曾挂牌新三板的博拉网络（退市）在10月25日被发审委暂缓表决后，今天（11月29日）再次上会，但是最终的结果却不尽理想，今日上会的所有企业都被发审委否决了，IPO通过率首次为0。
一、摘牌后通过老股东回购，博拉网络成功清理三类股东
博拉网络成立之初就志在上市，2006年，公司就搭建了拟在国外上市的红筹架构，在英属维尔京群岛设立了控股公司Bolaa Holdings Limited。而后博拉网络的拟上市地点从国外变成了国内，自2010年开始并在2013年7月3日拆除红筹架构完毕，获得了工商局颁发的内资企业营业执照。
所以新三板对于博拉网络来说，可能只是作为过渡的资本平台。挂牌后不到一个月，即2015年12月18日博拉网络就开始接受申万宏源的IPO辅导，并于2016年4月29日获证监会受理，开始排队。不过由于三类股东的问题，博拉网络的ipo进度一直停滞不前。
但是就在前不久，博拉网络的ipo进度突然加快，原因就是把股东中的两家属于三类股东的基金清理掉了。智库君@新三板智库通过翻阅博拉网络的招股说明书后发现，在“资产负债表日后事项”一栏中，公司解释了此次股权变动。
2017年9月18日公司股东之间发生两起股份转让行为，其中勤晟泓鹏价值证券投资基金将持有的190万股转让给重庆龙商股权投资管理有限公司，联合基金1号新三板基金将持有的50万股发行人股份转让给尤启明。为了完成这起股权变动，博拉网络是从新三板上摘牌，然后通过工商变更的方式完成股份转让。
博拉网络的做法有没有可复制性？可能得满足这些条件：首先，博拉网络的三类股东的持股比例较低，这样解决问题所需的资金量较少，并且在谈判难度上也较低；其次三类股东投资的公司单一，投资博拉网络的勤晟泓鹏价值证券投资基金所募集之基金主要用于投资购买博拉网络股份有限公司定向增发的股份，所以在解决问题时可以不必考虑其他企业；最后免不了从新三板摘牌，因为只有摘牌才能通过工商变更方式实现转让股权。
二、业绩稍弱，年均净利润不足3000万
2015年11月30日挂牌，2017年9月18日摘牌的博拉网络定位于国内领先的“互联网+”服务商和电子平台，即基于互联网数字技术和服务，帮助传统企业规划和构建基于互联网的生意模式和商业形态，助推传统企业实现与互联网的接轨和转型。
值得注意的是，博拉网络2014年-2016年的扣非后的净利润仅为1881.27万元、2926.93万元、3563.93万元。而根据惯例，扣非后净利润3000万元是IPO一条隐形红线，低于3000万元的企业过会率非常低。而博拉网络只有2016年扣非后的净利润高于3000万元。显然，这可能是博拉网络被否的原因之一。
三、博拉网络发审焦点解读
1、 无法产生协同效应的企业，为何要收购？
2014年1月，博拉网络以18万元从控股股东同趣控股处收购重庆网秀商贸有限公司90%股权，收购价格为重庆网秀商贸有限公司注册资本20万元的90%、即18万元。但收购后发现重庆网秀商贸有限公司的业务与公司主业有较大差别、无法产生协同效应，而后在2014年10月博拉网络便以购买价格（18万元）将重庆网秀商贸有限公司90%股权又转让给控股股东同趣控股。
对此发审委提问道：（1）补充说明2014年1月购买后10月份就转让的真实原因，购买前重庆网秀商贸有限公司与发行人属于同趣控股的控股子公司，收购后才发现重庆网秀商贸有限公司的业务与公司主业有较大差别、无法产生协同效应的理由是否符合逻辑，补充说明相关信息披露是否真实、准确；（2）补充披露发行人未来是否存在再次收购重庆网秀商贸有限公司的承诺；（3）补充说明以较高折价将多功能商用车卖给重庆网秀商贸有限公司的真实原因及合理性。请保荐机构、发行人律师核查，说明核查过程及方法并发表明确意见。
博拉网络解释道，重庆网秀商贸有限公司的主营业务是定位于汽车用品的电商贸易，由于博拉网络的客户构成中有较多的汽车企业客户，同时也积累了大量的车主用户资源，所以计划将上述业务和资源进行整合和联动，希望通过汽车后市场的增值服务，衍生更多的商业价值。但是进行了短时间的试运营后，效果不理想；两家公司的商品销售在经营模式上存在较大差别，原有汽车客户及各类资源并无法有效地向汽车用品电商平台直接转移，无法产生明显、良好的协同效应。所以又把公司转让出去。
2、毛利率高于上市公司，请你解释一下
毛利率问题一直是发审委关注的重点，博拉网络的反馈问题中就被提问道： 据招股说明书披露，报告期内，发行人综合毛利率分别为57.49%、65.34%、57.84%、53.37%。（1）请发行人提供报告期内三大板块业务或者细分业务内容的毛利率水平，并分析报告期内各细分业务毛利率的变化原因及合理性，提供量化分析；（2）请说明发行人业务与同行业上市公司的数字营销业务的区别，发行人毛利率远高于同行业数字营销毛利率的原因及合理性；（3）请发行人进一步核查可比上市公司的完整性和准确性，比较与同行业公司同类业务毛利率差异及原因。请保荐机构和申报会计师就上述问题核查，说明详细的核查过程、核查方法，并就核查结论发表明确意见。
对此博拉网络解释称，毛利率是判断公司产品竞争力与盈利能力的直接指标。毛利率整体水平较高，表明公司产品服务的技术含量较高、主营业务盈利能力较强。可比上市公司中，尚无一家与发行人的业务模式类似，发展路径、业务结构的差异，是导致本公司的毛利率与可比上市公司的毛利率存在差别的主要原因，发行人综合毛利率水平高于同行业上市公司的另一个原因在于发行人多出一块数字技术开发服务收入，而这正是作为互联网技术公司出身的博拉网络与同行业上市公司的本质差异所在。
3、同行业的其他企业都有核心客户，你怎么没有？
互联网营销服务企业一般均拥有自己的核心客户，如联想之于蓝色光标，伊利股份之于腾信股份，东风日产、东风本田之于省广股份。而博拉网络的第一大客户为长安福特汽车有限公司，报告期内销售金额分别为2,017.53万元、2,047.64万元、2,288.05万元、1079.43万元，占比分别为43.05%、26.52%、19.72%、16.89%。所以发审委就提出疑问，你的核心客户呢？
请发行人补充说明： （1）客户集中度越来越低的原因，是否符合行业特征，对第一大客户长安福特汽车有限公司报告期内的销售金额基本持平的原因，与长安福特历年营销投入的增速是否匹配；（2）长安福特等老客户对发行人提供的营销服务的满意度如何，补充说明报告期内前十大客户与发行人合作开始的时间，分析并披露发行人的客户黏性。请保荐机构、发行人律师核查，说明核查过程及方法并发表明确意见。
对此博拉网络这样回答，公司的核心客户均为行业知名企业，在选择互联网服务供应商时会采取严格的招标程序，并且一般会定期重新招标，若公司不能持续保持竞争优势，可能会出现公司在客户重新选择供应商时出现流标从而失去核心客户。并且公司发力在旅游、金融、流通、教育、医药、房产等其他行业，原来的汽车行业客户销售占比会有所下降。而第一客户长安福特因新车型较少、降成本等原因，营销投入支出有所减少。
文/王飞强
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