目前我们A股市场最大特点就是持续的缩量，本以为昨天是极限（两市4900多亿成交量，近四年最低），然而没想到的是今天再创新低，8月13日收盘，沪深两市成交量继续萎缩，仅有4773亿，较上个交易日缩量186亿，成交额创2019年12月24日以来新低。
持续缩量带来的问题就是投资情绪低迷和分歧被放大，盘中多次的急涨急跌就是证明。即使尾盘直线拉升并收红，但整体市场的持续性依然堪忧。
即使目前市场已经形成较明显的“黄金坑”，包括恒生股市，已经有很多优质的核心资产出现明显的低估。由此，这里将未来中短期的资金流向作为一个核心参考系。
在之前的文章中也着重分析过，随着全球权益类市场的大幅下跌，外部资金流转迎来了新的浪潮，如同海洋潮汐一般。核心观点依旧不变，由于资金成本和风险偏好，这里将外部资金分为权益类投资资金和非权益类投资资金，后者目前短期主要集中在各国的十年期国债、黄金等避险品种中，而前者主要投资于全球的股票市场的资金是关键，而就在近期发生了不小的流转：先看英国和欧元区，英国在7月底已宣布降息，而且国内陷入了不小的信任麻烦，企业难免受到影响；欧洲央行虽然提到过9月不一定降息，但早在不久前已经降息过一次，欧元区各国的股市走势来看都出现了一个明显的下降趋势；
再看美股，拜登不参选后，美联储的非农就业数据立马“暴雷”，9月降息预期意义已经不大了，叠加日元套利交易已经导致大量权益类投资资金流出股市，纳斯达克首当其冲，“科技泡沫破裂”正在酝酿中，目前日元大概率是避风港湾。
而且从日、韩、中国台湾的近些年的股市表现来看，整体估值偏高且与经济发展出现背离，比如日本加息后，整体经济将迎来较大的压力。
由此来看，按理说A股和港股确实是接下来外部权益类资金投资的方向，也是最近券商频繁提出的外部资金流入“西落东升”的机会。包括今年上半年，我们的证监会对监管机构、上市公司以及交易机制都做了进一步的从严完善，可能还不够、也可能还需要更多的是时间消化情绪和资金的分歧。
话说回来，我们的股票市场确实还有不少问题，比如层出不穷的“妖股”，靠收并购消息就能短期暴涨的个股。7月22日晚间，国中水务（600187.SH）公告正在筹划接手“汇源果汁”后，股价便开始了7连板，后面在经历短暂调整后8月8日再次涨停，公告后的14个交易日中，收获9个涨停板，股价直接翻倍。
01 汇源果汁还值钱吗？
根据当天公告来看，国中水务披露筹划重大资产重组暨签署《股权交易意向协议》的公告，拟通过受让股份的形式，成为北京汇源食品饮料有限公司的控股股东，而北京汇源是持有“汇源果汁”核心商标品牌和生产资产。简言之就是国中水务未来将成为“汇源果汁”的控股股东，市场预期有一些“优质”的核心资产将被并入上市公司国中水务中，给公司带来资产和业绩改善的预期，那市值也会跟着增长，所以股价应该“暴涨”。
然而有个核心问题不能忽视，汇源果汁还能值多少钱？
汇源果汁的品牌在国内还是相当有知名度的，包括几年前“海克斯科技”的热点话题，汇源果汁凭借质量过硬还获得了一波热度。成立于上世纪90年代初的汇源果汁，其实早在2007年2月就在港交所上市。在当年曾轰动一时，创下港交所当年最大IPO纪录，巅峰市值一度突破300亿港币（约合当时297.8亿人民币）。彼时的汇源果汁还是中高浓度果汁市场的绝对龙头，市场份额一度高达45%。转折发生在2008年，可口可乐原本是要以24亿美元并购汇源果汁，这个价格已经超过其当时市值的一半。而由于双方销售渠道重合，汇源果汁则选择大面积裁撤渠道和销售。然而后面，并购失败，汇源果汁损失惨重。
2007年汇源果汁的营收可以达到26.56亿，净利6.4亿；但2009年虽然营收增长至28.33亿，但净利润已然出现亏损（-0.99亿），2010年短暂扭亏，但从盈利上看，2011-2016年汇源集团的扣非净利润均处于亏损，同时，公司负债率也不断攀升，2017年底，总负债已经达到114亿元，资产负债率高达51.8%。由于诸多原因，在2021年初，国内的果汁饮料大王汇源果汁退市。
过去的就先不说了，市场炒作的是国中水务收并北京汇源后的预期。那现在的汇源果汁值多少钱？从目前市场的消息来看，2023年北京汇源实现营业收入28.6亿元，扣非净利润3.97亿元，同比增长近1885%；然后7月26日国中水务也公告了，2023年度公司对北京汇源确认投资收益0.83亿元，对公司业绩影响较大，根据国中水务目前持有21.89%北京汇源的股份来看，差不多就是不到一个亿的投资收益。不过，国中水务获得21.89%的股权却花了不少钱！
2022年12月，国中水务斥资8.5亿元，先从文盛资产手中受让文盛资产31.48%的股权，间接持有北京汇源18.89%股权；随后的2023年4月，国中水务再次受让上海邕睿持有的文盛资产3.13%股权，转让价款总额5000万元；2023年7月，国中水务第三次受让上海邕睿持有的文盛资产1.88%股权，转让价款为3000万元。三次合计斥资9.3亿元，受让文盛资产参与北京汇源重整设立的持股平台公司文盛资产36.49%的股份，间接持有北京汇源21.89%的股份。
这次资本运作还是比较双赢的，国中水务背后的“鹏欣系”想要纾困保壳、汇源果汁则想要重新上市。从国中水务近三年的业绩状况，其实很不乐观，2021-2022年已经连续亏损两年，2023年再不盈利有带帽的风险，不过从鹏欣系旗下除了国中水务靠着投资收益扭亏，其他三个上市公司都是大幅亏损。
“鹏欣系”这次敢掏家底的另一原因估计是与文盛资产还达成了高额的业绩对赌协议。据了解，文盛资产承诺北京汇源经审计的2023年至2025年累计扣非净利润不低于11.25亿元，若累计扣非净利润大于10亿但小于11.25亿，文盛资产将对国中水务进行股份补偿，北京汇源的股权估值按照承诺期内北京汇源年平均扣非净利润的12倍估值计算；如果小于10亿元，国中水务则可要求文盛资产回购股份。如果2023年北京汇源营收28.6亿，扣非净利润3.97亿是真实的，那达成这个对赌其实并不困难。
这里对北京汇源估值，一方面是现有价值，就按照间接持股的21.89%，对价9.3亿来计算，北京汇源的现值为42.485亿。而按照相对估值悲观计算，汇源完成三年对赌的扣非净利润为11.25亿，平均3.75亿，按照目前A股饮料的估值在10-15倍，取12倍估算，估值为45亿；保守按照2023年的扣非净利润估算且依旧取12倍估算，估值为47.64；若乐观按照PEG=1即扣非每年按照12%的增速增长，2025年扣非净利润为4.980亿，对应估值为59.76亿。
大致计算后，发现北京汇源的估值也就是在42.485亿-60亿之间，除非扣非净利爆发，不过按照国内目前消费品饮料的竞争状态、估值和业绩预期，除非出海，打开国外市场才有升维的可能性，这个后面分析。
那么国中水务对北京汇源的持股情况将是上市公司能否享受汇源业务增长的核心。而根据近期的“筹划重大资产重组暨签署《股权交易意向协议》”来看，预期是将完成对北京汇源的控股。这次国中水务是以8.4亿的价格“吞”掉了上海邕睿的股权，在本次交易后，国中水务将持有“诸暨市文盛汇自有资金投资有限公司”88.958%的股权，而诸暨市文盛汇则持有北京汇源60%的股份，换言之，交易后国中水务将间接持有北京汇源53.37%的股份，控股超过50%意味着，北京汇源将成为上市公司国中水务的控股子公司。
不过，即使北京汇源2024年的净利润可以全部并入母公司国中水务的净利润和少数股东权益，但对于母公司净利润端的改善依旧是按照53.37%的比例，即假设今年北京汇源的扣非净利润可以达到4.5亿左右，那对于国中水务净利润的贡献可以达到2.4亿，其实还是一个比较可观的业绩改善预期。
按照目前国中水务近期最高价3.33元/股来看，市值曾一度达到53.75亿，而按照相对估值法反推，目前水务、环保行业市盈率在10倍左右，那么市场预期的国中水务的归母净利润要达到5.375亿，而按照原业务的状况，大概率不会贡献太多，能不拖累控股子公司北京汇源带来的利润就已经不错了，那么假设按照控股子公司汇源单年贡献5亿净利润计算，那汇源这一年的净利润要达到9.37亿才能满足国中水务的市值，不知透支了多少预期。
现在的国中水务即使控股汇源后也就值32-35亿，这还是2025年的预期。
02 汇源果汁三年营收破百亿，有点难！
先看汇源的发展战略，公开资料来看，汇源在今年提出了“重新聚焦果汁业务，未来汇源果汁产品的销售结构将按照高、中、低浓度，60%、30%、10%配比”的战略经营方向，还提出了“三年百亿”的目标。而按照目前国内的果蔬汁饮料市场来分析，2023年总体市场空间可以达到1250亿左右，2024年估计可以达到1300亿以上，然而按照三种浓度的市场份额却是高、中、低分别大致为15%、25%和60%（15%有点高，加了未来预期在里面），即195亿、325亿和780亿市场空间，也就是说，汇源将集中90%的力量争夺的市场空间也就520亿左右。
而汇源果汁在果汁分类中也比较尴尬，我们熟知的拳头100%汇源果汁产品其实是FC，而非现在市面较流行的NFC，当然汇源也在NFC上布局了，但国内的NFC市场注定是一场“竹篮打水”，毕竟国人的饮食和消费习惯来看，国内的消费者对果汁的热爱上限很低。
西方人在吃早餐更习惯喝咖啡或纯果汁，这让包括NFC在内的果汁产品出现在海外消费者生活场景中的频率更高。即使我们的消费习惯再怎么变化，对豆浆的喜爱也还是超过纯果汁，而且更关键我国作为农业大国，整体水果的价格要比海外便宜很多，西方人是希望通过纯果汁来满足水果营养的摄入，而国人可以直接吃到价格更便宜的水果。
NFC既然不是一条好的发展道路，那汇源大概率依旧会继续专注在FC路上一直走，也就是我们从小喝到大的100%汇源果汁，但是这个赛道已经今非昔比，从市占率来看，果汁饮料行业中市场份额前三的企业分别为可口可乐（中国）的美汁源、味全食品的味全以及汇源果汁，占比分别为14.6%、11.6%、11.0%，如今的汇源果汁已落至第三，市场份额比巅峰下降了一半之多，当年的优势已经不复存在，市场固化，汇源果汁再好，短期也很难再夺回市场。
汇源果汁想三年做到100亿，着实有点难，能先做到50亿就已经不错了。
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