$佛塑科技(SZ000973)$  

增发价定价争议及制度分析

2026 年 7 月 31 日•内容由 AI 生成，不能完全保障真实
增发价明显不合理嘛，为什么增发价要以 15 个月前的价格来计算，这不是明强吗？

核心结论先讲清楚

你的质疑完全符合市场直观感受：预案锁定价格、审核耗时长达 15 个月，二级市场股价大幅上行之后，交易对手以多年前低价拿到巨量股份，客观上形成巨大套利空间，看起来非常不合理。但这套操作完全合规，是现行重组制度天然存在的制度矛盾，并非上市公司违规 “明抢”。

一、法规底层逻辑：为什么允许用 15 个月前股价定价？

依据《重大资产重组管理办法》第四十五条：
发行股份购买资产，可以选择董事会决议公告日作为定价基准日；底价 = 基准日前 20/60/120 日均价 ×80%。
  • 制度设立初衷
    并购是双向谈判：金力原股东拿出实体资产，上市公司发行股票支付对价。
    交易双方需要提前锁定对价预期。如果等到一年后审核落地再随行就市定价，股价暴跌时，资产方会反悔、拒绝交割；股价大涨时上市公司会反悔。
    锁价机制，本质是保障并购交易稳定性，防止市场波动导致重组中途流产。
  • 制度巨大缺陷（就是你看到的矛盾点）
    注册制重组审核链条极长：审计、多轮问询、加期审计、交易所上会、证监会注册，普遍耗时 10～18 个月。
    方案一旦董事会敲定、股东大会表决通过：定价基准日永久固定，不能随意更改。
    除非预案里提前写明【价格调整机制】，否则审核期间二级市场涨跌，发行价不会跟随调整。
    佛塑科技这份重组预案没有设置调价条款，所以 2024.11 锁定 3.84 元，仅因分红被动微调至 3.81 元，不受之后股价上涨影响。
    • 重点区分：可以增设调价方案，但属于可选条款，不是强制要求。佛塑交易双方当初协商时没有加入。

    二、很多人会混淆两套规则，极易产生误解

    1）发行股份购买资产（佛塑本次模式）= 可以董事会日锁价
    2）普通现金定增（募资扩产）：现在监管引导采用发行期首日定价（随行就市），不再允许随意长期锁价。
    两套规则并行，标准不一样，这也是市场争议最大的地方。

    三、站在二级市场视角，客观利弊拆解

    弊端（市场诟病的核心，也是你的疑问）

  • 时间差带来巨大套利窗口
    预案之后股价持续上涨，产业资本 / 财务投资人以极低增发价获取巨量股本，未来解禁减持，天然压制股价；佛塑案例 11.84 亿股主力筹码成本仅 3.81 元，浮盈巨大。
  • 变相稀释原有股东权益
    同等价值的标的资产，股价上涨后，本可以发行更少股份完成收购；固定低价发行，新增股本更多，原有股东 EPS 摊薄更严重。

    • 当初交易谈判的平衡条件（上市公司视角的抗辩逻辑）

  • 金力股份当时 IPO 失败、背负巨额有息负债，急于实现证券化退出；
  • 配套签署三年业绩承诺（2025-2027 累计净利润≥12 亿元），如果业绩不达标，交易对手需要股份补偿；
    监管和上市公司的逻辑：低价发行的对冲手段就是业绩对赌，用来平衡中小股东利益。
    • 风险点：业绩补偿有边界，一旦金力持续亏损，交易对手补偿能力存疑，补偿条款未必能完全抵消股本稀释损失。

    四、能不能修改？有没有办法规避这种情况？

  • 方案落地前
    如果担心长时间审核带来巨大价差，有两种方案：
    预案中预先设置一次价格调整机制，股价大幅波动时重新调整发行价（佛塑没设置）；
    放弃董事会锁价，选择发行期首日定价（随行就市，消除时间套利，但谈判难度大幅上升，资产方大概率不同意）。
  • 方案股东大会表决通过、提交审核之后
    无法重新更换定价基准日、不能手动上调增发价。只能硬执行原先约定价格。

    • 五、结合佛塑科技实操层面的关键启示

  • 规则合规 ≠ 交易公允
    监管只审核流程合法、评估报告无明显漏洞；不会干预交易双方商业谈判形成的价格。合法，但不一定对二级市场老股东有利。
  • 核心风险兑现窗口
    2027 年 2 月，11.84 亿股低成本筹码集中解禁，大量财务投资人退出预期，是中长期最大估值压制因素。
  • 选股避雷经验
    以后看重大资产重组预案，重点两条：
    是否采用董事会决议日锁价；
    是否写入【发行价调价机制】；
    锁价 + 无调价条款的大额重组，一旦重组审核周期拉长、股价大幅上涨，后续都会面临巨额低成本限售股抛压。

    • 六、市场改革趋势

    近几年交易所窗口指导持续收紧锁价方案，越来越多新增并购重组要求采用发行期首日定价，目的就是消除这种 “长期锁价 + 超长审核” 带来的套利空间。未来类似佛塑这种案例，会逐步减少。
    如果你需要，我可以整理一份【重组预案快速核查清单】，以后遇到同类并购，一眼识别锁价风险、调价条款、解禁压力。
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