对“固收+”基金进行再梳理，既是自己投资的需求，也是应网友的要求。
今天先介绍一份中金公司8月出的最新专题报告《层层递进看“固收+”基金投资能力刻画与优选》，略去过于学术的内容，摘录其中的逻辑与结论供大家参考。
报告根据基金历史权益类资产仓位中枢对存续时间超过两年的产品进行了二次分类，按照仓位中枢从低到高依次分为稳健型(<15%)、平衡型(15%~25%)和激进型(>25%)。（旁白：其实，我们平常工作生活说的固收+基金，通常指前2种）
图表1：“固收+”基金按风险偏好再分类
再分类后的“固收+”基金中，平衡型产品数量、规模均占据较大比例，也侧面反映了权益仓位适中的“固收+”产品更受市场欢迎。平衡型产品近两年来年化收益达到10.42%，最大回撤和波动率控制在4%~5%附近，收益风险比、胜率和最大回撤修复速度均等指标均优于其他两类。
图表2：不同风险偏好“固收+”基金分布及业绩相关指标
“固收+”基金投资涉及多资产和多策略，产品大多秉承绝对收益的管理理念，重视收益和风险平衡后的组合整体收益。报告基于定期报告资产配置比例、利润表、净值数据等信息来刻画“固收+”基金投资能力，建了业绩评价指标体系，从资产配置能力、股票投资能力、债券投资能力、收益获取能力、风险控制能力、投资持有体验、顺境进攻能力及逆境防御能力指标加权得分综合衡量基金的投资管理能力。同时，结合询价参与率及打新入围率判断基金是否持续参与新股申购且准确率较高。
图表3：“固收+”基金投资能力刻画及业绩评价指标体系
从业绩表现来看，各风险等级中，综合能力排名前五的普遍是灵活配置和偏债混合型基金，主要得益于过去几年打新收益的加成和权益市场的贡献，基金的夏普比率普遍介于2~3之间。
图表4：近两年不同风险偏好“固收+”基金综合投资能力排名前五
“固收+”基金发展的大年，不少基金公司推出股债双基金经理的管理模式，通过权益、债券分工协作共同管理。但报告发现：加入权益基金经理，总体上并未提升基金业绩，甚至不含权益基金经理的产品组整体业绩更优。股债双基金经理搭配是否能实现1+1>2的效果与公司本身的考核机制及基金经理之前的配合默契密不可分。（旁白：三个和尚没水吃？我以前文章里说过，不太喜欢多基金经理制，除非能对其间关系吃得比较透）
图表5：“固收+”基金是否含权益背景基金经理对业绩没有明显差异
“固收+”基金是否存在规模容量上限，主要取决于可加资产的可投资规模及特征。影响最大的因素主要来自于新股申购时申购上限的约束。基金要想获得最佳的打新收益贡献，需将规模控制在一定的范围之内；此外，不同阶段新股网下申购上限可能会发生变化，这时候同样规模的基金，在不同阶段参与打新是收益贡献也不尽相同。（旁白：打新这块我也一直在说，无论筛选指数基金还是固收+基金，都要关注规模，好好珍惜打新效应。机构研究的优势在于有个专门团队把精确的统计做了出来并实时更新）
图表6：2019年以来新股网下申购上限变化
报告认为，从2021年以来的打新收益贡献来看，刚好符合沪深两市股票市值门槛1.2亿元的规模是最佳的，但“固收+”基金仅有部分仓位可投股票，因此，规模下限在2亿元（参与单市场、30%仓位）或5亿元左右（两市打新，25%左右仓位）是获取打新收益的最佳选择，当产品规模超过10亿元之后，可以看到打新对于产品的收益贡献已经较为稀薄，仅有2%左右。因此，在打新收益比较丰厚的阶段，同等股债管理能力下，基金规模的增长会一定程度影响组合整体收益。
图表7：2021年以来各类账户打新收益贡献可观（1-7月累积收益）
报告最后按照理财替代、攻守兼备、打新策略三个应用逻辑，分别给出了代表性产品建议。
（1）理财替代“固收+”基金：回撤可控、收益稳健、持有体验佳。
报告认为，“固收+”产品想要实现理财替代，回撤控制和持有体验是低风险偏好投资者最为敏感的指标，需要在良好控制回撤的基础上还能获得超越常规银行理财产品的回报，报告中筛选条件如下:1） 成立时间满2年，有完整连续8期季报，最近1年任一季度末规模不低于1亿元；2） 近两年最大回撤控不超过2%；3） 近两年年化收益率不低于4%；4） 近两年投资持有体验能力靠前。(旁白：个人对上述收益逻辑标准无甚兴趣)
图表8：理财替代“固收+”基金优选代表产品组合
资料来源：万得资讯，中金公司研究部，数据区间：2019.07.01~2021.06.3
（2）攻守兼备“固收+”基金：逆境可防御，顺境不掉队
报告也希望寻找到一些适当承担风险，但能获得较高风险收益比的真正意义的攻守兼备的“固收+”基金，筛选条件是：1） 成立时间满2年，有完整连续8期季报，最近1年任一季度末规模不低于1亿元；2）近两年顺境进攻能力和逆境防御能力均不低于90%；3）近两年收益获取能力靠前。(旁白：个人不认同不结合回撤与波动的筛选逻辑)
图表9：攻守兼备“固收+”基金优选代表产品组合
资料来源：万得资讯，中金公司研究部，数据区间：2019.07.01~2021.06.30
（旁白：话说上图中第一只基金国富中国收益已经破了任意时点买入持有6个月收益为正概率100%）
（3）打新策略“固收+”基金：打新积极性高、命中率突出、综合能力强
打新基金是制度红利下诞生的一类较为特殊的产品，有一定的阶段性和不可持续性，报告依次通过打新能力、合适规模区间锁定初步的打新基金池，进而再通过综合投资能力得分筛选各风险偏好中较为突出的产品。筛选条件如下：1） 成立时间满2年，有完整连续8期季报，最近1年任一季度末规模不低于1亿元；2）今年以来截至6月底(2021年) ，打新参与率和打新入围率均高于90%；3）最新报告期规模介于2~10亿元之间；4）近两年综合投资能力分位靠前。(旁白：作为对固收＋有较多认识的我，个人不认同不结合回撤与波动的筛选逻辑)
图表10：打新策略“固收+”基金优选代表产品组合（不同风险偏好下）
资料来源：万得资讯，中金公司研究部，数据区间：2019.07.01~2021.06.30
（旁白：就说上表中的万家瑞盈A吧，年化回报2.20%，最大回撤2.55%，试问推荐给谁去？）
洋洋数十页报告内容丰富数据详实，其中对我最有价值的内容是图表2、3、7，帮助我验证了对“固收+”基金的整体印象，比较了对“固收+”基金的分析维度、掌握了打新收益与账户规模的精确关系。
但是对于报告最后给出的三个组合的构建逻辑与筛选条件，个人不敢苟同，感受有点象闭门造车为作组合而做组合，可能是研究员缺乏业务一线实战经验吧，并非是站在投资者角度、以买方语言逻辑、围绕在实践中的投资需求而构建的组合。
以上为对中金公司“固收+”基金专题报告的概要摘录与个人评点。下一篇将给出我按自己思路更新的固收+基金池。
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