宏利基金《投资电台》 宏利基金《投资电台》栏目，将详解基金经理投资理念，深度剖析行业与市场变化，通过真实、深度、可持续的对话，为投资者提供有用的投资参考。
今年7月，科创板迎来开市七周年。锚定“硬科技”方向，聚焦半导体、高端装备、生物医药等战略新兴产业，如今科创板已成为赋能新质生产力发展的核心主阵地。今年科创综指走势较强，近期国内存储芯片龙头登陆科创板，引发市场关注。
张岩 宏利基金权益投资部 基金经理 宏利基金权益投资部基金经理张岩为北京大学金融学硕士，2011年进入证券行业，早年深耕房地产产业链、机械设备等行业研究，如今聚焦半导体等科技行业。张岩研读过格雷厄姆、费舍、巴菲特、芒格等投资大师的书籍，认同价值投资理念，在科技领域精选长线成长股。他希望能够相对集中、长期地投资自身能力圈内的优秀公司，从企业价值成长中获取可持续的超额收益。
8月10日-8月21日，由张岩拟任基金经理的宏利科创精选混合（A类：028422；C类：028423）即将发行，主要聚焦科创板股票，采取主动选股策略，挖掘具有持续成长潜力的企业。 注：相关观点仅代表基金经理结合当前市场的判断，观点仅供参考，不构成投资建议，也不代表基金未来实际投向。随着市场行情等因素的变化，基金经理的观点及投资方向会结合实际情况进行调整，基金的投资范围与投资限制请以基金合同载明为准。市场有风险，投资需谨慎。
寻找向上周期能够持续较久的行业 深度研究、精选个股
Q 您曾任中投证券研究总部研究员，2015年5月加入宏利基金，历任研究部研究员、投资经理、高级研究员，2022年4月开始担任权益投资部基金经理。能否从投研经历出发，谈谈您的投资框架是如何形成的？
张岩：我最早看地产链，视野相对窄，偏传统。后来研究机械行业，下游覆盖面广，既有传统领域，也有新兴成长和科技方向，视野一下子打开了。在这个过程中，我最大的收获是对周期的理解。经历过地产、基建带动的工程机械周期，也经历过锂电、光伏的周期，对我最大的启发是，要特别警惕因为产能过剩导致周期下行的风险。
因此，在投资上，我希望找到向上周期能够持续比较久的行业，再从中精选个股。近年来，我聚焦到半导体行业。
复盘过去一二十年，半导体整体处在一个长期向上的大周期中，虽然中间有小波动。背后的支撑是技术持续迭代，推动需求应用不断扩展，同时行业存在较高的壁垒。壁垒高加上技术迭代，在各个细分领域形成近似寡头垄断的市场格局，龙头公司拿走绝大部分份额，技术优势和市场优势互相促进。以半导体设备行业为例，海外几大设备龙头分别在各自聚焦的细分设备领域占据牢固的领先优势，从而呈现出长线成长股的特征，国内也正在复制这一路径。
从对周期的认识出发，一是找到长期向上的产业，二是深度研究，精选个股。选股上，我努力对个股进行尽可能深入的研究。首先，企业年报、公告，以及同行和上下游的信息都会看；然后做深入的产业链调研，不仅包括上市公司，还包括竞争对手、客户、供应商以及产业专家等，像拼图一样把各方信息拼完整，才能对一家公司形成尽可能真实、深刻的认知。
Q 您如何去识别那些上行周期能够持续较久的行业？
张岩：研究历史很重要。一个行业如果过去已经证明自己是长期成长的，虽然不代表未来一定能延续，但我们可以分析其成长的原因，如果这些驱动因素未来仍能持续，那么大概率它还会继续成长。反之，有些行业因壁垒不够高或需求不够持续，过去没有能够持续成长，那么就需要进行更深入细致的研究，才能判断它是否有可能从强周期变成长期成长，这种判断的难度相对更大。我更愿意做相对容易、置信度更高的判断，而不是尝试做比较难的判断。
半导体行业恰好能对其做相对容易的判断，因为海外历史足够长，证明了长期成长性；国内虽然时间较短，但过去十多年也逐步显现出同样的特征。往未来看，最大的驱动力来自AI产业革命，不仅带来需求的大幅增长，而且推动半导体行业加速制程升级和技术创新，最终带来算力成本下降和应用普及。而且AI对经济社会各方面产生巨大影响，是大级别的产业革命，与过往几轮半导体周期的驱动因素——居家办公与线上教育、云计算、智能手机等相比，AI的影响更深更广，其持续周期也会更长。
所以我判断，这轮AI驱动的半导体上行周期，长度将可能超过以往。与此同时，竞争格局将可能保持“强者恒强”。从海外市场看，AI算力芯片、存储芯片、代工、半导体设备等领域均有公司持续领先；中国大陆市场也逐步呈现出类似的特征。因此在国内半导体行业的各个细分领域，能够选出不少有潜力成为长线成长股的优秀公司。
Q 技术更迭会不会改变现有的竞争格局？
张岩：技术更迭的影响在不同行业情况不同。就半导体制造、设备、材料等环节而言，由于目前的制造技术升级还是在硅基的基础上渐进式改进，而且未来五年发生颠覆性的技术路线变化可能性较小（量子芯片等新技术路线还未到产业化阶段），因此现有龙头凭借既有技术积累和持续研发，大概率能够保持领先地位。 注：历史数据不预示未来表现，半导体行业和相关公司的未来实际收入和利润的增长，受宏观经济、产业政策、技术进展等多重因素影响，存在不确定性。
AI产业革命+科技自立自强 半导体行业迎来较好投资机遇
Q 市场担心半导体重蹈锂电、光伏的周期陷阱，您怎么看？
张岩：我们判断这一轮半导体上行周期持续时间可能会比较长。
原因有两方面： 一是需求端，本轮周期的驱动力来自AI产业革命，如刚才所讲，我们认为AI是大级别的产业革命，持续周期可能会比较长。而且AI是真实的产业趋势，具有较坚实的产业逻辑支撑，一旦使用了AI工具，就很难再放弃；企业如果不进行AI相关的资本投入，就可能在未来的竞争中掉队。 二是供给端，半导体行业壁垒远高于锂电、光伏，扩产会相对有序，一方面扩产周期长达1.5-2年以上（洁净室建设需1年多，后续设备安装调试周期长）；另一方面行业进入壁垒较高，需要长期研发、技术积累，仅靠资金难以进入，新玩家涌入风险较小，仅现有龙头有序扩产，出现一哄而上的产能扩张情况概率较小。 由于需求端AI的增长持续性较强，而且供给端半导体的扩产相对有序，我们认为在未来5年左右的周期内，大概率不会出现明显的供过于求的局面。
Q 估值怎么看，近期费城半导体指数调整幅度非常大，行情会如何演绎？投资操作上遇到阶段性高估会怎么做？
张岩：基于价值投资理念，精选长线成长股，因此看估值也会用偏长期视角。
由于半导体龙头具有较高的长期确定性，可以用长期视角进行估值，也就是估算5年后企业的预期收入和利润，并给予合理的PE倍数，得出5年后的目标市值，再与当前市值进行比较，计算出未来5年的年化预期回报率，以此作为估值是否合理的参考。
目前我关注的主要标的估值多数还在合理范围内，从长期视角来看，没有明显高估。但如果看静态市盈率，部分标的可能会显得比较贵，这跟这类企业“研发驱动型”特点有关——研发投入要前置，因此在收入规模不够大的阶段，研发费用率会显得比较高，导致利润率被压得比较低；但后续随着收入规模持续增长，当跨过临界点之后，研发投入相对于收入的比例会持续下降，利润率会快速提升。
Q 近期半导体板块调整幅度较大，您怎么看？
张岩：近期的调整并非基本面变化导致，行业盈利预期尚未出现明显下修。
调整的主要原因： 一是前期上涨过快、涨幅过大，本身有回调的基础； 二是宏观因素扰动，包括地缘冲突、美联储加息预期等； 三是交易因素扰动，尤其是韩国股市去杠杆，导致两家存储龙头股价大幅下跌，进而联动影响海外和A股相关标的。
这些主要是宏观和交易层面的因素，并非产业逻辑被破坏。
聚焦半导体、高端装备和新材料 精选长期成长性高、确定性强的公司
Q 从在管基金宏利领先中小盘混合、宏利先进制造股票、宏利高研发6个月持有混合看，重仓股持有时间有最长十几个季度的，但也有些标的一两个季度就被剔除了，背后的逻辑是什么？
张岩：首先，从过去三四年的持仓变化看，我的持股板块在逐步集中，从多行业到半导体，再到半导体设备及材料、存储芯片、AI算力芯片等更细分的领域。这一方面是从长期成长性角度不断进行比较的结果，另一方面是基于深化能力圈的考虑，持续进行投资范围的收缩和聚焦，最终我希望找到长期成长性好并且真正在自身能力圈内的板块。
其次，在某个方向内部，我会根据长期成长性和预期回报率排序，留下更好的，减掉相对靠后的；同时持续增加覆盖面，研究市场认知度没有那么高的公司，挖掘在细分领域龙头地位比较稳固、长期成长性和隐含回报率比较好的公司，加入组合。但这类公司置信度可能没有那么高，如果后续基本面验证不及预期，需要及时纠错减仓。
Q 宏利科创精选混合将发行，未来在科创板投资上面，选股方向以哪些产业为主？
张岩：一方面结合科创板本身的权重结构，另一方面结合我自己的能力圈。以申万二级行业看，半导体为科创综指第一大权重板块，也符合我对行业向上周期能够持续较久的要求，而且研究积累相对深，所以半导体是重点关注方向。
其他方向上，我主要从两个维度出发：一是基于AI产业革命的大背景；二是从国家“高水平科技自立自强”的战略目标出发，不仅要做到自主可控，还要在部分优势领域争取做到全球领先。因此，高端装备和新材料领域我也会重点关注。
Q 在半导体产业内部，主要看好哪些细分领域？在构建组合时会如何搭配？
张岩：从长期成长性角度，我主要关注两类资产： 第一类是中上游的制造和设备材料，核心驱动力是自主可控，当前国产化率较低、但战略地位关键，同时受益于AI需求的增长，成长性比较强。 第二类是下游的设计环节中与AI需求增长关联度最高的领域，比如AI算力相关芯片等，它们受AI需求的拉动比较显著，同时有国产替代逻辑。
Q 科创板波动较大，未来在基金管理上，如何控制回撤、改善持有体验？
张岩：我主要通过精选个股的方法来控制回撤。选择那些长期成长性足够高、确定性足够强的公司，回撤会相对小一些。而那些没有基本面支撑的标的，在回调时会更脆弱。
Q 对于短期行业板块的波动，投资端会如何处理？
张岩：如果基于5年维度测算预期收益率还符合要求，我会选择继续持有。如果阶段性涨多了，部分标的估值过高，会在关注领域中挖掘新的成长性好、估值性价比优的标的；当关注领域中找不到足够多的符合预期回报要求的标的时，会选择降低仓位。
今年部分半导体细分板块涨幅较大，核心驱动力来自基本面的变化，而非纯粹拔估值。AI产业革命推进带来对半导体的需求增加，导致供需紧张和涨价，进而推动晶圆厂加快扩产，从而带来半导体设备公司的订单、收入和利润预期上修。此外，市场对本轮半导体行业向上周期持续时间的预期也比之前拉长了，这也带来了估值的合理提升。
备注：宏利科创精选混合是混合型基金，其预期收益及风险水平低于股票型基金，高于货币市场基金与债券型基金。本基金可以投资港股通标的股票，需承担汇率风险以及因投资环境、投资标的、市场制度、交易规则差异等带来的境外市场的风险。该基金主要投资于科创板，会面临科创板机制下因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，包括但不限于科创板上市公司股票价格波动较大的风险、流动性风险、退市风险等。
备注： 宏利科创精选混合的基金费率：C类申购费率为0%，A类的申购费率如下：申购金额为M（其中M含申购费），M<500万元，申购费率0.80%，M≥500万元，申购费率按笔收取，1000元/笔。赎回费率：连续持有期限为1天-6天，赎回费率1.50%，连续持有期限为7天-29天，赎回费率1%，连续持有期限为30天-179天，赎回费率0.50%，连续持有期限为180天（含）以上，赎回费率0%。管理费率：1.20%/年。托管费率：0.20%/年。销售服务费率：A类不收取，C类收取0.40%/年。投资人重复认购/申购，需按照每次认购/申购所对应的费率档次分别计算。 宏利领先中小盘混合的基金费率：申购费：申购金额为M（其中M含认购/申购费），M<100万元，申购费率1.50%，100万元≤M<250万元，申购费率1.20%，250万元≤M<500万元，申购费率0.80%，M≥500万元，申购费率按笔收取，1000元/笔。赎回费率：连续持有期限（日历日）1天-6天，赎回费率1.50％，连续持有期限（日历日）7天-365天，赎回费率0.50％，连续持有期限（日历日）366天-730天，赎回费率0.25％，连续持有期限（日历日）731天（含）以上，赎回费率0.00%。管理费率：1.20%/年。托管费率：0.20%/年。投资人重复认购/申购，需按照每次认购/申购所对应的费率档次分别计算。 宏利先进制造股票的基金费率：C类申购费率为0%，A类的申购费率如下：申购金额为M（其中M含申购费），M<100万元，申购费率1.50%，100万元≤M<250万元，申购费率1%，250万元≤M<500万元，申购费率0.40%，M≥500万元，申购费率按笔收取，1000元/笔。A类赎回费率：连续持有期限（日历日）1天-6天，赎回费率1.50％，连续持有期限（日历日）7天-29天，赎回费率0.75％，连续持有期限（日历日）30天-89天，赎回费率0.50％，连续持有期限（日历日）90天-179天，赎回费率0.50％，连续持有期限（日历日）180天-365天，赎回费率0.10％，连续持有期限（日历日）366天（含）以上，赎回费率0.00%。C类赎回费率：连续持有期限（日历日）1天-6天，赎回费率1.50％，连续持有期限（日历日）7天-29天，赎回费率0.50％，连续持有期限（日历日）30天（含）以上，赎回费率0.00%。管理费率：1.20%/年。托管费率：0.20%/年。销售服务费率：A类不收取，C类收取0.30%/年。投资人重复认购/申购，需按照每次认购/申购所对应的费率档次分别计算。 宏利高研发6个月持有混合的基金费率：C类申购费率为0%，A类申购费率如下：认/申购金额为M（其中M含认购/申购费），M<100万元，申购费率1.50%，100万元≤M<250万元，申购费率1.00%，250万元≤M＜500万元，申购费率0.40%，M≥500万元，申购费率1000元/笔。A类赎回费率：连续持有期限（日历日）为1天-6天，赎回费率1.50%，连续持有期限（日历日）为7天-29天，赎回费率0.75%，连续持有期限（日历日）为30天-89天，赎回费率0.50%，连续持有期限（日历日）为90天-179天，赎回费率0.50%，连续持有期限（日历日）为180天（含）以上，赎回费率0%。C类赎回费率：连续持有期限（日历日）为1天-6天，赎回费率1.50%，连续持有期限（日历日）为7天-29天，赎回费率0.50%，连续持有期限（日历日）为30天（含）以上，赎回费率0%。管理费率：1.20%/年。托管费率：0.20%/年。销售服务费率：A类不收取，C类收取0.30%/年。投资人重复认购/申购，需按照每次认购/申购所对应的费率档次分别计算。 以上信息摘自招募说明书，各销售机构对基金产品设定的费率及优惠活动可能存在差异，建议您在交易前仔细阅读拟交易销售渠道公示的费率公告、优惠活动规则。 风险提示：宏利科创精选混合、宏利领先中小盘混合、宏利先进制造股票、宏利高研发6个月持有混合为R4-中高风险，此为管理人评级，具体风险评级请以各代销机构为准。风险提示：基金有风险，投资需谨慎。 一、证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄和债券等能够提供固定收益预期的金融工具，投资人购买基金，既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。 二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个交易日基金的净赎回申请超过基金总份额的百分之十时，投资人将可能无法及时赎回持有的全部基金份额。 三、基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金等不同类型，投资人投资不同类型的基金将获得不同的收益预期，也将承担不同程度的风险。一般来说，基金的收益预期越高，投资人承担的风险也越大。 四、投资人请仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》和《产品资料概要》等基金法律文件，了解基金的风险收益特征，选择自己风险承受能力相匹配的产品。 五、如果您购买的产品投资于港股通标的股票，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，本基金还面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。 如果您购买的产品投资于科创板，会面临科创板机制下因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，包括但不限于科创板上市公司股票价格波动较大的风险、流动性风险、退市风险等。 六、基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证上述基金一定盈利，也不保证最低收益。上述基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对上述基金业绩表现的保证。基金管理人提醒投资人基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资人自行负担。 七、基金法律文件风险收益特征表述与销售机构基金风险评价可能不一致的风险。基金法律文件投资章节有关风险收益特征的表述是基于投资范围、投资比例、证券市场普遍规律等做出的概述性描述，代表了一般市场情况下上述基金的长期风险收益特征。销售机构(包括基金管理人直销机构和其他销售机构)根据相关法律法规对上述基金进行风险评价，不同的销售机构采用的评价方法也不同，因此销售机构的风险等级评价与基金法律文件中风险收益特征的表述可能存在不同，投资人在购买基金时需按照销售机构的要求完成风险承受能力与产品风险之间的匹配检验。
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