2026.6.23 国联民生证券董事长专场走访纪要
时间：2026 年 6 月 23 日
组织方：国联民生证券电子组
接待管理层：董事长陈涛、总裁赵启祥、财务负责人、董秘朱溪瑶
参会：公募、私募、外资机构合计四十余家，闭门交流 + 惠州十厂现场参观
核心背景：上半年板块回调、市场担忧高端 PCB 产能过剩、海外工厂爬坡进度、7 亿元员工持股落地、客户多元化进度
AI 算力硬件属于 5-10 年长周期赛道，全球云厂商资本开支具备刚性；新一代 AI 服务器 PCB 层数、单机价值量持续提升，行业门槛持续抬高，中小厂商逐步出清，龙头份额持续集中。 中长期战略目标不变：稳步推进 2030 年千亿产值规划；2026 年 4 月完成港交所挂牌，实现 A+H 双资本平台融资，支撑海内外扩产。 6 月落地筹划不超过 7 亿元员工持股计划，全部通过二级市场购买，绑定管理层、核心技术人员与公司长期发展，计划尚需董事会、股东大会审议通过，存在不确定性。
公司当前整体在手订单饱满，国内各厂区产能利用率维持高位；传统工控、消费电子订单能见度约 1-2 个月，AI 服务器、高速背板、光模块配套高端板订单确定性更强，交付排期显著长于传统业务。 客户持续多元化，除全球头部 GPU 客户外，谷歌、微软、AMD、国内 AI 算力厂商、各类 ASIC 芯片客户均已实现批量供货，持续降低单一客户依赖；公司深度参与下游客户下一代硬件前置研发，NPI 导入具备先发优势。 针对市场传言 “北美核心客户份额被同行分流”，公司明确回应该消息不实；长期与头部客户深度绑定，从产品定义、工艺开发到量产交付全流程协同，新竞争者完整认证周期 12-24 个月，短期难以切入高端供应链。 光模块配套 PCB 已实现头部厂商批量供货；人形机器人、车载高可靠 PCB 处于研发、送样验证阶段，作为中长期第二增长曲线平滑算力行业周期波动。
惠州 4#、9# 厂房 2026 年全年满产，主力供应主流 AI 服务器高端板； 十厂已有楼层进入试产阶段，计划 2026Q3 全面设备调试、逐步放量；十一厂建设进度稍晚于十厂，年内推进落地，两厂全部定位高端 mSAP、算力背板产线； 扩产配套提前锁定高端生产设备、核心原材料长协，同步扩招工艺与品控人员，缩短新厂爬坡周期；资本开支根据订单节奏分阶段投放，不会无序大额投入。
泰国基地：A1 栋一、二期稳定批量出货，完成多家海外云厂商审厂；A2 栋主体封顶，2026 下半年启动设备安装调试，海外厂区主打海外客户本地化交付，对冲地缘关税风险；海外工厂爬坡阶段利润率低于国内厂区，满产后规模效应逐步缩小盈利差距。 越南新工厂土建有序提速，按规划年内完成厂房建设，未来承接海外增量订单，与惠州、泰国三地错位分工，分散单一区域经营风险。
作为 CCL、高端铜箔头部大客户，签订长期供货锁价协议，关键原材料安全备货充足，供应稳定； 成本传导机制顺畅：高端 AI 产品工艺附加值高，产品定价可结合原材料波动、工艺难度与客户协商调整； 毛利率提升核心逻辑：高毛利 AI 高端产品收入占比持续提升、智能化产线摊薄单位制造费用、全球多基地采购形成规模效应；短期扩产带来人员、研发、新厂房开办费阶段性抬升费用，长期产能满产后盈利弹性释放。
市场无需过度担忧高端 AI PCB 供给过剩：高端算力板壁垒不在设备产能面积，核心约束为客户审厂、可靠性验证、专属工艺适配三重门槛，同行即便完成厂房建设，短期无法切入头部 AI 客户供应链； 价格竞争仅集中在中低端普通多层 PCB，高端算力、高速背板产品供需格局健康，价格体系稳定；未来行业马太效应持续，龙头持续收割行业增量份额。
问：海内外同步扩产，资本开支现金流压力如何？
答：扩产采用分步投产、设备分期付款模式；AI 业务回款周期优于传统业务，经营性现金流持续改善；叠加港股融资、银行综合授信、员工持股资金补充，资金储备充足，资本开支节奏与订单爬坡匹配，现金流风险可控。新建高端厂房完成全面爬坡后可实现稳定盈利。
问：泰国工厂爬坡慢，何时盈利能力接近国内厂区？
答：泰国 A1 栋当前良率持续提升，盈利水平环比改善；A2 栋完整爬坡需要一定周期，满产后依托本地关税、物流成本优势，盈利逐步向惠州厂区靠拢。海外工厂完整复制国内成熟工艺、质控与管理体系，总部派驻骨干团队驻场，爬坡周期可控。
问：客户多元化推进节奏，能否有效对冲单一客户风险？
答：2026 年是客户多元化兑现关键年份，海外各大云厂商、国产 AI 算力、ASIC 客户订单同步放量；公司长期优化客户结构，持续分散单一客户经营依赖，拓展空间充足。
问：光互联、机器人业务短期业绩贡献？
答：高速光模块配套板已批量出货，持续贡献增量；人形机器人高可靠 PCB 尚处研发送样阶段，短期业绩贡献有限，属于中长期产业储备赛道；车载 PCB 稳步导入，对冲算力行业周期波动。
问：本次员工持股计划考核目标是什么？
答：持股计划尚在筹划阶段，后续草案将设置产能建设、经营业绩相关解锁考核条件，深度绑定管理层、核心技术团队与公司长期成长，详细条款待董事会和股东大会审议后公告。
成长逻辑扎实：AI 算力长周期景气明确，在手订单充足，2026 下半年惠州十厂、泰国 A2 产能集中释放，支撑公司中长期成长；
壁垒持续加固：技术、长期客户认证、全球化三地产能形成三重壁垒，行业份额持续向龙头集中；
盈利具备上行基础：高端 AI 产品占比持续提升，规模效应、原材料长协锁价共同托底毛利率，短期费用扰动不改变中长期盈利向上趋势；
多赛道平滑周期：光模块、车载、机器人打开第二增长曲线，全球化布局对冲地缘、单一客户风险。
全球云厂商 AI 资本开支不及预期；
覆铜板、高端铜箔原材料价格大幅上涨；
海外厂房投产、爬坡进度滞后；
中低端 PCB 产能过剩引发价格竞争；
下游算力行业出现阶段性库存调整。
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