上周（6.29-7.3）利率水平整体呈现偏弱震荡格局，市场关注焦点仍集中于政策态度、舆情发酵及资金面变化上。
短端方面，跨季后资金利率有所回落，关键国债利率继续与政策利率保持倒挂。整体走势符合我们此前判断，即短期内窄幅波动的概率较大。
长端方面，市场利率有所回升，主要源于市场对政策态度及接近前期低点位置的谨慎情绪，同时监管层面的部分因素也持续扰动市场预期。我们认为，国内逻辑整体变化不大，利差策略仍建议保持关注。当前利差持续未压缩，原因可能在于供求层面的担忧、交易盘负债端不稳，以及配置盘买入动力不足等因素。若三季度供求关系或政策节奏进一步变化对利差形成扰动，或迎来更优的介入时点。总体来看，在10年期国债收益率维持在1.75%左右的环境下，建议以区间管理为主，不宜过度追涨杀跌，相对价值策略仍可运用。基准环境下，预计名义增长与通胀水平仍处于偏高位置。
信用债方面，市场利差有所走阔，但主要集中于部分主体。我们维持此前判断，AAA级企业评级下调及其趋势的扩散，后续或持续带来一定冲击。不过，由于产品合同要求差异，抛售压力可能低于此前预期；但在无法新增持仓的环境下，利差仍将缓慢抬升，值得持续跟踪。此外，上周五接管民营银行的事件，市场或类比2019年包商银行案例。我们认为处置方式具有较高相似度，但鉴于该民营银行体量较小，同业负债规模远低于当年水平，预计冲击将主要集中于中低等级金融债。因此，监管短期虽缺乏进一步收紧的动能，但对冲压力亦显著弱于2019年。基于上述考量，持仓仍应以中高等级为主，精耕细作，挖掘骑乘、条款等超额收益来源；若遇错杀主体，在负债端稳定的前提下可适度参与。
综合来看，下半年基本面走向、供给退潮后的增量政策，以及风险资产表现，仍是重中之重，投资者需保持密切关注。在当前宏观环境下，我们继续看好哑铃型配置（较短久期+部分定价充分的长端期限），在把握凸点、骑乘、套息等策略的同时，鉴于长端定价已较充分，可进一步关注曲线交易与相对价值策略。同时，需高度警惕信用债的出清压力，若有错杀主体，在负债匹配的前提下可参与以增厚超额收益，但不宜过度下沉评级。
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