茅台半年报，读懂白酒时代转折

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$贵州茅台(SH600519)$  $五 粮 液(SZ000858)$  $泸州老窖(SZ000568)$  

大家好，今天这篇文章是“司马茶馆”出品的第1333篇文章。

资本市场里，不少人习惯把贵州茅台当作消费赛道的风向标。一份半年报出炉，盈利小幅回落、渠道结构剧变、重要股东调整，多重信息交织在一起，引发了大量讨论。今天就和司马好友们聊聊这份财报背后传递出的信号，看清白酒行业正在经历的结构性变化。

财报核心财务数据

2026上半年营业总收入922.78亿元，营业收入907.03亿元，同比增长1.47%；利润总额614.38亿元，同比下滑2.13%；归母净利润445.17亿元，同比下滑1.95%，这也是2015年以来首次半年归母净利润同比下滑。折算下来，上半年181天日均盈利大约2.46亿元。

拆分第二季度数据，营业总收入375.75亿元，同比下降5.23%；归母净利润172.74亿元，同比下降6.9%，单季度经营数据相比一季度有所走弱。

期末总资产3090.51亿元，较上年末增长1.72%；归属于上市公司净资产2512.54亿元，增幅2.70%；总股本12.51亿股，出现小幅缩减。经营活动现金流净额706.91亿元，同比增长438.84%，资金层面表现稳健。

期末合同负债31.78亿元，对比2025年末80.07亿元，下降幅度达到60.31%，公司给出的解释是渠道改革持续推进，预收货款相关政策同步调整。

产品与渠道结构变迁

茅台酒上半年营收777.24亿元，同比增长2.82%，核心大单品依旧保持稳定增长；系列酒营收129.34亿元，同比下滑6.02%，酱香系列酒面临不小的压力。

直销渠道营收519.62亿元，同比增长29.87%，占总营收比重达到56.31%。回顾2025上半年，直销占比仅有43.92%，渠道权重发生根本性变化。

批发代理渠道营收386.97亿元，同比下滑21.58%，传统经销商体系持续收缩，是渠道改革最直观的体现。

区域市场分化明显，国内市场营收896.22亿元，同比增长3.66%，基本盘稳固；海外市场营收10.37亿元，同比下滑64.15%，海外拓展暂时遇阻。

i茅台平台迎来质变

2026上半年i茅台不含税酒类收入402.64亿元，占到公司总营收43.63%，对比2025上半年11.81%的占比，数字化渠道一跃成为核心营收支柱。

根据6月股东会披露信息，i茅台累计注册用户9643万，2026年内新增1696万，平台累计成交订单突破700万笔。

公司完成重要架构调整，将i茅台域名、商标、信息系统全部无偿划转至全资子公司贵州爱茅台数字科技有限公司，这家企业注册资本6亿元，在2026年1月完成注册，专门承载数字化运营业务。

经销商与子公司经营情况

国内经销商期末数量2307家，报告期新增220家，减少266家，净减少46家，调整重心集中在系列酒经销商群体。海外经销商期末119家，新增14家，减少21家，海外渠道同步收缩。

贵州茅台酒销售有限公司上半年营收764.82亿元，同比增长5.29%，净利润248.69亿元，同比增长1.79%。

贵州茅台酱香酒营销有限公司营收126.61亿元，同比下滑7.41%，净利润27.11亿元，同比下滑27.84%，系列酒盈利下滑幅度高于营收下滑幅度。

两次调价带来深远影响

3月30日第一轮调价，53度500毫升飞天茅台合同价从1169元上调至1269元，自营零售价1499元上调至1539元。

7月17日第二轮调价，合同价继续上调100元来到1369元，i茅台线上零售价上调至1639元。两次调整之后，供货价累计上涨200元，线上零售价累计上涨140元。

调价之后线下自营门店零售价先后调整至1719元、1753元，和i茅台线上形成价差。市场流通端，散瓶飞天批价稳定在1640元附近，和线上售价基本贴近。

股东名单出现重大变化

2026年一季报当中，中央汇金持股1039.71万股，占总股本0.83%，位列第五大股东；证金公司持股403.75万股，占总股本0.32%，为第十大股东。

半年报数据显示，二季度过后两家机构全部跌出前十大股东名单，华夏上证50ETF、华泰柏瑞沪深300ETF同样退出前十。

需要客观看待，跌出前十并不代表全部清仓，只是持仓规模达不到披露门槛。自2015年进场之后，长达十年的长期持仓出现明显调仓，自然引发市场多方讨论。

白酒行业大环境观察

国家统计局数据显示，2026年1至6月，全国规模以上白酒总产量167.9万千升，同比下降4.7%。行业总量不再扩张，正式进入存量博弈时代。

整个消费市场观念持续转变，大众消费更加理性，过去白酒行业高速扩张的环境不复存在，所有头部酒企都需要适应全新的市场节奏。

渠道重构是当下高端白酒共同的课题，减少中间经销商环节，直面终端消费者，已经成为行业长期发展方向。短期调整难免带来业绩波动，长期有助于企业掌握定价主动权。

在司马看来，这份半年报更像是一次转型路上的阶段性答卷。渠道变革必然伴随阵痛，短期利润波动、经销商迭代、股东结构调整，都是转型过程里会出现的现象。企业主动拥抱线上渠道、调整定价体系，本质上是在适应时代的变化。

放在更长的时间维度来看，没有永远高速增长的行业，懂得主动调整、持续守住自身品牌底蕴的企业，才能穿越一轮又一轮周期。各行各业皆是如此，安逸的环境容易让人停滞，敢于主动变革，才有机会奔赴更远的前路。

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