维持 “买入” 评级，目标价上调至394 元人民币。
资本开支增加，支持 AI PCB 产能扩张
深南电路宣布新的资本开支计划（含土地、厂房、设备等），投入不超过 46 亿元人民币，在无锡进行高端多层 PCB 产能扩张，以满足不断增长的 AI 需求，建设周期约 12 个月。
我们看好公司 AI PCB 产能扩张对产品结构升级的推动作用，预计公司 2026/2027 年资本开支为 60/45 亿元人民币（2025 年为 38 亿元人民币）。
盈利预测调整
我们结合深南电路 2025 年第四季度及 2026 年第一季度业绩，将 2026/2027 年盈利预测分别上调 4%/10%，并引入 2028 年预测。
营收增长主要反映：（1）AI PCB 产能加速释放及数据中心客户强劲需求带来的 AI PCB 收入增长；（2）光模块市场规模扩大（详见相关报告链接）及产品结构升级带来的光模块 PCB 收入增长。
毛利率提升主要源于：（1）向 800G/1.6T/3.2T 等高毛利产品的结构升级；（2）营收规模扩大及良率提升。
高盛预测与彭博一致预期对比
我们对公司净利润的预测在 2026 年与市场预期基本一致，2027 年则高出彭博一致预期 12%，主要得益于更高的营收预测。
营收预测的上调反映了我们对 AI PCB 扩张的乐观判断，其驱动因素包括产能加速扩张、光模块 PCB 需求强劲以及新 PCB 客户的渗透。
估值分析
我们 12 个月目标价仍基于短期市盈率（方法不变，从 2026 年滚动至 2027 年市盈率），目标市盈率上调至 33 倍（此前隐含的 2027 年市盈率为 26 倍）。
上调主要基于公司 2027-2028 年每股收益增长，并参考同行 2027 年交易市盈率与 2027-2028 年每股收益同比增长及营业利润率之和的相关性（PEG&M 比率）。
结合更新后的盈利预测和目标倍数，我们将 12 个月目标价上调至394 元人民币（此前为 290 元人民币）
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