5月国内经济稳步修复，A股市场风格切换节奏加快，找准投资主线、合理调整资产配置成为不少投资者关注的重点，本期《投基伴你行》带大家理清市场逻辑、解读后市机会。
观点概览
债券：预计10Y国债收益率在1.75%上下震荡，难有趋势性行情。基本面对债市影响相对有限，资金利率已经处在OMO-20bp下沿附近，后续或缓慢回升。情绪来看，利率债基金久期上升较快，后续加仓力度不足。6月政府债净融资仍在1万亿以上叠加跨半年时点存在资金缺口，若央行顺势回收流动性资金或呈现温和收缩过程；资管产品钱多逻辑支撑在二季度通常有所减弱。
A股：市场整体风险溢价处于滚动5年负一倍标准差附近，估值偏贵叠加流动性支持力度减弱使得市场整体上行空间有限。成长风格相对盈利依然占优，流动性开始转向偏空，观察流动性向风偏的传导拐点。先关注TMT内部轮动扩散及能源条线的机会。
港股：宏观层面通胀压力激增，叠加全球主要国家债券收益率快速抬升，在流动性紧缩预期影响下，港股分母端承压明显。短期关注美联储新主席是否将控通胀作为货币政策的重要事项。
美股：科技板块在AI产业景气驱动下仍具韧性，但连续七周上涨后估值偏高，短期面临获利回吐压力，可提升对业绩能见度高的AI基础设施环节，以及作为通胀对冲的能源板块的关注。
REITs配置观点：处于供给压力释放与政策红利引导的深度博弈期。短期利空因素在于商业不动产REITs集中挂网带来的供给冲击和重定价风险，且部分项目面临解禁压力。利多方面，首批REITs指数基金的申报，有利于吸引看重指数配置功能的长期资金入市，平抑短期非理性波动。市场震荡中关注政策脉冲、扩募分红及新发商业不动产项目的交易机会。长期资金增量配置需求预计仍较充足，高分红属性及相对可控的回撤决定了其具备较高的大类资产配置价值。
商品配置观点：资源品中看好油金比、铜金比修复，能源价格中枢上移较为确定，顺周期工业金属仍有长期重估空间；能繁母猪产能重回去化，关注减产实效及库存节奏变化。
资产观点
A股-回顾展望
市场回顾：过去一个月，市场风险偏好波动，指数表现分化，强势行情高度集中于半导体板块，周期和消费行业表现落后。
指数表现上，主要宽基指数涨多跌少，科创50、科创100和创业板指涨幅居前，北证50和上证50相对落后；
行业表现上，结构极致分化，电子行业表现突出，机械设备、通信和建筑材料涨幅领先，钢铁、农林牧渔、美容护理、社会服务等行业表现落后。
后市展望：
市场整体风险溢价处于滚动5年负一倍标准差附近，M1、M2开始走弱，估值偏贵+流动性支持力度减弱使得市场整体上行空间有限。信贷数据下行、PPI受输入性通胀支撑，本轮通胀传导路径依然存在阻碍，中下游盈利承压，结构上集中于产业链上游、即使在AI链条中也集中于硬件。
K型分化开始加剧，宏观和盈利进入非稳态环境，增加市场的不确定性，建议保持适当谨慎。
市场结构和行业配置
风格轮动三要素中，成长风格相对盈利依然占优，流动性开始转向偏空，关注流动性向风偏的传导拐点，整体处于成长风格占优，但左侧看空信号开始有所发出。
AI作为本轮行情的主导线索，景气爆发和涨价是主要驱动力，但市值估值计价的速度更快，波动加大不可避免。
上游仍处于利润占比抬升趋势当中，通胀线可以考虑作为AI的对冲品种。
红利等待风险溢价重回低估水平。
港股-回顾展望
市场回顾：2026年5月以来，受地缘风险、流动性紧缩影响，恒生指数与恒生科技均有所下跌：一方面，全球地缘环境持续动荡，美伊谈判悬而未决，短期霍尔木兹海峡通航流量依然受限，宏观层面通胀压力激增，供应链紊乱持续。另一方面， 全球主要国家债券收益率快速抬升，流动性紧缩预期影响下，港股分母端承压明显。
市场展望：
当前地缘冲突的发展方向仍存在高度不确定性，美伊双方在关键问题上的表态常有矛盾，市场对宏观交易的敏感度上升，关注沃什正式出任新任美联储主席后其是否将控通胀作为货币政策的重要事项，此外，全球供应链压力正在不断攀升，并正在向制造业进行传导。已经体现在美国、欧洲供应链交付时长上。如果后续海峡能够迎来开放，将对全球顺周期资产形成较积极的定价变化。
结构性机会：
1、资金再平衡驱动，能源、金融等红利板块表现有望继续占优。
2、工业与有色悲观计价过度，未来风险事件边际缓和后有望迎来超跌补涨。
3、科技与先进制造：AI、机器人、创新药等受益技术突破与政策支持，商业化空间打开；工业与有色悲观计价，未来风险事件边际缓和后有望迎来补涨。
风险提示：
短期需警惕中美关税谈判反复、美联储降息节奏不及预期及限售股解禁压力，可以考虑采取“攻守兼备”策略，关注政策催化与基本面验证节点。
美股-回顾展望
未来展望：
本报告期内，科技板块在AI产业景气驱动下仍具韧性，但连续七周上涨后估值偏高，短期面临获利回吐压力。可以考虑从“追涨动量”转向“精选确定性”，聚焦业绩能见度高的AI基础设施环节（网络设备、存储、CPU），警惕估值过高的动量股回调风险。
能源板块受益于油价反弹和地缘风险溢价，短期可作为通胀对冲配置；中概股受益于中美关系缓和预期，但需关注油价飙升对全球风险偏好的压制。整体可以考虑适度降低仓位，增配防御性资产以应对通胀超预期带来的波动。
债市-回顾展望
后市展望：
展望看，整体对债市看法中性略偏负面，预计10债收益率在1.75%上下震荡，难有趋势性行情。基本面，进入传统淡季且内外需分化特征明显，对债市影响相对有限。资金面，无总量性降准降息，且资金利率已经处在OMO-20bp下沿附近，后续或缓慢回升。情绪来看，利率债基金久期上升较快，后续加仓力度不足。6月政府债净融资仍在1万亿以上叠加跨半年时点存在资金缺口，若央行顺势回收流动性资金或呈现温和收缩过程；资管产品钱多在4月、5月、6月通常呈现逐步减弱的规律，此前的钱多逻辑支撑有所减弱。
基本面，4月基建、制造业投资单月同比再度转负，年初的财政前置效应边际趋弱，而新型政策性金融工具暂未开启投放，资金对与基建的支撑减弱，内外需分化特征明显。二季度经济增速通常放缓，数据对债市的影响边际减弱。基本面需要关注结构型通胀向终端传导的效果，短期美伊冲突对“滞”仍有影响，尤其是当前企业盈利结构分化较大，下游的产品向终端传导涨价的能力相对偏弱，盈利空间受挤占，开工率同比降幅扩大，后续继续关注高油价背景下的中下游盈利变化与生产调整。
资金面，央行公开市场操作较为克制，逆回购地量操作，买断式逆回购及MLF持续回收，伴随5月末税期以及政府债缴款放量， 6月政府债净融资仍在1万亿以上，叠加跨半年时点存在资金缺口，极度宽松的流动性或迎来边际收敛，但内需和信贷相对偏弱的情况下，资金收敛的幅度预计有限，预计DR007中枢向政策利率靠拢。
政策面，宏观政策定调方面，4月重要会议更强调存量政策组合切实推进、落地生效，短期追加政策增量的诉求相对不强，二季度经济增长压力不大，预计宏观政策力度保持稳定。货币政策方面，一季度货政报告删去灵活高效运用降准降息，强调灵活运用多种货币政策工具，对于降低综合融资成本等未有明显诉求的情况下，叠加通胀回升带来的掣肘，短期内政策利率降息的概率不大。财政方面，“继续实施”更加积极的财政政策改为“精准有效实施”，推动项目和资金下达仍是重要抓手，4月下旬财政部、发改委通知将河北省、江西省、湖北省、重庆市纳入地方政府专项债券项目“自审自发”试点范围，新一批项目下达有利于后续专项债供给加速。
投资策略：
目前10y国债接近2025年7月以来的OMO+30bp（1.7%）下限水平，也是2025年10月央行称“10年期国债收益率保持在1.75%-1.85%”的下限位置，PPI同比回升过程中央行较难降息，品种在1.75%下方的交易空间难以大幅期待；基金累计净买入已接近2025年峰值的90%，6月资管钱多效应通常弱化，品种的利差挖掘空间也相对有限。因此目前债市整体赔率不高，可等待资金收敛驱动的阶段性调整，在调整中逐步建仓。
REITs市场-回顾展望
市场展望与投资策略：当前REITs市场正处于供给压力释放与政策红利引导的深度博弈期。短期利空因素在于商业不动产REITs集中挂网带来的供给冲击和重定价风险，且部分项目面临解禁压力。从一季报看，个券基本面分化还在延续，除部分行业外，底层资产经营情况未现系统性改善。利多方面，首批REITs指数基金的申报，有利于吸引看重指数配置功能的长期资金入市，提升市场定价的透明度与流动性，平抑短期非理性波动。
综上来看，投资策略如下：
（1）关注政策变化带来的脉冲式交易机会；
（2）动态评估板块防御属性，关注超跌行业中被错杀项目的操作机会；
（3）关注扩募、分红派息、大额解禁等特定时点的交易性机会；
（4）关注新发商业不动产项目的打新价值，关注项目基本面并精选个券；
（5）在流动性维持现状的背景下，需及时跟踪应对基本面变化，避开无实质经营支撑的估值回升项目，在震荡整固中寻找确定性收益。
贵金属
贵金属价格高位宽幅震荡。5月以来，贵金属市场从月初的震荡反弹转向中旬的急速下挫。黄金价格月初时在地缘边际缓和与美元回落带动上冲，但金价在接近4750美元一线后上攻乏力。月中调整的直接触发因素是多重利空共振：美国通胀超预期带动实际利率走高与美元反弹；沃什正式被确认出任美联储新任主席，市场担忧其推动更激进的紧缩政策；全球第二大黄金消费国印度宣布将金银进口关税从6%大幅提升至约15%。4400-4500成为多空争夺的关键区间。白银振幅远大于黄金，前期市场交易秘鲁能源危机引发的白银供给潜在收缩风险，加上科技股资金的部分外溢效应，而后因秘鲁叙事被证伪转为下跌。
全球黄金、白银ETF持仓量转为震荡上行。去年以来，得益于持续的资金流入和金价走强，全球黄金ETF获大幅流入，年初至今SPDR GLD、iShares Gold Trust均转为流出，跟踪全球最大的黄金ETF SPDR，5月以来持有量虽低于一季度均值，但仍在高位震荡；白银ETF SLV边际回补更为明显。此外，COMEX黄金、白银投机者净多头头寸边际增加，整体仍处在历史相对低位。
我国央行连续18个月增持黄金，金价下行推动增幅扩大，全球央行购金逻辑持续兑现。截至2026年4月末，我国官方黄金储备报7464万盎司，较上月末增加26万盎司，国际金价连续第二个月回落，增持规模近两个月呈扩大态势，为2024年11月重启购金以来连续第18个月增持。目前黄金占我国外汇储备比例仍低于全球平均水平，增持空间依然存在。我国持续释放出优化国际储备、降低对单一货币资产依赖的信号。此外，波兰央行再度大举增持黄金。尽管其他国家买卖行为有所分化，但整体购金逻辑持续，黄金中长期逻辑未破。短期需关注美联储政策信号拐点，以及伊朗局势走向。
原油
5月以来霍尔木兹海峡极低通行量暂无改观，地缘预期受消息面影响而不断摇摆，不过双方立场分歧较大仍未有实质性进展，油价波动率延续相对高位，国际原油震荡上行，整体维持偏强状态。
从价格端看，中期而言，即使海峡恢复通航，考虑到基础设施端需要重建，产能修复、行业补库等需要时间，今年油价中枢预计仍将上移。EIA预计今年原油均价下调1美元/桶至95美元/桶。从供需侧看，机构预计供给下滑强于需求收缩，IEA最新月报预计全年需求下滑42万桶/日至1.04 亿桶/日，其中二季度预计下滑245万桶/日，EIA也预计全年供需缺口扩大至255万桶/日。4月OPEC原油产量环比大减180.5万桶/日至1898.3万桶/日。
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