对话基金经理——宫志芳: 震荡不断，债基又香了吗？

宫志芳：财通资管固收公募投资部基金经理，证券投资年限11年，武汉大学数理金融硕士。管理规模超280亿元。

（管理规模数据来源：财通资管鸿越3个月滚动持有债券、财通鸿利中短债、财通资管双盈债券发起式、财通资管鸿达纯债、财通资管鸿盛12个月定开债券、财通鸿运中短债债券、财通资管积极收益债券、财通资管鑫逸混合2021年四季度报告。截至日期2021.12.31。）

1、今年以来股票市场震荡不断，我们常说“股债跷跷板”，可是为什么前一阵子债市也出现了较大幅度的调整，全市场很多债基都出现了一定的净值波动。这其中的原因是什么？会影响我们对整个2022年的债市的看法和观点么？

“股债跷跷板”效应主要是因为经济基本面好或者经济预期好的时候利好股市，利空债市。而债市除了受经济基本面和预期影响外，还受货币政策、通胀、一些其他因素的影响（比如资管新规、地方政府债供给、比如最近地缘政治冲突等等），不过通常股债双熊出现的概率小，而且持续的时间短。

进入2月中旬以来，各个期限的债券出现一定幅度的调整。

中长端：一月社融数据开门红，基建发力，以及最近各种地产放松措施，加上目前处于经济数据真空期，市场对未来宽信用力度的担忧，且预期中的宽货币措施还未落实。一月收益率大幅下行，赚钱效果不错，也有机构在借机降久期，应对未来的不确定性。这也一定程度加剧了2月的波动调整。

短端：缴税和月底缘故资金小幅收紧的原因，不用过分担心。

这波小调整不会改变我们对今年债市的看法，今年我们对债市的看法是：上半年市场值得期待，下半年可能会有震荡。

2、近期国际局势也是大家关注的一个热点，对债市而言，会有什么样的影响吗？如果有的话，可否具体说说其中传导的逻辑？

俄乌冲突最开始引起市场恐慌，特别是预料之外的开战，利好长久期国债、黄金等避险资产。后续随着冲突升级和制裁升级，会影响到部分出口份额占比较多的大宗商品价格。俄和乌出口份额占全球10%份额的主要有：钯金、大小麦、天然气、原油、玉米、铝等，目前已经看到布油、天然气等期货价格上扬，给高企的通胀雪上加霜，进而影响到货币政策，特别是欧洲，可能会提前退出宽松等。对3月中美联储第一次加息也会有些影响。

3、美联储将于3月开启加息进程，并在6月启动缩表，海外加速的收紧步伐难免会造成扰动，那么美联储的加息进程会对我们国内的债市造成什么样的影响？

今年长端利率债在操作层的复杂性主要来自“内外错位”。中美经济周期、政策周期的错位。

经济层面，上半年大概率是稳增长诉求增强与经济低景气延续，出口际变化将影响房地产政策放松的节奏，这对长端利率有重要影响。

货币政策层面，“以我为主”，从去年2年降准，5年LPR下调，等宽货币政策，到专项债提前开启，以基建为抓手实施的稳增长措施等，至少上半年美国加息对长端利率的影响幅度没有那么大，主要情绪方面。况且目前中美利差还有80多bp，尚处稳定区间（80-100bp）。

下半年的不确定性较高，关键在于宽信用或者说基建地产的复苏能在多大程度上对冲出口的下滑。美国加息使得中美利差处于60bp以内，或者人民币汇率持续承压，对长端利率债的影响会更大。所以下半年除了关注国内经济数据也要密切关注美联储加息进度和汇率的情况。

4、当前房地产市场氛围及信贷环境边际回暖，多城发布楼市利好政策，政策层层加码。我国国内市场走向“稳货币+宽信用”，债市会不会面临较大的上行压力？

最近几个月地产投资和商品房销售面积同比增速持续下滑，1月份整个拿地和销售数据也不乐观，为了稳定经济大盘，贯彻225政治局会议思想，地产方面也加大政策实施力度，不违背房住不炒三条红线原则，部分城市开始降低首付比例，降低房贷利率，并慢慢扩展到一二线城市。

所以最近我们看到中长端债券有所调整，特别是10年等长久期利率债。是对于地产对经济的托底作用的担忧，从政策实施到销售和投资见底，大概至少要到二季末三季度，而这波放松跟之前也不同，一旦地产增速能对冲掉下半年出口下滑对经济的拖累，放松措施就会撤回，不会像之前一样房价大涨。

所以至少债市而言，还有时间去应对下半年的波动，而且经济基本面主要影响中长端，短端主要受资金面影响，在宽货币的环境下，短端大幅上行的风险不大。

5、近期债市波动，但观察财通资管固收类产品，回撤幅度控制的非常优秀。我们在严控回撤方面有哪些策略和方法？

财通资管固收一向贯彻低波稳健的理念，在控制回撤上也有不少心得。

1、力求不发生信用风险，这个是底线。依托我们整个研究体系，从源头开始做控制，所以系统性风险对我们而言发生的概率不高。

2、久期和杠杆。久期对收益和回撤的影响是最大的，比如近期市场上有部分产品从12月底1月初开始降久期，我们也嗅到这个苗头，加上一月获利情况不错，未来又是数据真空期，因此不去赌进一步宽松，借机降了久期和杠杆，所以整体调整幅度较小。

3、严格的止损措施。每个产品定位的时候就已经规定了它的最大回撤，不能超过这个回撤幅度，这样我们才能把我们的产品净值回撤做好。

6、我们都知道收益越高的债，通常风险也相对越高，我们在选择个债的时候是如何权衡收益和信评两者的？

财通资管是比较早就建立信评体系的券商资管公司，2014年资管成立的时候就有了，目前整个信评团队覆盖了宏观、信用、转债、商品等。

1、个券的风险要结合宏观大背景来看。比如：前几年地产债很火的时候，不会预料到部分民企地产公司破产；再如2015年煤企等过剩企业困难的时候，也料想不到去年煤价破1000，产能过剩利差缩到这么窄。所以不能脱离宏观背景单独谈发债主体的风险。

2、脱离流动性和价格谈个券风险也不行。我们选择个券的时候通常除了看资质还会比较同类债券的价格，信评也会给一下主体融资成本做参考，信评对主体的资质的看法我们是会遵守的，但信评的定价我们会做参考，有时候市场变化比较快，所以定价这块要靠基金经理自己把握。债券的价格基本上等于风险溢价+流动性溢价+无风险利率，通过这个可以判断个券有没有价值洼地可以挖掘。

7、最后我们为大家总结展望一下今年债市吧~

今年的债市，宏观环境跟2019年还是有一些不一样的地方，但上半年可以参考一下2019年。整个债券走势可能上半年表现不错，下半年震荡。要抓住上半年的赚钱机会，下半年要控制久期，以票息和carry为主。

本资料所载观点为当时观点，仅供参考，不构成任何投资建议，投资人自行承担任何投资行为的风险与后果。财通资管可发表与其不同的观点或判断。

投资有风险，选择需谨慎。