今天是9月16日，5G通信概念的大牛股深南电路已经站上了150元上方。
这个价格，离君临第一次发布这家公司的研报已经过去了一年零一个月，那一天是2018年8月6日，君临公众号的文章标题是《5G时代的航母》。
2018年的8月，科技股仍然处于寒冬之中，股价跌跌不休，深不见底。
那个时点，深南电路的股价已经连续下跌了七八个交易日，跌至不到48元。
今天回望过去，这恰好是深南电路近一年的历史最低价，最佳的上车点，此后大牛股启航，一路飞奔涨了三倍，再也没给投资者以同样的价格买入的机会。
为什么在这样的时点，君临会发布这么一篇研究报告？
在首篇研报中，君临是这么写的：
1，进入7月份以来，PCB行业涌起涨价潮，这个行业值得重视；
2，全球PCB产业中心正在从日韩台向中国大陆转移，未来中国必将诞生世界顶级的PCB企业。而顶级企业的崛起，势必会给投资者带来十倍，甚至百倍的投资回报。
3，在A股的近20家PCB行业公司中，深南电路是最优秀的企业之一。其背板样板层数上，最高可达 100 层，板厚孔径比超过 20:1，处于行业领先水平。
4，在细分赛道中，深南电路聚焦5G通讯板，主要客户是华为、中兴、三星、诺基亚等巨头。这4家公司的采购，占据了深南电路17年上半年的40%多。
5，在华为的供应商体系里，深南电路是华为评定的全球首家绿色合作伙伴，从13年开始，连续5年获得核心金牌供应商，还在15年成为唯一的PCB供应商奖项——质量供应奖。
6，深南电路在17年的IPO中，募投资金17亿，其中10亿用于无锡封装基板基地的建设，7亿用于高端多层电路板项目的建设。建设期2年，2019年将带来极大的业绩释放。
总之一句话，下注深南电路，就是下注华为，押宝我国在5G建设中的巨大投资机会。
我们每天都在面对股市的各种诱惑，其实，一年只要抓住一两次大机会就足够了，而在2018-2019年的诸多机会中，5G无疑是最重要的机会，也是最确定性的机会之一。
基于对5G投资机会的强烈看多，从2018年的10月至年底，君临开始连篇累牍的发布关于5G产业链的研究报告。
包括10月8日的重磅文章《一个时代终结，一个时代开启》。
这篇文章，全文一万两千多字，君临的分析师团队耗费半个月时间，对PCB产业的前世今生、市场格局、各细分赛道的行业龙头、业务基本面、财务数据，都做了详细的解剖。
最后，君临得出结论，PCB行业赛道众多，其中近期机会最明确的是5G通信，接着是汽车电子。
深南电路，作为内资PCB龙头，大股东是国家队嫡系，上市以后的融资具备强大优势，资金优势会让他在行业洗牌时如鱼得水。
另外，作为国家重大科技02专项中基板项目的主承担单位，深南电路的技术实力也最强。
沪电股份，实力仅次于深南电路，可以说是业内的双子星座，你追我赶。
沪电股份近年营收变动不大，但是扣非净利润变动幅度却非常大。
主要原因是昆山新厂搬迁，黄石新厂投产初期亏损较严重。随着厂房搬迁完毕、黄石厂逐步投产，经营情况将会逐渐好转。
一旦经营情况好转，沪电股份的业绩弹性和股价反转都可能更强烈。
但考虑到2018年A股那熊样，稳妥点，还是深南电路这个老大哥更值得坚守。
于是在11月1日，A股依然深寒的大背景下，君临在付费版本幸福版的研究中，毅然将深南电路纳入君临指数，并给予了最高的五星评级。
2018年的10月-11月，也是幸福版2.0改版的日子，同期纳入君临指数的个股，包括中兴通讯、生益科技、飞荣达等3只后来的5G概念大牛股。
在幸福版的研究体系中，追求的是重点赛道、重点跟踪，每个赛道只精选确定性最强的一家公司。
基站：中兴通讯；
PCB：深南电路；
PCB上游材料：生益科技；
飞荣达：5G天线；
由于深南电路和沪电股份相比，深南电路的确定性更强，沪电股份的弹性和风险都更高，因此在确定性原则下我们选择了深南电路。
11月21日，发出第一篇深南电路的跟踪报告《为什么PCB行业，深南电路最值得关注？》
这篇文章主要分析了深南电路的竞争优势、公司财务分析、业务拆解、盈利预测及风险分析。
在财务分析环节，君临分析师指出：
深南电路的2014、2015年营收增长为负值，主要是2015年公司完成了南山生产基地搬迁，当年的产能利用率很低。
到了2016年、2017年、2018年前三季营收增长比较稳定，分别为30.69%、23.67%、26.64%。
扣非净利润增长波动较大，2016年、2017年、2018年前三季扣非净利润同比增长分别是134.52%、 62.29%、49.99%。
这其中主要是费用、折旧的影响波动较大。
2018年前三季度实现营业收入53.37亿元，同比增长26.64%；实现归母净利润 4.73 亿元，同比增长39.59%；实现扣非后归母净利润4.41亿元，同比增长49.91%。
如果只看单季度的营收变动情况，那么2018年三季度单季的反转迹象已经明显。
其中2018年Q3单季度实现营业收入 20.97亿元，同比增长41.22%；实现归母净利润 1.93亿元，同比增长121.5%；实现扣非后归母净利润1.8亿元，同比增长152.71%。
三季度单季营收、净利大幅增加的主要原因：
第一，中兴事件影响导致部分本属于二季度的订单的延迟到三季度进行交付；
第二，南通工厂产能在本季度开始爬坡带来的收入贡献。
PCB业务一直是它的主力构成，PCB业务中短期看南通厂的产能爬坡情况，随着今年南通厂的产能爬坡，预计稍好于去年水平。长期看，南通厂主要是数通用高速高密度多层印制电路板，未来增长预期强劲。
此外，随着明后两年5G建设陆续展开，对PCB需求的数量、价值量都会有大幅提升。
风险方面，君临也直接说明：
除了中美摩擦带来的情绪冲击，最重要跟踪的是南通厂的产能爬坡情况。
南充厂业已建设完成，但是新厂产能的投放有一个爬坡过程，这个时间短则3-6个月。如果有技术、工艺问题无法攻克，那么长则数年。
但是在这期间，固定资产的折旧是确定的，这些都将拖累公司的整体盈利情况。具体可以参见沪电股份的黄石厂产能爬坡。一旦它这个厂达到满产满销的条件，那么盈利也会大大改善。
自首次跟踪发布之后，深南电路的股价在60-70元之间震荡了一个多月。
直到第二年的1月8日，公司发布了2018 年度业绩预告修正公告，上修公司2018年业绩预告。
同一日，君临幸福版发布了跟踪报告《深南电路：南通厂产能爬坡好于预期，年报业绩上修预示基本面或变轨加速》。
报告摘引如下：
此前在三季报，公司预计2018年全年归属于上市公司股东的净利润变动区间为53,769.87 万元至 62,731.52 万元，变动幅度为较上年增加20.00%至40.00%。
此次修正后，预计2018年归属净利润67,212.35万元-71,693.17万元，变动幅度比上年同期增长50%-60%。
此次修正，在之前的业绩预告基础上，分别增加13,442.48万元（下限）、8,961.65万元（上限）。也就是公司预计净利润比之前至少增加了8961万。
修正后公司归属净利润中值为69452万元，对应四季度单季净利润为22152万元，创历史新高。
2018年四季度，预计单季归属净利润同比增长103.67%，环比增长15.02%。
从图中可以看到，今年三季度、四季度它的利润有一个加速的过程。
公司方面把超预期的原因归于，主因公司 2018 年四季度主营业务收入优于预期，且南通工厂爬坡情况较预期理想。
我们在前面的文章讨论过，2018年三季度深南电路的南通的IPO募投项目年产34万平数通PCB已经投产，开始进入产能爬坡阶段。
四季度业绩超出预期，南通厂的产能爬坡状况比较理想，应该是一个重要原因。
深南电路2019年的产能增量，也就是它的业绩释放空间，来自南通34万平数通PCB产能释放，以及2019年年中无锡IC载板项目年产能60万平方米产能投放。
也就是到明年，深南电路的IPO募投项目基本实施完成。
我们说深南电路的弹性要好于沪电股份，主要是深南电路PCB 业务尚有 40-50%的计划内扩产空间，沪电尚有约30%。
我们在对沪电股份的复盘中发现，它今年能够领涨PCB板块，主要原因也是黄石厂扭亏带来的。
那么深南电路2019年产能释放，能否复制沪电股份此前的走势呢？有待观察。
但是2018年Q3、Q4单季业绩同比增速加速，是一个非常乐观的迹象。连续两个季度的高增长，预示着公司的基本面可能处于一个变轨加速的可能。
历史印证了君临的分析。
从这个节点开始，深南电路的股价进入了加速上升阶段。
直至5月，不靠谱发推制裁华为，幸福版发出风险快讯《美国对华为的制裁下：深南电路路在何方？》，并指出：
1、华为是深南电路的最大客户，业务占比达到1/4以上，所以对华为的制裁，深南也是最大受害者。
2、市场情绪的抛盘引发的快速下跌，因为大家受消息面的影响会采取消极投资，也会导致深南电路的恐慌性下跌。
3、涨幅过高，回撤也是市场的需要，这个市场没有一直上涨的股票，深南电路从2017年12月上市以来，已经有了6倍以上的涨幅，后面的大幅度回撤也是市场所需。
对于这次事件，就与当时中兴事件一样，短期的风险需要规避，但等市场稳定后，即使对通讯行业的业绩增速有放缓的影响，深南也会再次回到合理价格区间，再次体现它的价值。
6月25日，深南股价仍在低位徘徊，幸福版再次发出一篇重要的跟踪分析。
摘要如下：
在美国对华为的制裁、大盘下跌及前期涨幅过多的三重影响下，作为5G建设中收益确定性非常高的标的，深南电路跌幅一度超过30%。
在之前的文章中我们说过，深南电路的PCB业务超过60%在通信领域，消费电子产品对公司没有贡献。
而在通信设备业务上，美国的制裁对华为并不会有实质影响。而所谓的号召同盟国共同抵制华为5G设备，在华为绝对的5G技术优势面前，估计也是不堪一击。
只要华为5G技术依然拥有着全球最强的竞争力，这是大概率事情，毕竟5G的核心技术已经成熟，那么美国制裁对华为通信设备业务影响就很小，进而对深南电路的影响也很小。
所以深南电路因华为被美国制裁而股价大跌，目前来看，更多是市场情绪的影响。公司也在投资者调研中表示：中美短期内没有对公司产生大的影响。
其实，我们可以做一个极限测试：
2018年，深南电路来自华为的收入为18.82亿元。如果公司未来没有了来自华为的收入，业绩会如何？
一家企业的营业总成本（包括营业成本和各项费用），可以分为可变成本和固定成本。我们知道一家企业一旦经营规模衰减，都会选择裁员控费等，这是在控制可变成本。
所以，我们假设深南电路的可变成本（除研发费用外，因为公司要保持竞争优势）会随着营收的下滑而同比例下滑；固定成本，主要来自于折旧和摊销，则不受营收规模影响。
2018年，公司营业总成本为68.95亿元，其中折旧和摊销金额合计约为3.8亿元，扣除折旧和摊销的研发费用为3.21亿元。
18.82亿元营收，对应的可变成本为15.34亿元。
则，2018年营收减少18.82亿元，营业总成本减少15.34亿元，对应营业利润为3.59亿元，减少了54.21%。
这样来看，影响确实不小。
但，我们要注意到，深南电路并非只有华为一个客户：从2015年到2018年，来自非华为的营收分别为28.09亿元、32.61亿元、44.11亿元和57.2亿元，年复合增长率为26.75%。
按照这一趋势，深南电路非华为收入增长至2018年总营收76.02亿元的水平，进而使得盈利水平恢复至2018年的总体水平，只需要一年的时间。
从这方面来看，深南电路对华为的依赖性没有特别强。
在PCB产业由台湾向大陆转移的大趋势下，作为内资PCB综合实力最强的企业，深南电路脱离华为也有着不菲的成长性。
公司目前有PCB、封装基板和PCBA（即电子装联）三项业务，生产基地分布在华南和华东地区。具体如下：
华南主要集中在深圳龙岗生产基地，目前拥有PCB、封装基板、PCBA三项业务。
华东分布了江苏无锡、江苏南通两个生产基地，其中江苏无锡生产基地已有PCB、PCBA两项业务，封装基板募投项目正在建设中，预计于今年年中投产；江苏南通生产基地目前主要为PCB业务，南通二期数通PCB工厂已经投建。
龙岗基地
已经满产，增量空间主要来自于技改，但十分有限。2018年，龙岗基地的经营主体，即深南电路母公司，实现营收53.74亿元，实现净利5.62亿元。
无锡基地
PCB产能50万已经达产；IC载板（即封装基板）现有产能24万，在建的“半导体高端高密IC载板产品制造项目”产能60万。封装基板的客户认证时间可能比PCB更长，产能实际开出来多少要看客户认证情况和市场需求。
按规划，该封装基板项目将于2019年6月30日之前投产，完全达产后预计年均可实现营业收入和净利润分别为13.79亿元和1.93亿元。
该项目投建完成后，无锡基地仍然存在空地，后续具备扩产潜力。
南通基地
南通一期是公司IPO募投项目——“数通用高速高密度多层印制电路板（一期）”。项目建设产能为34万，于2018年6月份投产开始爬坡，在2018年末达到80%的产能利用率。
随着产能爬坡，南通一期盈利好转——2018年上半年营收1700万元，营业利润-2800万元；下半年营收2.317亿元，营业利润 1700万元。
公司预期南通一期满产后，计划年产出为8.25亿元，实现净利1.08亿元。
南通二期是公司近期拟发行可转债的募投项目——“数通用高速高密度多层印制电路板（二期）”。该项目产能数据未公布，但公司预计完全达产后，可实现年营收15.11亿元，年利润总额（税前利润）2.99亿元。
根据公司目前已有的产能规划，预期2020-2021年完全达产后，公司有望实现总营收超110亿元，总净利超13亿元。
目前公司总市值305亿元，估值处于合理水平。
从券商近半年的一致盈利预期来看，2019-2021年净利分别为9.34亿元、12.49亿元和16.12亿元，同比增速分别为31.9%、33.49%和30.52%。
按照成长股估值中枢PEG=1，测算深南电路对应2019年业绩的市值中枢为280亿元。
但公司作为5G中确定性非常高的标的，估值会获得一定溢价，我们认为300-310亿（即PEG=1.1）是目前市场所认可的估值中枢。
受市场情绪影响，估值上下波动20%是正常水平，即240-370亿市值。
谁料到，市场比我们的预计要乐观得多，在政策面 业绩释放的共振下，6月25日之后的深南电路开始了第二轮暴涨。
股价连续迈上100元、120元、150元等多个关口，市值也攀升到了500亿元以上。
A股PCB龙头，实至名归。
现在，让我们重温这张深南电路的股价跟踪复盘图。
在一年多一点的时间里，深南电路给了我们多少次的买入机会？
我们又浪费了多少次？
以至于，才会跟这只一年三倍的大牛股，擦身而过？
（来源：君临汇的财富号 2019-09-17 11:25） [点击查看原文]
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