2019年3月18日，上交所科创板股票发行上市审核系统正式开始接收公司申请。国盛证券TMT研究团队在进门财经路演中表示，科创板开市后，半导体行业将成为重中之重，并且为机构投资者详细解读了重点相关标的。
一、科创板稳步推进，半导体首当其冲
1、科创板总体进度如何？
科创板稳步推进。2019年3月18日，上交所科创板股票发行上市审核系统正式开始接收公司申请。截止7月6日，上交所所受理企业142家，问询企业118家，31家提交注册，其中25家已注册生效。
在首篇科创板百页深度报告《科创板深度报告系列：科技红利黄金年代》中，我们提出申报科创板的电子公司主要将围绕着“第四次硅含量提升”与“自主产业链”这两条逻辑线。
6月中旬，我们推出第二篇深度报告《科创板深度报告系列：从问询情况看科创板重点关注什么？》详细梳理了相关电子公司问询重点。此次报告，我们主要对将登陆以及拟登陆科创板的相关公司进行介绍分析。
2、后续重点关注投资哪几类半导体公司？
我们认为在后续登陆科创板的半导体标的中，应当重点沿循“两条主线”，给予三类公司估值溢价：
1）两条主线——“第四次硅含量提升”与“自主产业链”
我们持续强调，以人工智能、5G、物联网与汽车为代表的创新驱动第四次硅含量提升，这一浪潮下数据量将呈现指数级增长，存储、处理、传输、感知各个环节将同步受益。
涉及这几个环节的领域包括存储芯片、处理器芯片（包括AP/MCU/异构ASIC）、传感器芯片、模拟芯片和功率半导体；
第二条主线是产业链的自主供应与安全可靠，沿着这条主线我们主要建议挖掘三类机会下的受益标的：
a.建厂潮资本开支持续提升周期下优质半导体设备/材料公司的国产化机会；
b.国内消费电子/通信设备/工控/汽车龙头厂商对于国产化芯片的导入机会；
c.政军电子设备/芯片的安全可靠机遇。
2）三类公司值得给予估值溢价
a.公司具有成熟的研发体系、优质的研发团队以及体现核心壁垒的专利/技术；
b.已经呈现或者有望体现出高研发转换效率的公司，主要关注公司研发投入的成果转
换，重点关注研发投入-营收/产品品类扩张速度的匹配情况；
b.具备可见、可触及的下游广阔空间，或者能通过品类扩张切入更大的市场空间。
3、在估值上需要注意什么？
我们认为主要需要根据企业所处生命周期的阶段来对企业进行估值，这也是我们一直以来对成长股研究的重要看法：
1）萌芽期企业：该阶段偏主题投资，重点在于下游空间测算及预计份额，重点关注企业的研发突破/产能扩张；
2）成长期企业：该阶段由于企业技术趋于成熟、产品定型逐步大规模量产，营收、业绩通常同步提升，我们认为成长期企业通常又分为两个阶段——营收爆发期和利润爆发期。
由于研发投入、折旧、摊销的存在，通常营收爆发早于利润爆发，营收爆发期建议通过P/S（甚至PS/营收增速）、EV/收入来进行估值，利润爆发初期建议通过EV/EBITDA（尤其适合重资产）、PEG来进行估值。
4、对A股半导体板块影响几何？
我们认为科创板的设立不会完全复刻创业板初期的特点，设立科创板的本意不在于引导投资者追求短期高增长/建立peg至上的选股思路，而在于扶持起一批具备核心技术壁垒、关系国内供应链自主的优质企业。
我们认为科创板及主板一批具备核心技术、研发转换加速落地的优质公司将有望迎来估值提升。核心分类：
中微半导体：对标北方华创
同时建议重点关注两家优质细分赛道龙头、暂无A股对标的光峰科技、方邦股份。
二、澜起科技：领先的芯片解决方案供应商
澜起科技成立于2004年5月，已拟赴上交所科创板上市，目前已完成科创板注册阶段。公司作为国内知名芯片企业，汇聚了十多年的行业经验，强大的核心技术储备，海外资本市场的认可及国有资本的背书，促就了澜起科技全球内存接口芯片佼佼者的地位。
本次募集资金将投向于新一代内存接口芯片的研发及产业化项目、津逮服务器CPU及其平台技术升级项目和人工智能芯片研发项目。现已成为全球可提供从DDR2到DDR4内存全缓冲/半缓冲完整解决方案的主要供应商之一，在内存接口芯片市场位列全球前二。
2016/2017/2018年公司营收分别为8.45亿元、11.55亿元和17.58亿元，同比分别增长37.01%、52.16%。
1、赴美上市，获得海外资本市场认可
2006~2013年间，MontageGroup作为澜起科技境外架构的资本运作的主体，多次通过增发股份和股份转让的方式成功引入AsiaVest Opportunities FundIV、IntelCapital(Cayman)Corporation等国际知名投资公司成为新股东。
母公司于2013年9月赴美上市，在Nasdaq交易所挂牌上市，发行价10美元，共融资7100万美元。
美股退市，公司完成私有化。2014年3月，MontageGroup接到上海浦东科技投资有限公司非约束性私有化要约，以每股22.6美元现金收购MontageGroup全部股份，总交易金额约6.93亿美元。
同年11月，MontageHolding完成对MontageGroup的收购，至此MontageGroup宣布其股票退出Nasdaq。
2、精简业务，聚焦核心优势
公司2017年转让消费电子芯片业务资产，聚焦内存接口芯片及服务器平台业务。公司自成立以来，形成了内存接口芯片和消费电子芯片双驾马车。
消费电子芯片应用于家庭和移动终端，而内存接口芯片则应用于云端数据中心。两者在业务发展及技术基础等均差异显著，公司为优化资源配置，提升营运效率，提高团队自主性及积极性，决定聚焦于服务器芯片领域，成都澜至则聚焦于消费电子芯片领域，两项业务独立发展。
3、公司股权分散，无实际控制人
公司股东较多，持股较为分散，除招股说明书中已披露的关联关系外，其他股东之间不存在关联关系及一致行动关系，所以公司不存在控股股东和实际控制人。
公司主要股东为中电投控（15.9%）、WLT（8.6%）、珠海融英（6.8%）、上海临理（5.3%）、中证投资（5%）、嘉兴宏越（4.4%）等，有无实际控制人风险。报告期内，公司拥有3家境内全资子公司以及5家境外全资子公司。
其中，3家境内全资子公司，包括澜起电子昆山、澜起电子上海和澜起半导体，均从事电子科技领域内的技术开发、技术服务、技术转让、技术咨询等货物及技术的进出口业务。
在5家境外全资子公司中，澜起澳门与母公司的合作模式较为特殊：澜起科技主要负责技术开发，并对澜起澳门提供技术授权并收取特许权使用费；澜起澳门依托于母公司的芯片设计成果将产品的生产和封装测试外包至境外第三方工厂，之后将产成品芯片直接销售至第三方客户。
4、领先的以芯片为基础的解决方案
公司主营业务是为云计算和人工智能领域提供以芯片为基础的解决方案，目前公司主要产品包括内存接口芯片、津逮服务器CPU以及混合安全内存模组，是全球提供从DDR2到DDR4内存全缓冲/版缓冲完整解决方案的主要供应商之一。
其中公司产品的服务器广泛应用于数据中心、云计算和人工智能等诸多领域，满足了新一代服务器对高性能、高可靠性和高安全性的需求。
公司先后推出DDR2至DDR4等一系列内存接口芯片，公司先后推出了DDR2高级内存缓冲器、DDR3寄存缓冲器及内存缓冲器、DDR4寄存时钟驱动器及数据缓冲器等一系列内存接口芯片，分别应用于DDR2FBDIMM、DDR3和DDR4RDIMM及LRDIMM。
以上DDR系列内存接口芯片已成功进入国际主流内存、服务器和云计算领域，并逐步占据全球市场的主要份额。
公司发明的DDR4全缓冲“1 9”架构被JEDEC（全球微电子产业的领导标准机构）采纳为国际标准，相关产品已成功进入国际主流内存、服务器和云计算领域，并占据全球市场的主要份额。
2016年公司与因特尔及清华大学合力开发出津逮系列服务器CPU，基于津逮服务器CPU及混合安全内存模组的津逮服务器平台可实现芯片级安全监控功能。
该功能不仅为云计算数据中心提供更为安全、可靠的运算平台，而且对未来人工智能和大数据应用提供强大的综合数据处理和计算力支撑，是公司未来最具潜力的业务。
公司紧跟行业趋势，目前正积极参与DDR5JEDEC标准的制定，积极布局研发DDR5内存接口芯片，保持公司在内存接口芯片领域的技术领先地位。
2018年，公司积极开发DDR5内存接口芯片并启动了DDR5内存接口芯片的工程版芯片研发，目前已经完成第一代工程版芯片流片及功能验证，各项指标和功能符合预期，有望于2020年底前完成第一代DDR5内存接口芯片量产版的研发工作。
5、盈利能力抢眼，净利润2年8倍增长
公司2018年毛利润为12.4亿元，归母净利润为7.37亿元，同比增长分别为88.85%和112.35%，2018年公司毛利率、净利率分别为71%和42%，CAGR分别为69.3%和181.7%。
近三年公司业务盈利能力保持高速增长态势，归母净利润2年实现8倍增长，主要原因系具有核心技术优势的内存接口芯片产品得到市场的广泛认可，市场占有率不断上升，销售规模持续扩大且毛利率始终保持较高水平导致。
2017年公司综合毛利率较2016年小幅上升，主要系公司毛利率较高的内存接口芯片销售占比上升所致；2018年公司综合毛利率较2017年有所上升，主要系2017年公司转让了消费电子芯片业务资产不再从事相关业务，导致晶圆采购成本降低，毛利水平上升。
内存接口芯片毛利占比逐年上升，主要系报告期内公司的内存接口芯片销售规模持续增
长，同时2017年7月公司完成了消费电子芯片业务资产转让所致。
6、高研发投入，加固核心技术护城河
2018年公司研发支出2.77亿元，同比增长47.0%，占营收比分别为15.7%，CAGR达18.1%。2017年研发支出下降系消费电子芯片业务资产的转让使得相关研发技术人员阶段性减少所致。
公司致力于集成电路设计领域的科技创新，注重持续高投入的研发，公司研发支出占营业收入比重均高于行业平均值，以保持公司技术前瞻性、领先性和核心竞争优势。
目前，公司拥有技术研发人员181人，占员工总数比达70.98%，核心技术人员4人，占比1.57%，其中杨崇和身兼核心技术骨干和公司董事长，为公司主要专利发明人之一。
公司核心技术均为自主研发结果，报告期内，公司亦或授权的国内外专利达90项，获集成电路布图设计证书39项。
公司始终将自主研发、开放创新作为保持技术先进性的重要战略。未来，公司将持续加大研发投入，提升公司持续竞争能力，公司产品核心技术护城河优势的持续性未来可期。
三、中微公司：高端半导体强力竞争者
中微公司是一家以中国为基地、面向全球的高端半导体微观加工设备公司。
公司主要从事半导体设备的研发、生产和销售，通过向全球集成电路和LED芯片制造商提供极具竞争力的高端设备和高质量服务，为全球半导体制造商及其相关的高科技新兴产业公司提供加工设备和工艺技术解决方案，助力他们提升技术水平、提高生产效率、降低生产成本。
中微公司基于在半导体制造设备产业多年积累的专业技术，涉足半导体集成电路制造、先进封装、LED生产、MEMS制造以及其他微观工艺的高端设备领域，瞄准世界科技前沿，坚持自主创新。
公司的等离子体刻蚀设备已被广泛应用于国际一线客户从65纳米到14纳米、7纳米和5纳米的集成电路加工制造及先进封装。公司的MOCVD设备在行业领先客户的生产线上大规模投入量产，公司已成为世界排名前列、国内占主导地位的氮化镓基LED设备制造商。
中微公司第一大股东上海创投的持股比例为20.02%，第二大股东巽鑫投资的持股比例为19.39%，两者持股比例接近。
根据公司目前的实际经营管理情况，公司重要决策均属于各方共同参与决策，公司无实际控制人。第一大股东上海创投是上海科技创业投资有限公司100%控股子公司，实际控制人为上海市国资委。
公司2018年实现营收16.39亿元，同比增长69%，实现净利润0.91亿元，同比增长6%，年均复合增长率达64%，主要受益于MOCVD设备和刻蚀设备市场份额提升。
公司产品主要为MOCVD设备以及刻蚀设备，2018年公司MOCVD设备实现收入8.32亿元，同比增长57%，占收入比重达51%，较2017年下降4个百分点；刻蚀设备实现收入5.66亿元，同比增长96%，占收入比重达35%，较2017年上升5个百分点。
公司毛利率来看，2018年综合毛利率为35.50%，较2017年下降3.09个百分点，主要原因为2018年公司为进一步扩大市场份额和提升销售额，策略性地降低产品销售价格，MOCVD设备毛利率有所下降。
公司研发了大量具有自主知识产权的核心技术，并应用于刻蚀设备和MOCVD设备，获得了客户的认可，已经具有一定的市场地位和较高的市场影响力。
最近三年，公司累计研发投入约10.37亿元，占营业收入的比重约为32.20%。为保持产品的市场竞争力，公司将持续重视研发，研发投入占营业收入的比重仍将保持在相对较高的水平。
截至2019年2月28日，公司已申请1,201项专利，已获授权专利951项，其中发明专利800项。
四、华兴源创：领先的检测方案供应商
公司前身为苏州华兴源创电子科技有限公司，成立于2005年。2018年4月公司整体变更为股份公司。公司是国内领先的检测设备（冶具）与整线检测系统解决方案提供商，下游对接平板显示、集成电路、汽车电子等行业应用。
平板显示领域，公司涵盖LCD/OLED面板触控、光学、信号性能检测设备产品，且OLED生产用Mura补偿设备处于行业领先水平。产研能力突出，公司为苹果指定设备供应商，下游对接客户囊括三星、LG、JDI、京东方等国内外主流面板厂商。
集成电路领域，公司研发生产的半导体检测设备主要为测试机和分选机。经过两年研发，公司SoC测试机已交付部分标杆客户验证、分选机已实现小批量销售；电池管理系统芯片检测设备突破顺利，签订订单总额超3亿元，且已陆续交货。
新能源汽车领域，主要包含车载显示屏以及汽车电子相关产品检测。
平板显示（检测）设备为公司收入的主要来源，成功切入苹果供应链，一方面体现了公司的技术实力，加速公司业务成长，但也因此受苹果产品更新周期影响显著，导致公司近两年收入波动较大。
收入结构上看，平板显示为公司核心收入来源，18年其贡献收入份额近97%；集成电路及汽车电子领域贡献收入较小，当期占总营收比例分别为0.38%、1.10%。
产品结构看，18年公司检测设备及治具（耗材）收入占比分别为53.21%、38.61%；总营收看，2017年为公司近期高点，当期收入达13.70亿元，同比大幅增长166%。2018年，公司总营收同比下滑约27%至10.05亿元。
苹果为公司核心客户，其产品更新节奏变化是影响公司收入波动的主要因素。
2017年公司研发出OLED面板检测设备及配套产品并获得了苹果公司认可，率先应用于iPhoneX面板检测中，直接带动公司营收大幅增长，期间公司对三星越南公司（供应苹果OLED面板）及苹果公司的销售收入合计达10.9亿元。
2018年为苹果小年，手机产品升级换代节奏放缓致使检测设备更替需求降低，当期对三星越南公司及苹果公司销售收入合计降至2.2亿元左右。
当前公司订单较为饱满，为后续业绩释放蓄力。2018年末，公司收到客户2019年购货订单及购买意向约3亿元。截止2019年4月26日，公司当期已完成及在手订单合计6.48亿元。充足的订单为全年业绩释放蓄力。
综合毛利率为55.38%，产品结构变化是往年毛利率波动较大的原因。
纵向比较，近三年公司产品综合毛利率波动较大，2017年为42.76%，较2016/2018年分别低13.87%、10.35%。产品结构变化是主要原因，2017年，公司销售给越南三星的主要为大型自动化检测设备，订单总金额较高公司降低了销售单价，致使毛利率较低。
2018年，公司销售给越南三星的主要为检测治具和技术服务，相应毛利率较高，因此当期越南三星销售毛利率达58.99%，较2017年提升17.33%。
技术驱动成长，研发费用投入持续增长。2017年，公司计提股权激励费用8652.69万元，受此影响，当期公司管理费用大幅攀升至1.57亿元，占比公司营业收入份额达11.45%。2018年，公司管理费用率降至9.11%。
2017/2018年，公司研发费用分别为0.94/1.39亿元，同比增速分别为95.95%、、48.14%。受2017年收入高增长影响，当期研发费用占比营收降至6.83%，
18年回升至13.78%，处于行业较高水平。销售费用率维持在5%左右；受美元兑人民币汇率波动产生汇兑损益影响，2017/2018年，公司财务费用分别为2923.76/-712.07万元，波动较为明显。
新项目投产预期将带动公司业绩高增长。参照公司披露的经济效益测算，平板显示项目投产后预期实现新增收入4.50亿元/年、利润总额1.19亿元/年；半导体项目投产后预期实现新增收入2.30亿元/年，利润总额0.62亿元/年。
目前，公司已取得了位于苏州工业园区青丘浦西、港田路南的土地使用权及对应不动产权证书，为厂房建设做好准备。
结语：
在登陆科创板的半导体标的中，应当重点沿循两条主线：“第四次硅含量提升”与“自主产业链”。
5G数据时代，对数据的传输、存储、处理都提出了更高要求，射频、存储器、FPGA迎来发展机遇。
我们持续强调第四波硅含量提升周期的三大核心创新驱动是5G支持下的大数据、人工智能、物联网，从人产生数据到接入设备自动产生数据，数据呈指数级别增长！
所有数据都需要采集、存储、计算、传输，传感器、存储器、处理器、射频IC等环节将直接受益，建议密切关注大陆相关产业国产化进程。
科创板集成电路位列第一，建议重点关注：
存储：兆易创新；模拟：韦尔股份、圣邦股份、富满电子；数字芯片：FPGA：紫光国微；GPU：景嘉微；
AP：北京君正、全志科技；IDM：闻泰科技、扬杰科技、士兰微；化合物半导体：三安光电；设备：北方华创、精测电子、至纯科技、长川科技、万业企业；
文章内容为国盛证券TMT研究团队在进门财经路演核心观点
（来源：进门财经官方的财富号 2019-07-15 16:48） [点击查看原文]
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