迎接基本面全面改善开启的戴维斯双击

市场回顾

成长风格显著，估值仍处于低位

港股前三季度成长风格显著

今年以来，港股表现疲弱，但内部却走出了结构性行情，大盘股表现弱于小盘股，而价值股表现弱于成长股。本轮反弹中成长风格大幅跑赢，主要受几个因素影响：

l 受益于全球科技周期共振，自2008年金融危机以来，成长风格在全球持续跑赢；

l 相对于传统经济价值股，新经济成长股受疫情影响较小、盈利增长前景更为清晰，因此受到市场追捧；

l 从资金流向来看，被动资金大幅流出，而恒指和国企指数成分股以价值股为主，因此对价值股有所拖累；主动资金配置方向则集中于新经济成长股，我们观察到，自疫情以来，流入的南下资金集中投向了新经济成长股。

08年金融危机后，成长风格在全球持续跑赢

数据来源：Datastream，Goldman Sachs，截至2020年6月18日

YTD被动资金大幅流出港股市场

数据来源：EPFR，截至2020年10月9日

港股风险溢价仍处于高位

港股当前估值较低，恒生指数PB位于过去十年均值附近，仍然是全球估值最低的股票市场之一。尤其值得关注的是，恒生指数风险溢价仍处于过去十年均值以上一倍标准差附近水平，显示出较高的吸引力。

港股估值与全球主要市场相比

数据来源：Bloomberg，CICC，截至2020年10月9日

恒生指数风险溢价

数据来源：Bloomberg，汇丰晋信，截至2020年10月9日

市场展望

迎接基本面全面改善开启的戴维斯双击

盈利增长有望全面复苏，长期逻辑发生根本变化

港股市场非常重视盈利能力，盈利增长可以说是港股牛市的必须条件，在盈利出现拐点前港股难有牛市。就2020 年来看，市场总体盈利增长预期在零附近，期间经历了多次盈利预测下修。2021年市场总体盈利增速的市场一致预期接近20%，我们认为当前市场盈利预期是偏中性的，未来有超预期的可能。

利率方面，美联储预计将保持低利率至 2022 年，未来一年加息概率非常低，按照当前情况预估，美债收益率不存在明显上行风险。我们预计未来压制港股市场风险偏好的因素有望改善，无论美国总统选举结果如何，影响国际投资者风险偏好的重要因素，包括中美摩擦、盈利不达预期、海外疫情、香港本地局势等，在 4 季度中后期都有望出现边际改善。

MSCI中国指数盈利预测

数据来源：FactSet，I/B/E/S，MSCI，Goldman Sachs，截至2020年10月9日

A/H两地市场相对风险溢价

数据来源：Bloomberg，汇丰晋信，截至2020年10月9日

我们注意到，港股市场的长期吸引力正在发生根本改变，一个市场的长期吸引力/竞争力在于拥有伟大的上市公司，而非单纯估值便宜的公司。随着大批科创、生物科技公司在港股上市以及ADR巨头回归港股，港股市场优秀核心资产的总体吸引力已经完全与A股市场相当。

港股有望开启戴维斯双击行情

展望4 季度中后期，港股有望开启由盈利驱动叠加风险偏好修复的戴维斯双击行情。原因在于：

l 2021 年市场总体盈利增速有望大幅转正，这是市场上涨最扎实、最核心的驱动力；

l 在美国大选结束后，我们认为无论哪一位候选人当选，中美关系都将大概率实现阶段性改善，并且海外秋季疫情也将度过高峰期；

l 货币政策方面，美联储仍将维持相对宽松的货币政策，2021年加息概率很低，股市企稳动力增强；

l 当前人民币资产在全球资产荒中配置价值凸显，港股估值有望迎来修复；

l 国际资本大幅流出新兴市场基金的态势将有望扭转，作为新兴市场基金最大的权重市场将迎来资金面的大幅改善。

投资策略

看好三大领域的细分机会

我们判断，就未来一年来看，港股有望扭转之前态势，开启新一轮行情。展望四季度中后期，我们主要看好以下行业：

l 在传统行业中，我们看好商业银行龙头公司，包括ROE 在传统行业中较高且稳定，估值历史底部的公司；看好国防军工板块，随着十四五需求加速释放，地缘局势紧张，国防军工有望迎来较好表现。

l 在新经济行业中，我们看好消费者服务板块，主要包括互联网游戏、电商、餐饮、外卖、免税等；看好科技创新，主要包括苹果产业链、半导体国产替代、云计算；看好新医药，主要包括疫苗、创新药、 CRO（临床试验业务） 、高端器械国产替代；看好新能源，主要包括新能源汽车产业链、光伏与风电设备；看好必选消费龙头，主要包括一线白酒龙头、调味品龙头、乳制品龙头。

l 在香港本地股 Hong Kong Equities中，我们看好金融龙头，主要包括交易所和保险龙头，长期增长不受香港本地局势影响；同时也看好产能增加的娱乐龙头公司，随着产能增加提升收入，疫情过后行业有望开始步入复苏周期。

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