【鑫元视野】近期重要事件回顾与后市解读

上周重要事件回顾与后市解读

一、 上周重要事件回顾

5月9日周一：

l 苏州市进一步完善房地产政策，自5月9日起，新房限制转让时间由3年调整为2年，二手房对限制转让时间由原来的3年调整为不再限制转让年限，同时，非限购区域房产不再计入家庭限购套数；

这也是近期又一个调整房地产政策的城市，由此也可以看出近期国内多个城市都在住房不炒的原则下陆续放开了房地产，旨在通过地产的复苏拉动经济的增长。

5月10日周二：

l 国家发展改革委等六部门发布《煤炭清洁高效利用重点领域标杆水平和基准水平（2022年版）》提出，整合已有政策工具，加大煤炭清洁高效利用市场调节和督促落实力度；

l 发改委印发《“十四五”生物经济发展规划》指出，“十四五”时期，我国生物技术和生物产业加快发展，生物经济成为推动高质量发展的强劲动力，生物安全风险防控和治理体系建设不断加强；

5月11日周三：

l 财政部下达义务教育相关转移支付资金2125亿元（不含教师工资），引导和支持地方落实“双减”政策要求，提高义务教育经费保障水平，深入推进薄弱环节改善与能力提升工作，加强教师队伍建设，提高教育教学质量；

l 截至4月末时点，交银理财、招银理财、信银理财三家公司的现金管理产品类占比已经均压降至30%以内，提前锁定胜局；建信理财、工银理财、农银理财、中银理财四大国有行理财公司整改进度也符合预期甚至优于预期，现金管理类产品占比均不超过约40%，其中三家均在37%左右；

这里额外介绍一下现金管理类产品，现金管理类产品是银行理财子产品中整体风险等级相对较低的产品，面向的对象也都是大众投资者。过往银行理财子现金管理类产品因为其资产配置范围的优势，收益相较于公募固收类产品一般具有一定的优势。

但是近几年，随着多个监管文件的落地，银行理财子现金管理类的产品优势开始逐渐缩小，加之禁止期限错配后，现金管理类产品的底层标的久期也就受到了限制。

因此未来现金管理类产品的收益相较于现在可能会逐渐下滑，但同时也会有其他的金融产品出现。另外随着现金管理类产品收益的下滑，公募短债，尤其是中短债等债券型基金的优势也会逐渐显现，值得大家关注。

5月12日周四：

l 人社部、国税总局发布《关于特困行业阶段性实施缓缴企业社会保险费政策的通知》，明确特困行业阶段性实施缓缴企业社保政策，适用于餐饮、零售、旅游、民航、公路水路铁路运输企业三项社保费单位应缴纳部分；

5月13日周五：

l 人民银行公布了2022年4月的金融数据。

2022 年 4 月社会融资规模增量为 9102 亿元，同比少增 9468 亿元，预 期 2.03 万亿元，前值 4.65 万亿元; 2022 年 4 月末社会融资规模存量为 326.46 万亿元，同比增长 10.2%，前值 10.6%;4 月新增人民币贷款 6454 亿元，同比少 增 8246 亿元。2022 年 4 月末，M2 余额 249.97 万亿元，同比增长 10.5%，预期 为 9.9%，前值为 9.7%;M1 余额 63.61 万亿元,同比增长 5.1%，前值 4.7%。

因为疫情的影响，数据结构依旧存在问题，这里我们会在接下来的数据解读中重点讲解。

l 银保监会发布《关于银行业保险业支持城市建设和治理的指导意见》，探索房地产发展新模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求。

《意见》要求，有序推进碳达峰、碳中和工作，推动城市绿色低碳循环发展。鼓励银行保险机构加大支持城市发展的节能、清洁能源、绿色交通、绿色商场、绿色建筑、超耗建筑、近零能耗建筑、零碳建筑、装配式建筑以及既有建筑绿色化改造、绿色建造示范工程、废旧物资循环利用体系建设等领域，大力支持气候韧性城市建设和气候投融资试点。

《意见》明确，鼓励银行保险机构合理应用人工智能、大数据、云计算、区块链等新兴技术，提升城市金融服务能力和风险管控水平，并充分发挥资金、技术、渠道、人员等方面优势，拓展线下网点和线上渠道的多元化城市服务功能。

l 能源局局长章建华5月13日撰文表示，能源是工业的粮食、国民经济的命脉。要积极稳妥发展水电、核电、生物质发电等清洁能源。

5月15日周日：

l 央行，银保监会发布《关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知》，对于贷款购买普通自住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20个基点，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行。

在全国统一的贷款利率下限基础上，人民银行、银保监会各派出机构按照“因城施策”的原则，指导各省级市场利率定价自律机制，根据辖区内各城市房地产市场形势变化及城市政府调控要求，自主确定辖区内各城市首套和二套住房商业性个人住房贷款利率加点下限。

《通知》指出，此举是为坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，全面落实房地产长效机制，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。

二、 重要数据解读

国家在5月13日发布了4月的金融数据，前面我们也提到了数据的结构问题，这里我们就重点来看看本次4月的金融数据。

（一） 贷款:疫情制约信贷需求，新增人民币贷款同比大幅少增

4 月新增人民币贷款 6454 亿元，同比去年(14700 亿元)少增 8246 亿元;4 月底人民币贷款余额为 201.66 万亿，同比去年(181.88 万亿)增长 10.88%，增 速比上月回落 0.5 个百分点，较上年同期低 1.4 个百分点。

从非金融企业部门来看，4 月企事业单位新增人民币贷款 5784 亿元，同比 少增 1768 亿元，其中短期贷款减少 1948 亿元，同比少减 199 亿元;新增中长期 贷款 2652 亿元，同比少增 3953 亿元;新增票据融资 5148 亿元，同比多增 2437 亿元。本月短期贷款同比少减 199 亿元，票据融资同比多增 2437 亿元，而中长 期贷款同比少增 3953 亿元，短贷和票据虽然冲量明显，但中长期贷款的低迷拖 累了贷款的总体增长。一方面显示商业银行信贷投放在经过一季度的集中释放 之后增长乏力，另一方面也表现出疫情之下企业扩大再生产的意愿不强。信贷 的低迷应证了我们此前对贷款结构不佳的担忧，在疫情影响持续的情况下，我 们认为短期内宽信用仍难见到明显效果。

从居民部门来看，4 月居民户人民币贷款减少 2170 亿元，同比去年(5283 亿元)少增 7453 亿元。其中，住房贷款减少 605 亿元，同比少增 4022 亿元;不 含住房贷款的消费贷款减少 1044 亿元，同比少增 1861 亿元;经营贷款减少 521 亿元，同比少增 1569 亿元。居民消费贷款少增，反映疫情防控之下居民消费意 愿不强、消费能力受限，后续稳消费压力较大;居民中长期贷款少增，反映出 居民购房意愿及贷款能力仍然较弱，各地购房政策的放松暂时未见明显效果， 疫情之下就业和收入受损或是主要原因。

从非银行金融机构来看，4 月非银行金融机构人民币贷款增加 1379 亿元， 同比去年(1532 亿元)少增 153 亿元。

图 1:2022 年 4 月新增人民币贷款同比多增金额分项数据(亿元)

数据来源：Wind，鑫元基金

（二） 存款：居民储蓄意愿仍强，财政投放速度显著提升

4 月，人民币存款增加 909 亿元，同比去年(-7252 亿元)多增 8161 亿元;

4 月底人民币存款余额 243.19 万亿，同比增长 10.4%，增速较上月末提高 0.4 个百分点。 4 月居民户存款减少 7032 亿元，同比去年(-15700 亿元)少减 8668 亿元。 居民户存款同比增多，主因疫情防控背景下，出行受限，线下消费受阻，此外，疫情之后，预防性储蓄的意愿也有所提升。

4 月企事业单位存款减少 1210 亿元，同比去年(-3556 亿元)少减 2346 亿 元。企事业单位存款同比多增，并非由于生产备款所致，而是疫情防控之下的 被动储蓄行为。

4 月财政存款增加 410 亿元，同比去年(5777 亿元)少增 5367 亿元，反映 出托底经济的需求愈发迫切，财政支出更加积极。

4 月非银行业金融机构人民币存款增加 6716 亿元，同比去年(5268 亿元) 多增 1448 亿元。

图 2:新增人民币存款分项数据

数据来源：Wind，鑫元基金

（三） 社会融资规模:社融存量增速低于预期，企业信贷需求不足4 月社融增量 9102 亿元，同比去年(1.86 万亿)少增 9468 亿元。社融同比 少增的主要贡献项为社融口径下的人民币贷款，人民币贷款增加 3616 亿元，比 去年同期少增 9224 亿元。4 月社融存量同比增速为 10.2%，较上月降低 0.4 个百 分点。从社融数据来看，股票融资和政府债券需求持续改善，而企业债券融资 需求低迷。社融大幅少增，反映出当前融资需求不足、信用扩张乏力的困境， 随着基建投资托底节奏的提速，政府债券融资对宽信用起到了较强的支撑作用。 图 3:社融存量分项同比增速走势

资料来源:Wind，鑫元基金

（四） M2 增速超预期，宽货币效果强于宽信用 4 月末 M2 同比为 10.5%，预期 9.9%，较前值(9.7%)大幅上升 0.8 个百分点，自 2016 年 2 月以来首次超过社融同比增速;M1 同比为 5.1%，较前值(4.7%) 回升 0.4 个百分点，M1 的回升我们认为不能简单理解成反映企业的生产活力在回升，更可能是经济基本面较弱且供应链与生产活动受到疫情影响后企业的被动持币行为。M2 与 M1 的剪刀差扩大，显示实体经济的活跃程度恶化。图 4:货币供应量同比增速走势(%)

资料来源:Wind，鑫元基金

我们的观点如下：1、4 月社融和信贷均大幅不及预期，主因疫情防控制约了信用的扩张， 即使票据和短贷冲量也难以改变信贷总量和结构均不佳的困境。 2、4 月居民贷款-2170 亿元，说明居民在净还贷。疫情之下，居民消费贷款意愿和能力均下降，预防性储蓄意愿提升;房地产限购政策的放松暂时未能给居民的房贷需求带来增量变化，反而是存量房贷断供比例有所提升。 3、4 月财政存款同比少增 5367 亿元，反映出托底经济的需求愈发迫切，财政支出更加积极。 4、M1 反弹不能简单理解成反映企业的生产活力在回升，更可能是经济基本面较弱且供应链与生产活动受到疫情影响后企业的被动持币行为。 5、M2 增速超预期，且自2016年2月以来首次超过社融增速，说明当前宽货币的力度要明显强于宽信用的力度。 6、对市场的影响 社融增速不及预期，且企业中长期贷款需求低迷，宽信用的效果仍待观察，利好债市。社融数据公布之后，10年期国债活跃券收益率短暂下行，随后调头上行，说明市场对社融增速低迷或有充分的预期，社融数据公布之后反而有利好出尽的意味。社融数据低迷，主因疫情对信贷需求的抑制，对股市影响中性偏空。货币宽松得到印证，在中美经济周期错位的背景下，汇率将承受一定的贬值压力。

三、 市场解读与后市展望

（一）债券市场

上周宽松的资金面与对数据的弱预期为本周交易主线。上半周债市收益率下行，在即将出炉的经济、金融数据的弱预期和资金面宽松之下，市场持续扎堆中短端，三至五年政金债周一、周二合计下行5BP。尽管期间复工复产、房地产领域不断出现利空债市的消息，但整体来看上半周曲线小幅牛陡。进入周三，CPI、PPI小幅高于市场预期，午间起市场开始萌生对发行特别国债的担忧，当日利率出现1至1.5BP的调整。诚然，疫情重创之下，特别国债的必要性有所提升；但与2020年3月宣布并4月披露不同，目前已行至5月，特别国债仍在讨论阶段，实际的发行考虑到年中预算调整与人大审议，根据财政部已经披露的国债发行计划与今年特别国债的到期情况来看，即使发行，在三季度落地的可能性更高。下半周，国常会要求财政、货币政策以就业优先为导向，稳住经济大盘。海外方面，美国CPI高于预期，但由于高频指标已部分显示经济连续降温苗头，海外市场交易加息之下的衰退叙事，美债已连续回落一周至2.90%以下。国内债市进入窄幅震荡，随着因疫情而羸弱的社融数据的出炉，周五市场选择落袋为安，中长端收益率小幅上行。全周来看，宽松的资金面与对社融的弱预期支撑下，各期限小幅下行3至5.5BP。我们认为：资金面宽松程度与防疫进程将为五月中下旬的交易主线，金融数据已揭示当下货币之于信用，更似“推着石头的绳子”，更多疏通传导政策亟待出台。降准以来，随着近期最大的利好落地，市场在缺乏利多因素的情况下出现了一些担忧，如特别国债、金融市场杠杆、“猪油共振”等，但前文已述，特别国债必要性有所提升但畏之尚早；而“猪油共振”的幅度与节奏待考，更多是三季度的叙事，届时的地产企稳与否、基建实物工作量的持续性等均会于此阶段更加明朗。因此，短期内交易主线仍为资金面的走势与防疫进程。资金面方面，央行利润上缴与降准提供了支撑，同时财政“少收多支”的基本面没有变化，更大的变盘在五月的政府债券发行节奏上，根据目前的发行计划，5月的政府债券净融资额或在一万亿元左右，资金需求环比显著抬升，且从节后的情况来看，日均净融资已来到561亿元。疫情方面，防控无疑对短期的基本面复苏形成牵制，但需要尊重数据层面上海转好已形成趋势的事实。从更长视角来看，政治局会议传递了较强的稳增长意愿，债券市场的利空来源于宽信用的增量政策，此前处于“用好存量”期间，但以“基建牵引、地产企稳、打提前量”为抓手的稳增长脉络愈发清晰，“全面加强基础设施建设”之下，预计未来将持续满足城投企业合理融资需求。地产方面，百强房企数据与信贷数据交叉验证，当下投资与信贷结构中最大的问题还是地产的企稳。这涉及到政策宽松的加码与民营房企信用的改善，在千亿以下中小型房企被挤出的过程中，如何确保大型房企的再融资能力且防范高杠杆主体债务风险是维稳地产的关键。今年以来，地产需求侧松绑的深度不断下探，已经有超100座城市出台了楼市松绑政策，但库存压力较大的城市仍为大多数，更多需求侧的实质性放松与金融机构对房企融资需求的响应将实际维稳行业基本面。

（二）权益市场

上周海外市场方面：

公布的美国4月CPI同比增速从3月份的8.5%降至8.3%，环比增长0.3%，似乎预示着通胀的降温。但核心CPI数据却不容乐观，同比大增6.2%，环比增长0.6%。

4月CPI同比增速的回落主要受益于能源价格的下降以及去年同期高基数的影响。而核心CPI中的耐用品受困于供应链问题，核心商品在3月回落之后又重新进入通胀；

核心服务方面，机票和酒店价格在快速反弹，未来还将因为旅行季的到来，呈现进一步的上涨。通胀中最为坚实的住房价格也继续上涨，同时作为领先指标的全美房价指数预示住房带来的通胀还要持续至少一个季度。

劳动力市场的持续紧张，使得工资继续增长，正在不断推升服务业项目的价格。因此美联储更关心核心通胀的月度环比增长何时能停止下来，美联储的几位官员再次强调了通胀控制是第一位的，为此甚至可以冒一定的衰退风险，即使短期会付出失业率上行的代价。

所以，我们看到美股近期的持续下跌，是在反馈衰退预期下的业绩因素，短期内美股或将继续表现出较为疲弱的走势。

国内市场方面：

一方面周五公布的金融数据不及预期，另一方面周末央行和银保监会的文件对于房地产行业的需求促进有一定的提振。因此我们也可以预测，后续预计各部委将根据之前政治局会议的要求，出台更多的稳经济政策，伴随着政策落地，经济增速的下行趋势会得到扭转。

整体我们认为：

在外部美国经济衰退预期，内部经济增速受到疫情影响以及前期跌幅较大的背景下，成长赛道本周持续反弹，反弹的持续性仍需进一步观察。稳增长行业则在政策的支持下，也有所表现，但若要有趋势性的上涨机会仍需要看到中下游数据端的改善迹象。

经济要稳，市场也要稳，降低波动预期，耐心等待市场的整固过程。在不久的将来，我们一定能看到防疫的全面胜利和稳经济稳增长稳物价的成功。

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