CIO观点丨美联储的新时代

上周的美联储会议，其意义从来都不在于利率本身，而在于历史传承：美联储主席杰伊·鲍威尔将留下什么，他的继任者凯文·沃什又将接手什么。

维持利率在3.50%-3.75%不变的决定完全在市场预期之内。然而，鲍威尔继续留在理事会以及会议暴露出的理事会内部的严重分歧却出乎意料。

鲍威尔表示，留任理事多长时间 “还没有决定”，并等待司法部正就其进行的调查 “在完全透明和定局下”终结。鲍威尔的理事任期直至2028年1月届满，但以往的惯例是美联储主席在任期完结时一并辞任理事。

这一事态发展令市场普遍感到意外，也使得在理事会内部存在分歧的情况下进行权力交接变得更加复杂。上周宣布政策决定的其他主要发达市场央行也面临着类似的问题。本次会议持异议的理事有四位，包括Miran、Hammack、Kashkari和 Logan，其中三人反对暗示央行最终将恢复降息的措辞。对于一个表面上持观望态度的委员会来说，这是一个意义重大的分歧，也给沃什留下了一个棘手的难题。

对沃什政策的预期

我们此前在本栏已讨论过对沃什领导的美联储之政策预期。上周国会参议院银行委员会以13比11的票数支持其提名，使他在鲍威尔5月15日任期届满前获得参议院全体确认的前景愈发明朗。由于共和党在参议院拥有微弱多数，而确认仅需简单多数，结果几乎不存在悬念。

对于一直关注沃什的文章和公开评论的人来说，他在4月出席听证会时的发言，出乎意料之处并不多，但其中不乏值得留意的迹象，预示着他有意在中期引领美联储走向何方。

举例而言，他认为缩表势在必行，但必须循序渐进，以免引发市场动荡。关键在于，他认为资产负债表政策与利率政策是相辅相成的，这意味着逐步缩表与下调短期利率可以同步进行，而不是以牺牲其中一项为代价。这比委员会中的鹰派所希望的立场更为微妙，我们认为这将直接影响在他领导下的收益率曲线走势。

通胀方面，沃什长久以来对美联储于2020年转为采用弹性平均通胀率目标存疑，他偏向于恢复以往较严格的2%目标，并更加重视其他通胀指标。他认为在美国经济系统中，减缓通胀的因素其实比总体通胀率数据现时所反映的多，我们认为此看法具说服力，并可能为进一步的宽松政策奠定基础。

对利率交易意味着什么

纵使意见分歧，但沃什接手的委员会已在采取行动。鲍威尔上周指出，联邦公开市场委员会（FOMC）的政策中心已逐步向更中性的政策立场靠拢，但大多数委员并不认为有必要发出此转变信号，部分原因是顾虑中东冲突的不确定性。他的措辞意味深长： “没有人说我们现在需要加息”。我们认为，这并非对现状的明确支持；而是委员会在等待数据发展的同时保持冷静。

我们的基本预期是，FOMC将继续处于宽松周期，进一步降息将使政策利率降至2.75%至3.25%之间，大致与美联储估计的中性利率一致，这得益于疲软的劳动力市场和沃什领导下更为鸽派的委员会。事实上，市场预测当局今年只会降息零次至一次看来过于保守。虽然我们的展望可能面临通胀升温和延迟降息的风险，但美联储的政策方向是明确的。

总的来说，我们相信市场定价在最近几周预期利率政策将转趋强硬是反应过度。美国货币政策目前处于紧缩区间的上限，而市场仍然异常地聚焦于能源冲击产生的通胀脉冲，却忽视了拖慢经济增长的因素正在积累。我们当前偏好美国短期国债，那里的价格错位情况最为明显，并继续对30年期国债持审慎态度，主要由于国债供应压力、财政政策不明确，以及美联储缩表的结构性后果还没有在期限溢价中全面反映。

美联储的新时代，解答了一些问题，却也带来了不少疑问：沃什将如何应对白宫、鲍威尔留任理事是否会造成摩擦、意见分歧的委员会如何在新领导层下重新找到方向。这些问题都需要时间来解答。但可以肯定的是，这种转变已经开始影响利率的交易方式。

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