$金风科技(SZ002202)$  

688号文重塑绿电直连格局：赛道逻辑深度拆解与金风科技价值重估分析

一、688号文核心内容：绿电直连从“一对一”进入“一对多”时代

2026年5月20日，国家发展改革委、国家能源局正式印发《关于有序推动多用户绿电直连发展有关事项的通知》（发改能源〔2026〕688号）。该文件是在2025年650号文（单用户绿电直连）基础上的重大制度升级，标志着我国绿电直连模式正式进入多维互联的“2.0时代”。

688号文的核心制度设计如下：

（一）定义与模式突破。 多用户绿电直连是指风电、太阳能发电、生物质发电等新能源发电不直接接入公共电网，通过专用线路和变电设施向多个用户供给绿电，实现供给电量清晰溯源和分配的模式。从“一对一”拓展至“一对多”，打破单一用户限制，大幅提升新能源就近消纳能力。

（二）以荷定源为核心门槛。 项目应按照“以荷定源”原则合理规划新能源装机规模，年自发自用电量占总可用发电量的比例不低于60%，自发自用电量占总用电量的比例不低于30%（2030年前不低于35%）。并网型项目年上网电量原则上不超过总可用发电量的20%，消纳困难时段禁止向电网反送电。

（三）投资模式创新。 项目主责单位可由电源方与负荷方合资组建，或由一方单独投资；园区模式可由园区管委会或第三方机构投资组建。允许通过租赁等方式协商使用存量电力设施，豁免电力业务许可。

（四）优先支持场景。 优先支持算力设施、绿色氢氨醇等新兴产业和未来产业开展绿电直连；工业园区、零碳园区、增量配电网的全部或部分负荷可就近接入新能源，组成多用户绿电直连项目。

（五）市场参与机制。 并网型项目以新型经营主体身份注册，初期可“报量不报价”，条件成熟时过渡至“报量报价”。执行1192号文“谁受益、谁负担”原则，公平承担输配电费、系统运行费、政策交叉补贴等费用。

（六）小时级绿电溯源。 首次提出项目内部各用户可按照每个时段用电量占比确定自发自用电量，实现小时级新能源发用电量匹配，为企业碳核算与碳资产运营提供精准依据。

二、对“十五五”风电各个细分赛道的影响分析

688号文的政策逻辑本质上是将新能源的消纳逻辑从“被动外送”转向“主动直连” ，在整个风电行业，从供给侧的制造端到需求侧的服务运营端，以及上游的储能、塔架等配套设备环节，都将经历显著的结构性变化。

（一）风电整机制造赛道：从“跑量”到“跑场景匹配”的结构升级

688号文通过“以荷定源”原则，将新增风电装机与终端负荷直接挂钩，这意味着未来风电项目的驱动力从传统的指标驱动转向需求驱动。工业园区、算力中心、零碳园区等大负荷场景的直接直连，将释放可观的风电装机需求。

在机型方面，688号文的政策逻辑深层含义指向需求侧对风机“响应能力”的更高要求。市场化改革后，风机需要从传统的“只管发电”转向“管高电价多发、低电价少发、匹配负荷曲线”。这对风电整机制造商的产品在控制策略、电网适应性、系统集成方面提出了更高要求。具备直驱永磁技术优势的企业（如金风科技在风机控制响应速度和平滑出力方面的天然优势）将在这一轮升级中获得更大的竞争优势，而传统双馈机型在直连场景下可能面临控制复杂度和可靠性方面的挑战。

此外，政策明确优先支持算力设施、绿色氢氨醇等新兴产业开展绿电直连。据华泰证券分析，此前绿电直连项目落地面临的主要困境在于负荷端的不确定性，“一对一”负荷对于20年级别的电源开发而言长期不确定性较大，拓展至“一对多”有望缓解绿电直连开发商面临的客户风险，稳定收益率预期，加速项目落地。这意味着整机环节的订单确定性将得到增强。

（二）风电场开发与运营赛道：从“弃风风险”到“直连溢价”的价值重估

688号文对风电场开发赛道的最大影响在于大幅提升存量及新增风电场的消纳效率和经济性。过去风电场的弃风限电问题是制约行业ROE的核心痛点之一。688号文允许存量单用户项目升级为多用户模式，吸纳周边新建负荷，同时要求并网型项目年上网电量不超过总可用发电量20%，这实质上鼓励风电项目提高自用比例，减少弃风，提升项目收益质量。

小时级绿电溯源机制的确立，使直连绿电具备了“清晰物理溯源”的碳资产溢价能力。对于外向型出口企业应对欧盟CBAM等贸易壁垒而言，直连绿电的碳减排价值可精准量化并转化为实际收益。同时，自建或入股直连项目的风电运营商可深度锁定高价值用电客户，形成长期稳定且溢价更高的购电协议。

（三）储能赛道：从“可选项”到“强制刚需”的制度红利

688号文要求项目“合理配置储能”以提升就近消纳能力。结合114号文建立的电网侧独立新型储能容量电价机制，储能的商业可持续性得到制度保障。对于直连项目而言，风光资源的间歇性必须通过储能平滑出力，方可匹配工商业连续负荷需求。在政策驱动下，储能系统在直连项目中从“成本项”转变为了能够创造价值的“收益项”。

（四）风电服务与运维赛道：从“被动抢修”到“主动调度”的能力跃迁

市场化改革与直连模式倒逼风电服务向智能化、数字化方向深度演进。多用户直连项目引入“项目主责单位”角色，需由主责单位统一协调内部电源、储能及负荷，确保交换功率不越限，这大幅提升了对智能化调度平台和运维服务的需求。同时小时级绿电溯源要求需要精准的分时计量系统和数据分析能力。能够提供“风机+储能+EMS调度平台+碳资产管理” 一体化解决方案的服务商，将在多用户直连项目中占据核心话语权。

（五）配套设备赛道：塔架等环节的增量机会

混塔（混凝土混合塔架）受益于大型化和高风速捕获需求，在多用户直连项目的经济性评价中，更高的塔架通常意味着更高的等效满发小时数，从而提升整体项目收益率。拥有成熟混塔技术和大规模交付能力的企业将直接受益。同时，直连项目需配置双向分时计量装置，智能电表和通信设备需求也将增加。

（六）风电细分赛道的差异化逻辑总结：

赛道 受益强度 核心逻辑 门槛/受益条件

整机制造 ★★★★★ 需求扩张+产品升维 直驱永磁技术、响应控制能力

风电场开发 ★★★★★ 消纳改善+碳溢价+客户锁定 存量自持规模大、优质项目储备

储能 ★★★★ 强制配储+商业模型闭环 构网型储能、PCS自主化

风电服务 ★★★★ 智能化调度+碳资产管理 集控平台、能碳管理能力

混塔 ★★★ 经济性提升带动新装机 大规模交付能力

分布式光伏 ★★★ 集中汇流参与直连 规模效应不足者受限

三、金风科技：全维度能力矩阵评估与688号文催化下的价值重估

3.1 核心竞争力多维拆解

（一）市场份额：绝对龙头地位

金风科技是全球风电整机连续四年全球第一、国内连续十五年排名第一的绝对龙头。2025年公司国内新增装机容量达25.9GW，国内市场份额21%；全球新增装机容量29.3GW，全球市场份额17.3%。2025年国内海上风电新增装机中，公司以208.9万千瓦的规模、37.9%的市场份额，首次登顶国内海上风电整机制造商榜首。业务覆盖全球49个国家，国际化战略持续深化，国际业务2025年实现销售收入180.82亿元，同比增长50.59%。

（二）技术硬实力：直驱永磁技术路线构筑长期护城河

金风科技拥有中速永磁和直驱永磁核心技术，主导产品覆盖3MW至16MW系列风电机组。直驱永磁技术路线在直连场景下的核心优势在于：无齿轮箱设计降低了故障率和运维成本；全功率变流器为构网型控制提供了天然平台，使风机具备更好的电网适应能力和负荷响应性能。公司建有“大型直驱永磁海上风电机组检测技术国家地方联合工程实验室”等多个国家级创新平台，拥有6MW整机传动试验台、叶片全尺寸试验台、30MW整机六自由度传动试验平台等研发试验台，构建了覆盖零部件、子系统、整机、场网、数字孪生的五级实验验证体系。截至2025年底，累计拥有授权专利520件，其中发明专利238件，国际PCT授权专利78件。金风科技机组产品先后通过国内、国际权威认证和测试，所获整体证书涵盖多个平台的重点机型。

新一代Ultra系列产品已具备“经理人”思维，可实现高电价时多发电、低电价时少出力，全生命周期内相比传统同规格产品可提升项目收益率2%—2.5%——这一能力与688号文“以荷定源、源荷匹配”的政策导向高度契合。

（三）成功案例：直连模式已验证可行，全球标杆项目彰显执行能力

金风科技在直连/离网/源网荷储领域已有多个标杆案例落地，这构成了其抢占688号文政策红利的先发优势：

算力直连标杆： 公司与中金数据共同打造的“中金数据乌兰察布低碳算力基地源网荷储一体化项目”，安装26台GW H221-7.7MW风电机组，总装机20.02万千瓦，已于2025年7月全容量投运，是全国首个以数据中心为稳定负荷且送电成功的算电协同项目，年供电约8.48亿度，算力用电成本降25%+。

极端环境离网能力验证： 在阿根廷火地岛，金风科技与TotalEnergies合作建成全球最南端风电场，采用两台4.5MW风电机组配套BESS储能系统，完全独立于大电网之外，直接为天然气处理厂提供工业电力，将电力相关碳排放削减55%以上。该项目验证了金风科技在极端环境下的孤网运行和风储一体化能力。

海外大规模商业运营： 南非Koruson1风电项目群共安装78台GW165-5.6MW机组，总装机420MW，是目前南非已投产最大规模风电集群，已于2026年3月实现商业运营。

风储融合应用： 土耳其伊兹密尔43.5MW“风储融合”标杆项目采用集成化“风电+储能”解决方案。

此外，公司还斩获沙特全球最大规划陆上风电项目、阿曼最大风电项目、南非最大单体商业项目等标杆项目，并在泰国实现自研钢混塔架首次落地东南亚；韩国海上项目首台风机顺利吊装，成为公司首个海外中远海海上项目。

（四）资质认证：国际国内全覆盖，出海能力持续验证

金风科技是国内首家获得DNV-GL国际权威机构IEC标准风机整机A类型式认证证书的中国整机制造商。直驱永磁全功率变流方案已取得各项权威测试认证。混塔业务荣获国内首个DNV欧标工厂制造评估证书，联合鉴衡发布行业首部《中国陆上钢混塔架白皮书》。储能系统获NECAS售后服务达标五星级认证和CTEAS七星级认证。

（五）“四位一体”业务架构：688号文催化下的“一站式”价值闭环

金风科技已构建起风电制造、风电服务、风电场投资与开发、负荷侧“风电+” 四大协同业务板块。更为重要的是，公司已延展出储能、混塔、绿色甲醇、绿色算力、碳资产管理等新兴业务，形成了全球唯一从风机到绿电到绿色算力到碳资产的全链条落地实体：

· 储能业务： 2025年上半年国内新增订单量同比增长99%，海外储能产品签单及出货均实现规模化突破，PCS仿真建模成果通过国家电网、南方电网审核。公司储能技术端已实现PACK设计、系统集成、BMS、PCS、EMS等技术自主化，并完成全国首个构网型风储场站。

· 混塔业务： 截至2025年底累计交付突破17GW、超3400台，国内新签订单同比增长50%，获取国际项目3GW订单。

· 绿色甲醇： 兴安盟一期25万吨绿醇项目已于2025年9月一次开车成功，是全球最大绿色甲醇项目；二期60万吨已获批。新签订单同比增长34%，市场占有率行业第一，马士基、赫伯罗特分别签订采购协议。

· 绿色算力： 乌兰察布项目投产后，公司有望在八大算力枢纽复制此模式，配套风电10—15GW。

· 碳资产运营： 绿洲碳账户V2.0产品已上线，已累计服务高耗能及出口型企业20家。

这一全链条布局与688号文的政策工具箱形成了完美的能力映射——政策要求储能→公司有储能全栈产品；政策要求自用率≥60%→公司自持绿电可配套消纳；政策要求小时级溯源→公司有碳账户平台；政策支持氢氨醇→公司有全球领先绿醇项目；政策支持算力直连→公司已有落地标杆。

3.2 688号文对金风科技的实质性催化路径

催化一：风机订单扩张。 多用户直连项目新增装机需求将为公司带来内部风机增量订单。据市场分析，未来五年公司内部订单规划可达15—20GW，锁定高毛利销量。截至2025年底，公司在手外部订单已达50.49GW，内部订单3.24GW，合计53.73GW，排产已延至2027年以后。

催化二：自持绿电运营提质。 公司自营风电场权益并网容量已达9.95GW，年发电量超200亿度，毛利率50%+。688号文允许公司将自持绿电通过多用户直连模式向工业园区、算力中心直接供电，可大幅提升自用比例（从约50%提升至85%以上），减少弃风，度电净利有望提升30%以上。

催化三：多业务协同放大。 688号文建立的“项目主责单位”机制恰好与金风科技“四位一体”战略形成共振——公司完全具备承担多用户直连项目主责单位的复合能力：提供风机设备（制造业）+承建储能系统（储能业务）+提供EMS调度平台（服务能力）+通过天润新能参与投资运营（风场开发）+提供碳资产管理服务（能碳业务）。这意味着金风科技有望从单一设备供应商升级为多用户直连项目的核心系统解决方案提供商，显著提升单项目价值链长度和盈利能力。

催化四：绿色算力/绿醇场景价值释放。 688号文明确优先支持算力设施、绿色氢氨醇，而金风科技恰好在这两个方向已有标杆项目和大量储备。在算力领域，乌兰察布项目已验证“风电直供算力”模式的可行性；在绿醇领域，688号文有望使公司绿醇生产成本降低20%—30%，毛利率提升至40%以上。

3.3 风险与隐忧

政策落地节奏： 688号文以原则性规定为主，后续有赖各省出台配套实施细则，不同区域的政策执行力度与速度存在不确定性。

行业竞争加剧： 直连模式扩大行业总蛋糕的同时，也会吸引更多竞争者进入，可能对风机价格和毛利率形成压力。

多用户协调复杂度： 多用户直连对主责单位的协调管理能力要求大幅提升，执行层面可能存在磨合成本。

财务层面： 2025年报显示公司资产减值损失达10.85亿元，信用减值损失2.53亿元，合计超13亿元；2025年四季度归母净利润环比下滑82.68%，短期内盈利存在波动性。

四、估值体系重塑评估

金风科技的估值体系正在经历从“周期制造龙头”向“系统综合绿能服务商”切换的关键窗口，688号文是这一切换进程的重要催化剂。

基于688号文的估值重估逻辑：

当前市场对风电企业的估值仍沿袭传统逻辑，即以风机销量×单瓦利润进行估值。但688号文推动的多用户直连模式的本质，是将风电资产从“电网的附属电源”转变为“高端产业的门户级能源基础设施”。这意味着金风科技从单一设备销售商升级为能够同时获取设备收入、运营收入、服务收入、碳资产收入的综合型平台。

2026—2030年业绩预测（归母净利润，市场中性预估）： 2026年约44亿元、2027年约55亿元、2028年约68亿元、2029年约85亿元、2030年约105亿元。

据市场测算，如688号文催化下的六大业务全部兑现，金风科技的中长期价值重估目标区间可达70—85元/股（基于对2030年利润的DCF折现）。这一估值对应的隐含逻辑是：公司将从当前约12—15倍的周期估值逐步向绿色基础设施的20—25倍估值中枢靠拢。

金风科技2026年5月19日公告回购价上限39.84元/股（前次仅为13.14元/股），资金3—5亿元全部注销减资。回购价上限远超历史水平，体现了管理层对公司长期价值的信心，也为市场提供了明确的价值底线锚定。

五、综合评价与核心结论

688号文将风电产业的竞争维度从“资源的获取”直接推向了“系统能力的比拼”。在“十五五”期间，能够同时提供高品质风机、大容量储能、先进混塔、智能化调度、碳资产管理的企业，将主导多用户直连市场。金风科技凭借四大业务板块及延伸业务的完整布局，加之乌兰察布算力直连、南非风储、阿根廷孤网等多个标杆案例的实战验证，是当前风电产业链中与688号文政策红利匹配度最高的标的。

对金风科技而言，688号文的意义在于将公司“藏而未展”的六大业务从“备选项”变成了“必选项”——政策打开了零碳园区、绿色算力、绿色氢氨醇三大万亿元级蓝海市场的直连通道，而金风科技恰好在这三个赛道已有深度布局和先发优势。更关键的是，688号文使公司从单一风机供应商转变为多用户直连项目“主责单位”的天然候选者，这不仅意味着单项目收益的提升，更意味着价值维度的升维——从“周期制造资产”向“高壁垒综合能源服务商”的重估。

结语： 688号文不会在短期内颠覆金风科技的盈利结构，但在“十五五”中期（2027—2028年），多用户直连模式形成规模后，风电行业将迎来“以服务定制造、以运营定收入”的新平衡格局，有望真正重塑包括金风科技在内的头部风电企业的估值中枢。

风险提示： 以上分析基于公开信息，不构成任何投资建议。