二、铁路运输行业研究方法
2.1 铁路运输行业简介
铁路运输是使用铁路列车运送旅客和货物的一种运输方式，其特点是运送量大，速度快，成本较低，一般又不受气候条件限制。近年来我国铁路建设一直维持高速增长，截至2018年我国铁路营业里程达到13.17万公里；其中高铁营业里程达2.9万公里，居世界第一。根据《中长期铁路网规划》，到2025年铁路网规模达到17.5万公里左右，其中高速铁路3.8万公里左右；到2030年基本实现内外互联互通、区际多路畅通、省会高铁连通、地市快速通达、县域基本覆盖。铁路基建的蓬勃发展为铁路运输业务的开展创造了良好的基础条件。
当前我国铁路运营公司绝大多数为国营企业，控股股东为中国国家铁路集团（铁总，原铁道部企业部分）下属的中国铁路投资有限公司、地方铁路局以及地方政府等。铁路运营存在普遍亏损的现象，但从经济学角度讲，铁路的建设和运营并不仅为了简单的短期经济利益，也不仅是带动制造业增长拉动内需的有力引擎，其更大的作用在于大大降低了人口、资源、信息流动成本，成为经济增长的助推剂、润滑剂，为经济发展带来了巨大的正外部效应。而且从投资的角度来看，铁路运输行业并非完全没有投资价值：一来上市公司中的铁路公司都是处于经济较发达地区、盈利能力较强的铁路线，从历年经营情况看处于行业中较好的水平；二来铁路的亏损很大一部分来源于前期建设投资，铁路一旦建成若盈利状况好可以弥补前期投入；三来铁路领域的价格改革和市场化改革，可能为更多的铁路线创造盈利条件。
从产业链上看，铁路运输行业的上游包括为铁路基建业务，车体、配件等铁路设备，以及委托运输服务、水、电等日常运营需求；下游为旅客、矿企等。从成本端看铁路，铁路建设等属于固定资产投资部分而非日常运营；委托运输、配件、电力等采购属于日常经营，但在一定时期内并没有显著的变化，总体上来看铁路运营商在成本端是属于较为稳定的。而下游旅客和货运需求的变化，是决定行业景气度的关键所在，也是我们所要关注的重点。在这里我们将客运和货运分开来进行简要讨论，以发掘这两个细分行业的研究重点。
有两点需要简要说明：第一，A股中的铁路相关板块除了铁路运营公司外，还包括中国铁建、中国中铁为代表的铁路基建公司，以及中国中车、神州高铁等为代表的铁路设备公司，后两者属于铁路公司的上游供应商，并不是本文的研究对象。第二，铁路公司与国铁集团旗下的地方铁路局关系较为复杂。首先，不少铁路线都是由地方铁路局控股的；其次，地方铁路局也为铁路公司提供委托运输管理服务，同样可以划归为上游供应商范畴；而铁路局的列车在特定铁路上通行时，需要付给铁路运营商线路使用费，也属于下游客户。如下图所示，京沪高铁与地方铁路局之间存在复杂的业务关系。在投资研究中可以暂不考虑地方铁路局的影响，仅仅关注铁路公司更为直接的上下游关系。
图1：京沪高铁运营模式
资料来源：前瞻经济研究院
2.2 铁路运输行业研究重点
我国铁路主要分为客运、货运两部分，铁路货运周转量占总周转量的90%以上，但铁路客运由于单位运价明显高于货运，收入占比在总收入的40%左右。近年来国家大力投资高铁建设，客运的份额快速增长。
铁路客运的研究重点。作为一种公益性质的服务，铁路客票定价通常是较低的，铁路客运亏损是一种较为普遍的现象，特别是新疆、西藏等偏远地区客流量低的铁路线很难盈利。然而并不是所有的铁路线都是亏损的，沿海发达地区不少线路、尤其是部分高铁线路经营状况良好。如即将上市的京沪高铁就是中国盈利能力最强的铁路，2018年毛利率达47.69%，净利润率达32.89%。站在当前的角度来看，由于客运业务较为稳定，二级市场投资的思路较为简单，就是找出盈利能力最强的铁路线长期持有即可，同时需要参考铁路线所处地区经济水平、公司费用控制等因素。当然也可以预判旅客运输量、周转量的变化以便更好顺应行业趋势，但很难从总体上准确把握，只能具体公司具体分析。站在未来发展的角度看，客运大面积亏损的现象将会改观，客运调价的趋势需要重点关注，高铁、动车及客运需求较旺盛的铁路线路或将优先适用市场化定价，有可能会为铁路客运带来更好的投资机会。
铁路货运的研究重点。我国的铁路货运以煤炭、钢铁、矿石为主要运输品，其中煤炭占比超过了50%。所以在研究货运行业的过程中，除了区分不同铁路线路的盈利能力之外，必须考虑煤炭等下游矿产的需求情况，以便在更好的时机介入。货运业务以重量、距离为基准收取费用，如大秦铁路货运收费标准如下：基价1收入（按吨数计价）+基价2收入（按运输吨公里计价）+电气化附加费收入（按运输吨公里计价）。也就是说对货运来说最重要的就是运输量，煤炭等矿产行业的消费量、产量等指标是重要考察对象。价格因素也是考量标准之一，但目前铁路运输企业只能在基准运价上浮不超过 15%的范围内确定运价，受运输产品价格影响有限。另外，虽然铁路客运和货运同宏观经济都有一定相关性，但货运运输产品多为强周期资源品，受到外部经济环境影响更大，分析中应放在更重要的位置上。
（来源：亨通伟德投资的财富号 2019-12-20 11:51） [点击查看原文]
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