作者 | 深水财经社 贾淼
在交出一份看似光鲜年报的仅仅二十天后，国内“保健品一哥”汤臣倍健（SZ 300146）迅速褪去光环。
4月1日晚间，汤臣倍健（300146.SZ）披露了2024年第一季度业绩预告，预计第一季度归属于上市公司股东的净利润6.18亿元-8.24亿元，同比下降20%-40%。
而就在3月18日汤臣倍健披露的2023年财报中，还是一幅的景象——全年实现营收94.07亿元，同比增长19.66%，归属于上市公司股东净利润17.46亿，同比增长26.01%。
对于今年一季度的业绩预亏，汤臣倍健的解释是，今年一季度品牌推广投入较上年同期增加。这一解释传达给外界的理解是，保健品不好卖了。
不过，如果仔细分析汤臣倍健2023年的业绩，发现有不少地方值得推敲。而最新一季度的业绩，只是其“皇帝的新衣”一个新的佐证。
01
汤臣倍健高速增长时代暂止
汤臣倍健是中国膳食营养补充剂龙头企业。所谓的膳食营养补充剂是一个美国的“舶来品”，通俗点说就是一种保健食品。
得益于中国消费者不断提升的保健意识，汤臣倍健在中国的保健品市场上制造过多个高光时刻。2010年，汤臣倍健以110元/股的发行价格和115倍的市盈率创下A股发行“双过百”的纪录。
保健品是公认的暴利行业，汤臣倍健上市以后的业绩确实一直在飞速增长。
从2013年到2023年的11年里，汤臣倍健营收从14.82亿增至94.07亿，翻了6.3倍，净利润从4.22亿增至17.46亿，翻了4.13倍。
2022年，由于新冠疫情防控导致的消费受阻，公司的业绩出现过一波低谷期，但是到2023年业绩又大幅复苏，营收和净利润增速均实现大号“两双”，其中营收突破94亿创出历史新高，但是净利润却只有17.46亿，并没有超出2021年创下的17.54亿最高点。
不过，在行业高速增长背后，汤臣倍健的脚步在2023年其实是不断放缓的。
分季度来看，汤臣倍健营收逐季下滑，去年四个季度分别为31.08亿元、24.88亿元、21.86亿元和16.25亿元，尤其是四季度营收几乎只有一季度的一半。同时归母净利润也同步走低，分别为10.30亿元、5.19亿元、3.56亿元和-1.55亿元，第四季度的归母净利润甚至由盈转亏。
从往年看，汤臣倍健的业务旺季集中在上半年，四季度都是业绩低点，但是2023年四季度单季净利润却是创下了公司上市以来第二差（2019年是四季度亏损15.47亿）。
汤臣倍健在2023年的成绩是建立于行业高速增长的基础之上。欧睿数据显示，2023年中国维生素与膳食补充剂行业零售总规模达到2253亿元，较2022年增长约11.6%。
其中，汤臣倍健份额为10.4%，实际上略有提升，稳居第一位，行业第二和第三市场份额分别为7%与5.4%。
在2023年年报中，汤臣倍健创始人、董事长梁允超同时发布了一封《致股东信》。梁允超在信中称，“今年尽管盈利两位数增长，这个数字剔除全行业性的阶段性高增因素外，客观来看，没有任何自喜的理由”。
对于2024年的收入预期，汤臣倍健的目标是“计划实现营业收入同比个位数增长”的目标。
而现实可能比预想的还要坏。在4月1日发布的一季度业绩预告中，公司净利润预计同比下滑20%-40%。这个数据也是公司上市以来最差的一季度。
从年报数据看，汤臣倍健的经销商数量也在逐年下滑，2020年为1219家，到2023年已跌至993家，创下了三年来最低记录。
但是公司的存货数量却是增长迅猛，2014年末存货余额为2.29亿，到2023年末余额已经高到9.89亿，翻了4.3倍。
02
广告砸不出盈利能力
是什么拖慢了汤臣倍健的脚步？
从盈利能力看，汤臣倍健近十年的毛利率水平都保持在60%以上，公司在2020年，也就是新冠疫情第一年毛利率一度降至62.82%的低位，之后都是逐年走高，到2023年达到68.89%的高点，保健品的暴利程度可见一斑。
但是奇怪的是，汤臣倍健的净利率却是每况愈下，在2014年达到最高的29.84%，之后震荡下滑，到2022和2023年更是跌到20%以下，分别只有17.95%和18.91%，创下自上市以来最低水平（2019年亏损年除外）。
毛利率是营业收入扣除直接成本后的利润率，如果毛利率走高，而净利率走低，说明公司生产成本并没有出现大的上涨，而是受其他经营成本的影响。
深水财经社又观察了公司近十年各项经营费用比率发现，公司销售期间费用率用一直在大幅增长，从2014年的31.08%上升到2023年的47.59%。
在这些费用中，汤臣倍健的研发费用和管理费用占营收比例总体是波浪式下降，而销售费用自2014年以来几乎是连年增长，2014年占营收比例还只有23.29%，而到2023年已经高达41.02%。也就是说，公司收入中有超过四成是销售费用，这个费用包含了广告推广费、销售人员提成佣金、装卸运输费等。
也就是说，汤臣倍健的营收是靠大量的广告推广砸出来的，但是却没有有效提升公司盈利能力。
在2020年，汤臣倍健还提出了“科学营养”战略，公司董事长梁允超在当年《致股东信》中还憧憬：“2021～2023新三年规划已经开始了，我们把它定位为从裂变走出蜕变”“实施科学营养战略，打造科学营养产品力”。
但直到2023年，一切似乎都没有改变。
数据显示，2023年汤臣倍健的研发费用仅1.79亿元，不足销售费用的零头，研发费用率同比下降0.11个百分点至1.91%，这也是公司上市以来研发费用率的最低水平。
但在今年的致股东信中，梁允超是这样说的，“营销只是好产品的放大器”、“放弃产品创新，就是放弃未来”。汤臣倍健要再用八年时间，初步完成强科技型企业，将公司的资源重点放在“重功能”产品上，以科技力驱动产品力。
看汤臣倍健，不仅要看说了什么，更要看做了什么。现在看来，“科学营养”或许只是汤臣倍健终将露馅的“皇帝的新衣”。
03
汤臣倍健如何突破瓶颈期
经过过去十年的狂飙之后，汤臣倍健的保健品生意颓势已经非常明显，目前来看，收入端增速仍然可观，但是盈利端的瓶颈已经出现。尽管公司的费用投入在大幅增长，但是对于销售的拉动效应已经越来越弱，公司的存货正在逐年累积吃力消化。
到底是保健品市场不行，还是公司经营存在问题？
中国膳食营养补充剂发展历史尚短，消费者的消费意识和习惯尚未完全形成。相比于发达国家如美国、日本等，中国膳食营养补充剂行业的渗透率、消费粘性及人均消费金额等方面还存在较大的增长空间。
广阔的发展空间也使得行业竞争加剧，一是行业内国际领先企业进入中国市场，大型药企和食品企业介入等；二是海外品牌借助跨境电商等方式与国内品牌在线上渠道竞争充分；三是新时代下，新媒体、新渠道、新技术应用等为新品类、新品牌快速发展提供了机会。
但更重要的，还在于消费者端。
一个现实是，膳食营养补充剂作为保健品，也并不是必选消费。当世界经济“由滞涨步入衰退”的预期已被产学研各界共识，消费者便会自然的收紧钱包。
曾经年轻人的“朋克养生”热潮，现在已经变成了“改省省该花花”的理性哲学，保健品是否真的该花，已经是个问号。而在中老年人的保健品基本盘，也随着最近小林制药的问题保健品事件受到冲击，社交媒体上对于保健品出现了一种普遍性担忧，“没效果还是小事，有效果可能是大事”。
这意味着保健品行业的未来必须进一步抬高门槛，无论是安全层面，还是能够通过真正的强科技创新，通过产品力的提升来打造核心竞争力，以真正满足新一代消费者个性化多样化的需求。
这才是汤臣倍健们最紧迫的命题。$汤臣倍健(SZ300146)$
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