大家好，我是大摩安盈稳固的基金经理吴慧文。
基本面来看，二季度GDP同比增速4.3%，上半年累计GDP增速4.7%；对应今年两会设定全年GDP增速目标区间4.5%-5.0%，上半年4.7%已经落在目标中枢内；全年来看，只要下半年单季度GDP增速维持4.3%以上，全年均值就能站稳4.5%，完成政策全年经济底线目标确定性很高。我们判断二季度4.3%大概率是全年经济增速最低点，主因下半年经济数据同比基数走低，即便刺激政策力度有限，读数也会自然抬升。
政策层面，货币政策整体维持结构性宽松，总量型降息、降准落地可能性偏低。我们判断三季度货币端不会出台全面降准、降息等总量宽松工具，政策重心以各类结构性货币政策工具为主，定向支持实体、科技、基建等领域，总量流动性维持平稳，不存在大幅宽松刺激。
经济基本面、政策环境共同决定8月至三季度大类资产整体收益中枢：经济底线有保障，无需强刺激，权益市场缺少总量政策大行情催化；出口景气下行、仅存量财政发力，市场整体行情缺少统一主线，资金以波段博弈为主；经济不存在硬失速风险，债券市场不存在持续大幅宽松牛市，纯债收益以短债票息为主，超长债仅存在供给冲击后的阶段性修复机会；宏观环境弱分化、无强政策刺激，资金配置思路转向兼顾波动控制与小幅修复机会。
资金面来看，理财季节性资金投放会压制三季度债市资本利得。根据以往理财资金季节性规律：7月理财投放增速仅次于4月，今年4月理财新增2.8万亿，而目前根据7月周度高频理财新增数据来看，远低于往年同期季节性水平。回顾过去五年均值：8月份理财平均新增约2000亿，9月份理财平均净流出约8000亿；8月理财增量资金少，缺少理财带来的配置盘，9月理财集中赎回，债市持续资金流出，在资金流出环境里，纯债获取价差收益难度极大。
供给来看，8月中旬集中发行10年、20年、30年期超长国债，长端利率承压，超长债价格走弱，是全年供给冲击最强阶段。待到9月中下旬，8月超长债集中发行完成，供给压力缓解；9月理财集中赎回潮全部兑现，超长债或迎来修复行情。
四季度来看，我们看好债市整体行情，三季度下跌即是布局机会，核心逻辑来自6万亿地方化债再融资债券：6万亿化债额度分三年投放，每年2万亿，到2026年末三年额度基本用尽，2027年超长债供给大幅稀缺。2025年超长债供给放量，市场承接无力，长债持续走弱；2027年供给大幅收缩，或形成2025年反向镜像行情。保险等资金存在长久期配置需求刚性，非标持续压降后，可布局长久期标准化资产稀缺，2027年长债供给不足，保险资金只能在二级市场增持存量超长债券，长期支撑长债估值。
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