强call杰华特，看年内继续翻倍空间。 AI 算力建设进入加速落地周期，GPU、服务器出货量持续翻倍增长，但市场此前更多炒作 GPU、光模块等显性硬件，对算力底层供电的服务器模拟芯片关注度不足。当前行业出现极强结构性机会：成熟制程产能全面紧缺叠加国产替代加速，具备稳定产能、长期客户认证壁垒的电源模拟厂商，将迎来量价齐升的双击行情，其中杰华特作为国产 AI DrMOS 唯一批量供货龙头，核心弹性值得重点深挖。
一、供给端核心矛盾：成熟制程产能严重挤兑，供需缺口短期无解 服务器模拟芯片（DrMOS、多相控制器、高低压 DC-DC）全部依赖 8/12 英寸 0.11μm-0.35μm BCD 成熟工艺，这也是本轮产能紧缺的根源所在。 代工厂资本开支严重倾斜先进制程 台积电、三星、联电等海外晶圆厂将绝大多数扩产资金投向 3/5nm 先进逻辑芯片，用于生产 GPU、高端 CPU；成熟 8 英寸产线不仅无新增产能投放，部分老旧产线还逐步关停收缩。数据显示 2026 年全球 8 英寸晶圆产能同比下滑 2.4%，成熟制程产能利用率逼近 90% 高位，订单交期拉长至 35-40 周，主流 AI 电源型号长期缺货。 需求爆发与供给释放严重错配 下游 AI 服务器、国产 GPU 出货量近两年维持翻倍级增长，单台 AI 训练服务器 DrMOS 用量达到 80-150 颗，单张高端 GPU 配套 40-50 颗 90A 大电流 DrMOS，是传统服务器用量的数倍。但成熟制程扩产周期长达 2-3 年，当下没有任何晶圆厂能够快速填补现有产能缺口，紧缺格局至少延续至 2027 年。 供需失衡直接传导涨价红利 代工产能供不应求，全球代工厂自 2025 年底开启多轮涨价，晶合集成、联电等 2026 年再度上调成熟制程报价 10% 以上。海外 MPS、TI、英飞凌已完成 2-3 轮产品涨价，国内头部模拟厂商具备成本传导能力，不仅可以把代工上涨成本向下游转移，部分紧缺型号甚至实现超额涨价，行业毛利率中枢持续抬升。 产能稀缺是当前模拟板块最强前瞻指标，未来业绩分化会极度明显：能够稳定锁定晶圆产能、自有产品矩阵匹配 AI 算力需求的企业，收入将呈现几何级增长；无产能、无成熟 AI 电源产品的厂商，只能被动错失本轮算力红利。
二、需求端空间打开：国产 GPU 放量，服务器模拟国产替代进入黄金窗口 （一）赛道对标：光模块行情复刻，服务器模拟尚处于估值洼地 此前 AI 行情中，光模块赛道充分演绎国产替代逻辑：海外厂商产能受限，国内光模块企业将模拟配套芯片收入占比从 5%-10% 提升至 10%-20%，股价、业绩同步爆发。 而作为 GPU “供血心脏” 的服务器一次、二次、三次电源赛道，市场尚未充分定价，替代空间远大于光模块配套模拟。其中三次电源 DrMOS是价值量、壁垒最高的细分，单颗高端 90A 规格单价接近 2 美金，单卡配套 40-50 颗，单 GPU 电源芯片价值量显著高于传统硬件配套。 （二）国产替代节奏清晰，份额提升确定性强 海外供给存在刚性短板 当前英伟达 GPU 产业链优先保障海外客户供货，国内国产 GPU 厂商（昇腾、寒武纪、海光）面临海外 DrMOS 厂商供货短缺问题，供应链自主可控诉求持续提升，倒逼整机厂加速导入国产替代方案。同时海外头部厂商优先供给欧美算力客户，进一步让出国内市场份额。 国产化率提升路径可量化 行业一致预期，2027 年国产 DrMOS 国产化率有望达到 30%-50%；2028 年将替代 MPS 绝大多数市场份额，本土厂商整体市占率冲击 60%-70%。 长期市场规模测算 2028 年国内算力 GPU、CPU 配套电源芯片整体市场规模有望突破 100 亿元，按照 60%-70% 国产份额测算，本土厂商对应可拿下 60-70 亿收入增量；仅三次电源细分赛道，2027 年国内市场体量即可达到 70 亿元，成长天花板极高。 （三）下游放量节点明确 2026-2027 年是国产 GPU 集中交付、大规模上量的核心周期，头部国产 GPU 客户年出货量可达 300 万张级别，叠加国产 x86 CPU 整机同步扩张，叠加 AI 服务器整机、光模块配套需求，多重下游需求共振，持续拉动服务器模拟芯片订单。 三、龙头壁垒拆解：杰华特深度绑定算力客户，产能卡位优势无可替代 在全行业抢产能、抢客户的背景下，产品认证周期长、客户绑定深度决定中长期格局，杰华特是当前稀缺同时覆盖国产 GPU + 海外 Intel 双供应链的龙头标的： 长达 7 年深度绑定头部国产算力客户，认证壁垒难以追赶 公司与国内头部 H 客户（华为昇腾）历经 7 年联合打磨，全套多相控制器 + 90A DrMOS 方案完成全链路可靠性验证，2024 年起批量供货昇腾 910 系列 GPU。反观同行，多数企业 2026 年才进入送样测试阶段，从样品、可靠性验证到批量供货至少需要 18-24 个月，短期无法形成有效竞争。在产能紧缺的当下，已经完成导入、具备稳定采购体量的供应商，会被整机厂优先保障订单，客户格局一旦稳定，5-7 年内难以更换。 海外供应链实现突破，打开第二增长曲线 公司 DrMOS 产品成功进入英特尔 CPU 官方参考设计，已实现量产出货；同时对接 2-3 家海外头部算力企业，2026 下半年至 2027 年逐步落地海外订单，摆脱单一国内市场依赖，成长空间进一步拓宽。 虚拟 IDM 模式持续锁定成熟制程产能 区别于纯 Fabless 同行，杰华特自研全套 BCD 特色工艺，与多家代工厂深度绑定共建产线，持续抢占紧缺的成熟制程产能，完美解决当前行业最大痛点 —— 产能不足。充足产能支撑公司同步供给国产 GPU、x86 服务器、光模块配套多类客户，充分享受行业量价齐升红利。 赛道其他标的区分 市场中圣邦股份、思瑞浦同为平台型模拟龙头，优势集中在光模块配套模拟、通用信号链产品；但在 AI 服务器大电流 DrMOS、多相控制器领域，产品批量落地进度显著落后杰华特，算力电源弹性相对偏弱。
四、核心投资总结与风险提示 核心看多逻辑 供给端强约束：成熟 BCD 制程产能长期紧缺，代工涨价向下传导，具备产能的企业量价双击，收入实现几何级增长； 需求端高景气：2026-2027 国产 GPU 集中放量，服务器三次电源赛道空间 70 亿，2028 年整体算力电源市场破百亿，国产份额有望达到 60%-70%； 壁垒长期固化：AI 电源认证周期长达数年，杰华特 7 年绑定头部国产算力客户，同时切入 Intel 海外供应链，虚拟 IDM 锁定产能，龙头优势持续拉开； 估值存在修复空间：当前市场资金集中炒作 GPU、光模块，服务器模拟国产替代行情尚未充分演绎，对标此前光模块板块涨幅，算力电源赛道存在明显估值洼地。
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