事件：12月11日，央行发布11月货币金融数据，11月末，广义货币(M2)余额181.32万亿元,同比增长8%，增速与上月末持平，比上年同期低1.1个百分点；狭义货币(M1)余额54.35万亿元,同比增长1.5%，增速分别比上月末和上年同期低1.2个和11.2个百分点；11月份人民币贷款增加1.25万亿元，同比多增1267亿元。11月份社会融资规模增量为1.52万亿元，比上年同期少3948亿元。
主要观点
非标融资持续萎缩，财政软约束持续受抑制。初步统计显示，11月份社会融资规模增量为1.52万亿元，比上年同期少3948亿元，较上月增加7900亿。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加1.23万亿元，同比多增874亿元，较上月增加5159亿元。委托贷款减少1310亿元，同比多减1590亿元；信托贷款减少467亿元，同比多减1901亿元；未贴现的银行承兑汇票减少127亿元，同比多减142亿元。得益于金融去杠杆，非标融资持续萎缩，财政秩序的整顿，尤其是地方政府平台公司财政软约束行为受抑制。企业债券净融资3163亿元，同比多2310亿元，较上月增加1782亿，得益于持续的定向信用宽松支持和债市融资环境的改善。地方政府专项债券净融资-332亿元，同比少2614亿元，较上月减少1200亿，与地方政府专项债发行节奏安排有关。非金融企业境内股票融资200亿元，同比少1124亿元。
票据冲量，居民贷款仍然相对偏强。11月份人民币贷款增加1.25万亿元，同比多增1267亿元。分部门看，住户部门贷款增加6560亿元，其中，短期贷款增加2169亿元，中长期贷款增加4391亿元，短贷增加与本月网购活动活跃带动信用卡贷款增长有关，住户中长期贷款并未明显放缓，反映本月地产市场活跃度尚可；非金融企业及机关团体贷款增加5764亿元，其中，短期贷款减少140亿元，中长期贷款增加3295亿元，票据融资增加2341亿元，与当下国企去杠杆、地方政府债务约束及地产的持续调控经济背景相适应;非银行业金融机构贷款增加277亿元。
货币增速续创新低。11月末，广义货币(M2)余额181.32万亿元,同比增长8%，增速与上月末持平，比上年同期低1.1个百分点；狭义货币(M1)余额54.35万亿元,同比增长1.5%。如果我们回顾过去三年多的货币增速，可以很清楚地看到，货币增速从2014年年初的低位开始上扬，然后在2015年一飞冲天，并在2016年7月创下25.4%的增速，之后又掉头向下，在本月创下1.5%的低位，这里面一个最根本的原因就是政策对于城投平台类主体的信贷投放力度的巨大变化，在2017年之前，市场流动性泛滥，地方政府城投平台从信贷和非标渠道大量融资放在活期存款账户上，直接导致M1增速畸高，之后地方政府举债受到严厉管制，资金回笼，非标被遏制，于是我们在这两年看到M1增速持续下滑。
系统切换，重新寻找人民币定价的锚。在内部分享我们对于“货币”的理解时，我们曾经指出过，“在现代信用货币体系下，货币是一个符号，整个社会体系都为这个符号背书。在这个体系下面，支撑货币的是整个社会体系的制度安排，包括对人的尊重，对私有财产的保护机制，社会整体对于法律的共识，政治体系有效率地运行，财政约束体制，社会的纠错机制等等”。从这个角度来理解当下中国经济的困境以及政策意向就会清晰得多。之所以当下中国社会、政治、经济、思想文化、意识等等方面矛盾重重，最根本原因就在于基础制度和生产关系的安排已经不能适应社会生产力进一步发展的需要了。毫无疑问，我们处于一个系统切换期，经济增长模式上从之前的出口导向上杠杆到创新降杠杆，从靠别人到靠自己，从靠需求到靠供给。金融市场融资模式由间接融资为主向直接融资占比提升转换，货向发行模式由依靠外汇占款投放基础货币向以基于公开市场操作为主的基础货币投放方式（而这又需要负责任的财政决策和约束），金融机构经营模式由信用中介和通道功能向更多进行风险定价信息发现转变，而直接融资市场上刚兑被打破则越来越普遍，市场化法治化处置成为常态。最后，整个社会、文化、政治层面也将面临巨大的变化。改革是牵一发而动全身，没有任何一项改革能够单独推行下去，而这其中地方政府和国企的财政约束又是其中的重中之重。只有这样，人民币才能重新寻找到定价锚，从而摆脱美元依赖，经济增长模式也将彻底靠别之前的投资出口依赖从而避免对世界贸易体系造成负面冲击。也只有这样，整个中国社会的发展才会从小江小河走向星辰大海。
（来源：鑫元基金的财富号 2018-12-12 14:17） [点击查看原文]
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