“巴菲特说过，最大的价值投资是投资自己。我们观察投资人的一个最核心的指标：你怎么分配时间，更加有效率地投资于自己。”
“应对周期最重要的方法：用概率论的眼光去看待未来。让你的投资组合长期来看在概率上对你有利，不断的重复去做这件事情，大概你是能够胜出市场的。”
“人口周期可能会对未来很长时间的影响都会非常深远。甚至有可能会让过去10年、20年，最成功的投资经验发生彻底的颠覆，那些耳熟能详的成功策略，有可能都面临重大的挑战。”
以上，是聪明投资者的老朋友中泰资管CEO叶展、国泰君安资管机构金融部总经理李劲松、中庚基金首席投资官丘栋荣在《周期》闭门读书会上的分享。
5月8日下午，橡树资本创始人霍华德马克斯将携新书《周期》来到聪明投资者“问道周期”的现场，这将是他此次中国行参加的首场大秀。
以下是聪明投资者闭门读书会上的精华干货。
1，霍华德的《周期》相比彼得林奇的《战胜华尔街》更宏大，也更加成体系。但也因为太宏大，它只提供了框架、思路和方式。
2，《周期》这本书里，霍华德阐述的很清晰：投资是基于已知的条件去做判断。
3，文章里写着，在布袋中有黑球、白球，当伸手拿球的时候，如果不知道里面黑球和白球的分布，这个行为类似于赌博。
如果已知70%是黑球，30%是白球，该不该去赌这一把？虽然有可能抓到白球，但是抓到黑球是大概率事件，如何来做风险补偿？
4，很多经典的书中，将未知视为风险。在《周期》中，一个基本点是，投资是基于已知的条件和已知的判断，对内在价值进行定价。
5，我在国君资管做FOF（基金中的基金），在看管理人的时候，也看怎么样通过已知条件来判断未知。
如何通过已知条件，对内在价值定价？请到聪明投资者官网查看李劲松在读书会的完整分享实录。
6，对于顶尖的投资管理人，除了基本的历史数据之外，我们可能还会关注两个特征。
巴菲特说过，最大的价值投资是不断投资自己。我们观察的一个最核心的指标：你怎么分配时间，更加有效率地投资于自己。
7，投资于自己是反人性的，要牺牲很多眼前利益来获取长远收益。你要花时间做一些枯燥和乏味东西，来获取未来可能的收益。
8，第二，对顶尖投资管理人还有一个判断是韧性，要坚韧。
在周期中，有顺利，也有不顺的时候，没人能保证在每个周期都做对。成功的人一定是做对了大周期，这需要坚韧，而且要有自己的判断。
9，每一次的周期的发生，看上去相似，实际上又不一样。最核心的就是要去战胜人的心理，投资是反人性的。
10，每个管理人的风格千差万别，怎么样反人性是我们看管理人的另一个核心特点。
1，怎么去理解周期这个词？周金涛当年有篇报告，叫《周期的真实义》，开篇五个字：周期即人性。
2，这句话基本点明了周期的本质。周期可能跟人性一样古老，对于周期的理解，首先是对人性的理解。
3，自从有了人类以后可能就有了周期，只不过因为人的生命相对有限，能见到的时间比较短，对于超长周期的理解，是比较困难的。
4，我把周期分了几类：比如说康波周期这么长的，大概最重要有三个驱动因素：人口、技术和制度。
10到20年的中长期周期，房地产、信贷、进出口等宏观因素影响会更加大一些。
市场还经常会出现短周期或者是超短周期。A股基本上5到7年会出现一波大牛市，也会出现一波大熊市，驱动因素到底是什么？
我们觉得，就是霍华德说的周期的人性因素。人性的贪婪和恐惧造成了情绪像钟摆一样左右摆动，情绪在短周期里面可能起的作用会更大一些。
5，当股指上上下下，短期波动里面可能情绪占了绝大部分，而估值占了相对比较小的部分，但是放在中长期来看，估值仍然是决定性因素。
6，霍华德马克斯告诉了我们应对周期最重要的方法：用概率论的眼光去看待未来。
让你的投资组合长期来看在概率上对你有利，不断的重复去做这件事情，大概你是能够胜出市场的。
7，我们的风险模型分了三个维度，基本面、市场情绪和市场预期，去刻画当前的市场状态：基本面是一个中长期指标，而情绪是一个偏短期指标，市场预期是偏中期的指标。
（如何构建这些指标？请到聪明投资者官网查看叶展在读书会的完整分享实录。）
8，观察每个月指标不同的变化程度，对当前的市场状态打分。比如现在估值大致是在中等略偏下的水平，而情绪指标是偏高的水平。
9，霍华德马克斯的书对投资影响最大的三个观点是：
第一，均值回归是长期最大的力量。
第二，短期而言，极致的一致预期是最可靠的反向指标，过度的贪婪和过度的恐惧，都是市场见顶或者见底的可靠指标。
第三，未来总是不可完全准确预测的，未来一定会出现很多的黑天鹅和灰犀牛。这要求在资产组合里面，时时刻刻为不确定性准备好策略。
1，对于周期，我们始终充满了非常敬畏的心态，它始终在重复着相同的韵脚。很多时候，我们大概知道处于周期的哪个位置。
2，过去一年，A股权益资产隐藏的风险补偿的周期震荡非常明显。这个差异就是从一个炎热的夏天到一个极度寒冷冬天的快速转变。
现在，可能开始感觉到了春天的感觉，已经回升到了历史平均水平下方的位置。
3，过去两年，最核心的是供给侧改革的政策周期，跟这些相关的可能会对整个投资回报的基本面影响比较大。
4，从这个（短）周期因素来看，可能会有显而易见的结论：2018年可能处于周期中比较高的位置。
5，整个（A股市场）ROE水平扣掉金融和银行、石油石化后，大概处于两位数的水平，是明显的周期高位，而这种周期的风险在我们看来是没有充分释放。
6，我们的结论，不是新的周期已经起来了，只是上一轮周期的景气、热气，可能还没有完全的消散掉。
7，如果关注长周期，人口周期可能会对未来很长时间的影响都会非常的深远。
甚至有可能会让过去10年、20年，最成功的投资经验发生彻底的颠覆，那些耳熟能详的成功策略，有可能都面临重大的挑战。
8，这种人口周期的变化，不是基于预测，而是基于事实。人口数量大幅见顶后开始回落，关键是人口结构的重大变化，是处于加速的状态。
9，从主动管理的投资者看，未来很长的时间，我们做投资策略、投资组合，甚至作为资产管理公司经营决策的定位，很重要的基础是人口周期的变化。
除了理解人口周期之外，怎么样去超越周期？请到聪明投资者官网查看丘栋荣在读书会的完整分享实录。
1、《周期》讲了怎么认识周期和周期的基本规律，画了一条长期趋势的中心线，短期围绕中心线上下波动，经常走极端，走到极端就会反转。
2、我印象最深的是这件事：霍华德马克斯说，他在这行业干了47年，标普指数在47年是10%年化收益率。
按上下20%的幅度，落在中间区间8%-12%，只有三年，16年才会走一次中间。剩下15年都是大幅偏离，甚至几度走极端。
3、中国股市才28年，28年的年化收益率是13%，但是只有一年收益率10%，落在上下20%中心区间，剩下的都大幅超过13%。要么跌得多，要么涨得特别多，霍华德讲的也挺符合A股。
4、霍华德把周期分成三层：最底层的基本面（经济、政策、信贷、企业盈利）；中间是心理面。他最有创造性的事，把别的都叫周期，唯一把心理层面的情绪叫做钟摆，钟摆左右摆动一样。第三层是市场面，包括房地产、债市、股市。
5、有些企业的每股收益波动很小，但是投资人对趋势作出判断，加上情绪变化，就会有巨大的（市场）买卖价格波动。
6、书里有个很形象的比喻叫了解市场，给市场量体温，一般人往往是发高烧，但是市场有时候反过来，发低烧。霍华德做了一个表格，基本上是定性（衡量）。
7、巴菲特说，一看到人，就知道是胖是瘦，尽管不知道体重具体是多少，所以定性也能看得相当准。
8、彼得林奇说，投资是科学也是艺术，我觉得周期也是这样。
在刘建位看来，有些话霍华德明明知道，却没在《周期》里详说，到底是什么话？请到聪明投资者官网查看刘建位在读书会的完整分享实录。
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（来源：聪明投资者的财富号 2019-04-18 19:09） [点击查看原文]
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