投资者如果从$中国平安(SH601318)$股价判断的话，和去年其实相差不大。对于长期跟踪中国平安业绩表现的我来讲，集团不论是寿险主业、医养业务、资产结构还是管理方式都有了一定变化。为了早点吃上晚饭，还是想到哪写到哪。有不清楚的地方，请大家文末评论区给我留言！
一、保险预定利率进入“2时代”，中国平安新业务价值同增11%。
2019年，4.025%的寿险产品被监管层“叫停”；2023年，预定利率3.5%时代落幕。今年8月2日，金融监管总局正式下发《关于健全人身保险产品定价机制的通知》，明确自9月1日起，新备案普通型保险产品预定利率上限为2.5%。自10月1日起，新备案的分红型保险产品预定利率上限为2%。新备案的万能型保险产品最低保证利率上限为1.5%。
去年2-3季度，一些客户为锁定3.5%的寿险产品踊跃下单，导致去年二季度新业务价值前值较高。今年，预定利率下降的预期再度激发投保人“末班车”心理，不过各家保险公司保费收入表现不尽相同。
（一）保费。
$中国平安(SH601318)$ 上半年原保费收入同比增长4.1%，其中核心寿险原保费收入更是同比增长5.1%，高于中国人寿上半年4.1%，太保寿险的-1.2%，新华保险整体原保费收入-8.4%的表现。导致这样差异的原因在于保险渠道。自有银保渠道的平安、国寿在“报行合一”等降费政策后，受影响更小。
（中国平安单月原保费收入）
7月份，预定利率调降预期发酵，中国平安1-7月累计原保费收入（寿险原保费）增速继续扩大。后续重点重点观察9、10月普通寿险、分红险预定利率调降落地后，平安原保费收入是否会有2023年三季度那样的“透支效应”。若没有或者“并不明显”，说明平安产品+渠道改革已经超出我预期了。
（二）新业务价值。
我在2年前的文章里就一直在说“新业务价值看保代渠道，保代渠道看保代人数何时见底”。至今年6月末，中国平安保代人数为34万人，较2018年三季度末143万保代已优化了百万。
（中国平安财报数据汇总）
但极其可喜的是，本季人力指标在无特殊事件影响下，自2018年3季度以来实现首次增长，较今年一季度增加0.7万人。以产品+渠道为首的寿险改革第一阶段宣告彻底收工。
而且平安披露上半年月均保代人力只有30.8万人。两相比较月均和期末人力，基本可以确认平安二季度保代人力先触底再回升这样一个过程。这与年内“招才季”重启肯定有关。后续人力还能否保持几万人这么快的增速也需要后续季度观察。期末人力见底已属难得。
2023年时，中国平安新业务价值就已经能够抗住人力脱落的影响，寿险及健康险新业务价值可比口径下增长36.2%。平安去年新业务价值恢复式增长缘于人效的提升（去年人均新业务价值增长89.5%）。
上半年，中国平安寿险及健康险新业务价值223.2亿元，同比增长11%，人均新业务价值再度同比增长36%。
$中国平安(02318)$ “平安MVP”品牌其标准之一是业绩达到MDRT水准，鼓励保代专业化、精英化。今年平安公开数据显示，集团MVP代理人产能是队伍平均水平的11倍，平安MVP代理人销售保单13个月保险继续率98%···现阶段任何一家保司保代人数大规模增长都不现实。如何让新手保代度过新手期，让中坚保代变成业务强兵，从而继续提升人效才是关键。
7月中旬，平安知鸟新发布了一款侧重企业培训的AIGC。该应用可以提供智能话术陪练、销冠复制等功能。有望提升保代活动率，使其“撒豆成兵”！
（中国平安2024中报）
6月底，中国平安代理人活动率55.9%，同比有1.8个百分点的提升，说明平安季度内的增员是“有质量的”。但活动率增幅还不是特别明显。代理人活动率作为保代人效的重要指标，如果期末人力还是增加同样的幅度，保代活动率提升1个点我是能接受的。
（中国平安2023年报）
新业务价值率方面，去年中国平安新业务价值率4个季度是逐季提升的。个人判断这主要来自于实际利率下降的背景下，寿险长期锁定刚兑的优势逐渐被客户认知，以及产品+渠道改革带来的。至于医养生态的优势，还没有反映在新业务价值率上面。
（中国平安2024中报）
今年新业务价值率升至24.2%（首年保费），较去年底进一步改善。
（上市险企财报数据汇总）
上半年，中国平安13个月保单继续率升至96.6%，为平安寿险改革以来的最好水平。同时，平安退保率降至到1%，较去年同期下降0.13个百分点。再次印证保单“质量”的提高。
（三）产险。
财险方面，汽车以旧换新政策+新能源车渗透率的提升+驾驶员行为纳入车险模型一定程度上助推了产险保费的增长。其中贡献利润占比最大的车险综合成本98.1%，比去年高了1个百分点。不过今年雨确实比去年多，也可以理解。
经济增速放缓背景下，非车险中的责任险和保证保险屡次让平安吃亏。
（中国平安2024中报）
今年中国平安保证保险由300亿压降到200亿，责任保险综合成本率有所降低，这两项产品的优化就释放了约25亿利润。
（四）科技公司。
科技公司里没有太多值得说的。不过我对陆金所选择“以股代息”，还不打算私有化的操作不太理解。
二、中国平安“三省推广年”，保险+生态战略推进速度明显加快。
预定利率下调后，新业务价值乃至合同服务边际的波动会随之减弱。虽然新业务价值依然是寿险公司的“基石”，但从后端释放利润的角度看，人身险公司而言，要么找到新的增长点，要么需要刀刃向内节省成本。而保险+医养给了保司们一个“一石二鸟”的机会！
从中国平安中报里“平安2.36亿个人客户中有超63%的客户同时使用了医疗养老生态圈服务，客均合同数约3.36个、客均AUM约5.75万，分别为不使用医疗养老生态圈服务的个人客户的1.6倍、3.8倍”的表述，大家就能看出医养对平安的“未来时”有多么重要了！
中国平安定义今年为“三省推广年”，集团保险+医养战略步子也比之前迈的大了一些。
【硬实力方面】：
2023年末，中国平安自有5家综合医院，1家康复专科医院，1家心脑血管中心，17家健康管理中心，10家儿童康复中心，自有医生团队近4000人，内外部医生团队约5万人，合作药店数量23万家。2024年，平安旗下北大医疗还计划通过合作的形式在天津滨海新开三甲。年内，平安发行美元可转债的理由之一就是加快线下医疗基础设施的布局。未来中国平安与地方三甲、国资共建院部的模式或成为主流，其线下医疗设施有望覆盖全部一线城市及多个强二线城市。
2024上半年，平安旗下北大医疗集团收入约25.2亿元，北大国际医院收入突破11.3亿。补强了线下医疗的平安不仅仅是让保险+医养模式实现闭环，医养本身就是一条比保险更大、成长性更强的赛道。
深圳颐年城原计划2024年对外营业，现在推迟到了2025年，可能是受COVID-19的影响。两年前，我说过平安线下医养生态建设过缓，现在集团的布局已实现从落后到领先。
【软实力方面】：
地方社区医院有“家医”服务，但只能提供上门输液等少数服务；一些在线医疗平台也有“家医”，但标准化、专业度较差。中国平安今年比较有亮点的是平安家医的推进。
今年6月，平安健康升级“平安家医”，提出“11312”一站式主动健康管理服务体系。自此“平安家医”能提供1个拥有北大医疗国际医生和世界家庭医生组织WONCA双重认证的家庭医生团队；1个由中华医学会全科分会指导、澳大利亚医学会RACGP认证的5A标准服务路径；3套针对亚健康人群、慢病人群、疾病人群的主动健康管理服务，以及12项稀缺医疗资源。满足了用户线上+线下、中医+西医、患前+预后的高标准全流程照护。平安家医副高及以上专家是来自于三甲医院，平均从业时间20年的老专家。
可能很多投资者看了，国内高端养老比较出色的泰康养老二季度偿付能力报告中披露亏了14.76亿元。再联想到去年亏的19亿多，可能有投资人认为中国平安就算是顺利转型，医养赛道也没那么美好。
而平安“颐年城”是超高端养老，门槛比泰康之家高很多。即使是“逸享城”，也要比同级别高端养老社区门槛高。平安养老社区的利润率也会高一些。
还有就是，平安提供的是“到线、到店、到家”的服务。平安健康在线上可以和互联网系的公司掰掰手腕，其他保司线上环节服务供给有限。
（平安好医生2024年中报）
平安好医生中报显示，虽然养老服务收入还不高，只有4700多万（预计主要是线上养老管家产生）。但其覆盖人群更广，生意更多元。
至6月末，中国平安健康管理客户1600万，居家养老服务覆盖全国64个城市，12万客户获得居家养老资格
养老是个复杂学科，如去年10月31日，中国平安发布居家养老“护联体”；今年4月，中国平安发布“住联体”；7月，又发布“乐联体”。中国平安正着力构建“护联体”、“住联体”、“医联体”、“乐联体”的“四联体”居家养老模式。
保险+医养核心是降本。养老很重要的一笔开支在于医疗。如果险企线下医疗机构数量不够多，能力不够强，医疗科技实力不足，养老也很难控制开支。“护、住、乐”几个方面也是这样。不把养老产业全部链条做深、做细，想要稳定盈利是很难的。而中国平安恰恰就是少数生态布局广且质量优的企业。
三、基本面改善明显+红利风格占优，中国平安几无深度回调可能。
今年中国平安原保费收入、新业务价值表现领先可比同行。中国平安并非质地不优，市场选择无视利好一方面是当下机构更偏爱央/国企，另一方面是出于股票市场走弱对于当期利润的担忧、长期国债收益率下滑对于利差损的担忧，机构不敢大规模加仓保险股。
（一）红利资产“持续绽放”，“资产荒”言过其实。
A股三大指数年内行情相当极端，只有少数红利风格公司上涨有延续性，成长板块几乎尽墨。
中国平安在采用新准则后，更多资产计入FVOCI中，其股票类资产明显更偏爱高分红低波动的标的。
去年四季度，证监会修订了《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》、《上市公司章程指引》中的条款，对不分红、财务投资规模较大但分红比例不高的公司，通过强化披露要求督促分红；鼓励上市公司增加现金分红频次；加强对异常高比例分红企业的约束，引导合理分红。
今年发布的“新国九条”中，分红金额不达标，现金分红金额与年均净利润相比较低者，还有被ST的风险。上述政策系监管层吸引险资等长期投资者入市刻意为之！
今年二季度，A股中国平安上涨1.35%，介于中证红利指数-0.48%、红利低波指数1.99%的表现之间，明显好于同期上证、深证、创业板指-2.43%、-5.87%、-7.41%的成绩。既反应了中国平安基本面好转，也呈现了短期股指重心下移，国债收益率走弱的现实情况。
至于国债收益率下滑对平安新增资产配置的影响，实际上在国内险企执行新合同准则后，像长期债券等资产已从“持有至到期”重新分类到“交易性金融资产”，险企年报中“持有到期投资金额大幅减少”，“可供出售金融资产资产”规模增加，并体现在“其他综合投资收益”中。如果长债等资产未卖出，可供出售债券的市值变动仅影响净资产，不影响净利润；如果卖出，则其市值变动的利得/损失直接影响当期利润。未来险企不一定会持有债券至到期，交易性套利占比可能会增加。投资者们可见“三分法”（公允价值计入当期损益、公允价值计入全面损益、摊余）里都有债券资产。
这两年中国平安寿险主业的成绩有目共睹，不过我之前对平安之前的投资表现并不是十分满意。不但剥离房地产投资时显得迟疑，新形势下的调整资产至“最舒服”结构这一举措也显得慢了些。我想，这可能与集团“稳健”经营的主基调有关，不可能像散户一样，说调仓就调仓。
今年上半年，平安年总投资收益率、综合投资收益率分别为3.5%和4.2%，都比去年同期高了0.1个百分点。
（中国平安2024年中报）
我记得邓斌在什么场合公开说过“之前就开始陆续布局红利”的话。今年上半年平安寿险“短期投资波动”负向影响减少了52个亿，邓斌兑现了他自己说的话。
（中国平安2024年中报）
查了下中报“公允价值计量计入其他收益”明细，平安高分红的股票约增配了330亿。
（中国平安2024中报）
期内平安增加了公允价值计量计入当期损益的固收持仓，减少了权益性基金。从后视镜来看，确实是妙笔。
（中国平安2023年报）
去年末的时候，中国平安“未实现收益”就从369亿降至90亿了，我知道平安的资产包调整的差不多了。
（中国平安2024中报）
今年中期“未实现收益”比去年同期“更加美好”了。平安的资产包已经陆续调整至应对现阶段宏观基本面较为合适的水平。
（二）利差损风险有，但可控！
关于利差损风险，很多人担心平安早年卖的高预定利率产品会产生较大利差损风险。
其实保险公司产生利差损较多的险种在于分红险。
（中国平安2018年报）
（中国平安2023年报）
中国平安近年来大幅压降分红险规模，从2018年的2078.56亿下降至2023年的627.23亿，占寿险及健康险保费收入比例的36.43%降至10.42%。平安等上市寿险企业不约而同地增加了受利差损影响微弱的长期保障险的配置，以适应新的宏观形势。
其次，中国平安近年来售出的寿险不少系浮动收益产品（以某款产品为例，保证收益最低为1.75%），并非长期锁定5%或是4.5%的回报。
说起利差损，1996-1997年实际利率绝对高位时销售的“少儿平安”这款年金险应该榜上有名。我粗略估算了下该产品生存金+教育金+婚嫁金+退休金年化复利超过了8%。
不过我国监管层借鉴了日本、中国香港、中国台湾等地的寿险发展经验，对于“利差损”风险较敏感，高层预定利率调整及时。监管层还准备建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制···
135家保险公司在二季度偿付能力报告中披露了上半年投资收益率，人身险公司平均综合投资收益率达4.10%。而红利低波100全收益指数截止8月21号，5年年化复合收益率还有8.21%，如果平安资产结构调整得当，利差损风险是完全可控的。结合上面“已/未实现利润”的推测，利差损并不是无解问题。
四、关于中国平安发行美元可转债再注销A股的看法。
偿付率因为和险企利润无直接关联，我在以往长文中提到较少。但鉴于上个月中国平安公告发行美元可转债并补充资本，我在本文中谈谈偿付率以及平安该事件的看法。
保险公司核心偿付率、综合偿付率红线分别是50%和100%，保司一旦跌破，监管层会要求保险公司提高偿付能力，并采取限制高管薪资、限制股东分红，或者责令停止业务、限制增设机构的方式督促其补充资本。大多保司都会未雨绸缪，避免此类情况发生。
保险公司核心偿付率的计算方式为核心资本/最低资本，综合偿付率为实际资本/最低资本。偿二代II期后，险企股权资产风险因子上调，导致最低资本要求升高，各险企偿付率均出现一次性大幅下降。去年9月，金融监管总局发布的《国家金融监管总局关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》将部分股票风险因子下调，鼓励长期险资增配股票资产，资本消耗有所减轻。
除监管政策导致的变化外，影响险企偿付率的因素还有投资收益率不利波动、流动性风险、退保率上升、国债利率下行等众多因素。
（中国平安2024中报）
2023年报，中国平安敏感性假设显示，利率下降50个基点、权益资产下跌10%对平安核心偿付率均约有10个/8个百分点的影响。
另外人口基本面变化也对保司偿付率有着深远的影响。在第四套生命周期表中，男性和女性的预期寿命较上一版增加了两岁，将导致保险准备金提取金额增加。
（金融监管总局官网）
今年前5个月保险业月均赔付支出较去年同期要高出50%左右，人口老龄化对资本消耗的影响也不得不防。
现在这个格局下，险企的偿付率指标肯定要面临一定压力。中国平安补充资本这波本身是合理的，说“缺钱”有点扯淡了。
（新华保险公告）
无独有偶，新华保险于6月先于平安发行了资本补充债。
（中国平安2023年报）
中国平安此前的资本补充债、公司债、次级公司债或者是私募债，利率大多在3%-4%之间。近期发0.875%回报率的美元可转债，不论出于汇率还是利率都是不错的选择。
况且，就在中国平安发行美元可转债前后，发改委还专门发布了《支持优质企业借用中长期外债 促进实体经济高质量发展》的通知，支持国内优质企业海外融资发展。
遥想巴菲特在去年底、今年4月份的日元相对高位发行了数千亿的日元的债券，除因日元的票息低于国际上其他主流币种外，发日债买日股的操作可对冲汇率波动风险，减少跨境资本流动的麻烦，避免货币敞口增加。中国平安目的或与伯克希尔相同。
今天上午在和几位投资者闲聊的时候，表示让投资者降低对分红增加的期待。毕竟刚发了美元可转债补充资本，再增加分红实属不现实。中国平安上半年分红0.93元/股，和去年保持了一致。不知道这个水平是否满足各位预期，对我来说这已经是最好的一种结果了。
我经常说企业股价拐点与其利润拐点相一致。不过像平安这样寿险贡献利润占比大的险企，净利润是滞后于新业务价值的必然指标。在投资端影响不变假设下，新业务价值回暖会与股价向上拐点同步。但在《人身保险销售管理办法》落地后，人身险保单强调长期服务，保代首年佣金比例下调且获得年限有所拉长，合同服务边际首年摊销金额也有所下降，于是新业务价值需要有较为明显的回暖或是延续性表现才会倒逼寿险利润的拐点出现。如果按现在这种速度进行下去，可能还需要3年多合同服务边际才能重回正增长。但毕竟现在保代人力刚回升，合同服务边际的“双曲线”斜率会越来越快，估计用不了3年就可以回正。
另外就是我上面说的，保险+医养战略开展的情况，既决定了中国平安能卖出多少高价值率的保单，又会影响整个生态能节省多少成本。现在平安新业务价值、医养生态的落地这两点现在都在往好的方向发展。
当然还有另一种可能，既资产端牵引净利润拐点上扬。但考虑到我国的险企大量资金要留在国内，支撑国计民生发展，投资收益率比照伯克希尔是不现实的。好在平安的资产包调整已经到了尾声期，我只能说中期投资端负面的雷会少，期待这块持续超预期？我不会有这种想法。
今年一季度末，国内机构持有保险股仓位仅占0.15%，几乎是历史最低水平。保险股作为高分红标的中相对滞涨的板块，资产+负债双击的表现可能引来机构的加仓。在平安新业务价值触底回升、医养等生态业务加速落地、资产包调整基本到位的现在，也能够看到集团内部在精细化运营（如科技公司转盈、长期服务计划选择节点开展），估值+业绩驱动的双击已经缓缓展开。
我不会说今年持有中国平安多么舒服，因为投资是个长期的过程，前两年股价的调整也才刚刚过去。站在现在这个节点，中国平安中期只是改善多寡的问题，我对于“改善”这件事本身，信心还是很足的。@股吧话题 @东方财富创作小助手
#【悬赏】2024中报来袭，谁的表现更胜一筹？##中国平安称股价被严重低估#
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