通威股份：光伏行业维持高景气，千亿大单助推通威盈利增长，攻防一体继续领跑行业。

公司基本情况

通威股份以饲料工业为主，同时涉足水产研究、水产养殖、动物保健、食品加工等相关领域的大型农业科技型上市公司，系农业产业化国家重点龙头企业。公司发展农业和新能源两大主业，其中农业主业以饲料工业为核心，全力延伸和完善水产及畜禽产业链条。同时，在新能源主业方面，公司已成为拥有从上游高纯晶硅生产、中游高效太阳能电池片生产、到终端光伏电站建设的垂直一体化光伏企业，已形成拥有自主知识产权的完整光伏新能源产业链条，并成为中国乃至全球光伏新能源产业发展的核心参与者和主要推动力量。

在新能源产业链上游，通威旗下永祥股份拥有四川乐山、内蒙古包头、云南保山三大高纯晶硅生产基地，已打造出了全球单体规模大、综合能耗低、技术集成新、品质优的生产线，高纯晶硅产能已达18万吨/年，全球领先。公司产品质量、综合技术指标、生产成本行业领先，产品99%以上满足单晶需要，部分达到电子级半导体硅材料质量标准，实现了高纯晶硅“中国制造”，彻底改变全球高纯晶硅行业竞争格局。公司产能预计2022年底产能达到33万吨，进一步巩固高纯晶硅全球龙头地位。

通威太阳能深度切入太阳能发电核心产品的研发、制造和推广，是全球领先的晶硅电池生产企业，现拥有合肥、双流、眉山、金堂四大基地及通合项目，在职员工12000余人，现有产能超过40GW，连续六年成为全球产能规模和出货量最大、盈利能力最强的太阳能电池企业。2022年底，公司将形成超过55GW产能。2023年，通威太阳能将形成80-100GW产能，产值超过800亿元。

通威农牧板块目前业务遍布全国各地及东南亚地区，年饲料生产能力超过 1000 万吨，是全球领先的水产饲料生产企业及重要的畜禽饲料生产企业。通威农牧现拥有70余家涉及饲料业务的分子公司，采取就地生产，建立周边销售覆盖的经营模式，同时为养殖户提供有效的技术、金融等配套服务。公司的生产、销售网络已布局全国大部分地区及越南、孟加拉、印度尼西亚等东南亚国家。

通威股份技术中心建立了良好的科研创新组织架构和运行机制，以专门从事动物营养与饲料、动物良种培育和养殖、动物保健、自动化养殖设施工程、水产与畜禽产品加工、生物科技相关研究和技术集成，创新研究成果迅速转化为现实生产力，为企业的发展提供了重要的技术支撑。技术中心拥有科研人员近 500 人，设有水产研究所、特种水产研究所、畜禽研究所、动物保健研究所、设施渔业工程研究所、三文鱼研究所、水产科技园、水产工程中心、检测中心等科研机构，有效引导创新研究，明确创新目标，细化创新任务，保障创新成果。

在产业链终端，通威将光伏发电与现代渔业有机融合，于全球首创“渔光一体”发展模式。目前，通威在全国多个省市开发建设46个“渔光一体”基地，累计装机并网规模超过2.4GW，优质而清洁的光伏电力正源源不断地惠及千家万户。作为中国乃至全球唯一一家同时涉足农业和新能源光伏产业的龙头企业，通威真正实现了农业和光伏高效协同发展，并将最终成为全球领先的绿色农业和绿色能源供应商。

新能源行业持续维持高景气度，硅料价格持续新高。

国家能源局发布的统计数据显示，5月国内光伏新增装机6.83 GW，同比增长141.34%，环比增长86%；1-5月，光伏累计新增装机23.71 GW，同比增长139.25%。

全球光伏行业都迎来了高速增长，2021年全球光伏装机容量170GW，同比上升了30% 而我国光伏装机容量去年也达到54 GW，连续9年光伏装机容量蝉联世界第一。

硅料本质上是化工行业，扩产周期长，产能弹性低，容易出现供需错配。硅料市场价格主要由零售市场决定。目前零售端硅料供不应求，推高市场价格，且拉升了长单供货价格。

在此背景下，市场供需失衡的情况越发明显，硅料价格也因此得到有效支撑再度走强。

6月22日，中国有色金属工业协会硅业分会公布最新多晶硅报价。本周国内多晶硅价格延续涨势，三类硅料成交价持续上涨，硅料最高成交价28万元/吨，刷新了去年11月创下的27.5万元/吨的历史高点，单晶致密料也刷新了去年11月创下的26.8万元/吨的历史高点。今年以来，硅料价连涨16周，随后价格趋稳，自6月起价格再度上扬，截至目前，三类硅料价格累计上涨幅度均超过17%。短期内硅料价格还将继续维持高位。

多晶硅现货价格

高纯晶硅：2021年产量全球第一，新增产能逐步释放。

2021年，公司实现多晶硅产量10.77万吨，同比增长24.3%。公司产量名列全球第一，国内市场占有率达22%。截至2021年年末公司已形成高纯晶硅年产能18万吨。目前公司在建项目产能合计17万吨，其中包头二期5万吨项目预计2022年投产，乐山三期12万吨项目预计2023年投产，届时公司产能将达35万吨。2024-2026年规划产能80~100万吨，位居行业第一。随着设备投资的规模效应边际递减、原燃料价格上涨，多晶硅行业成本开始下降， 2021年公司新产能生产成本最低已至3.3万元/吨，同比下降7%，成本优势明显。2021年，公司产能利用率129.61% 单晶率超过99%。公司产品单位平均综合电耗同比下降12%，蒸汽消耗同比下降55%。

一体化布局 为电池业务保驾护航 太阳能电池出货量蝉联世界第一

2021年，公司电池及组件销量达34.93GW，同比增长57.61%，电池技术方面，新增投产1GWHJT中试线，目前HJT研发和量产效率均大幅提升，银浆替代取得进展；目前1GWTOPCon项目已顺利投产。截至2021年末，公司单晶电池量产平均效率23.53%.

通威股份作为电池片的龙头公司，对HJT和TOPcon两种电池片均实现了量产，往后可以随着世界技术发展的变化随时进行调节扩大主流技术产能。有望继续在往后的电池片技术革命中领跑行业。

农牧板块稳步增长，为公司新能源产业征战打下牢固地基。

目前国内饲料行业经过几十年的发展后，已经进入成熟期，由几大饲料龙头牢牢控制。通威股份在饲料领域处于当之无愧的龙头之一，受首轮猪周期以及猪瘟影响拉动，饲料产业需求持续在加大，无论是猪饲料或是因为高价猪肉而改吃鸡鸭鱼肉拉动的家禽饲料都在这两年加大了需求，根据中国饲料协会的统计，2021年全国饲料总量同比增长了16%至29.344.3万吨。猪饲料产量增长46% 禽类饲料在2021年略有下降在3%左右。反刍动物饲料同比增长12.2% 水产饲料同比增长8%。总体饲料市场保持增长势态。

全国饲料产量总体走势

全国各种饲料累计同比

2020年至2022年初 饲料需求扩展的同时，加上全球央行放水的宏观格局下以及俄乌战争的影响下，饲料产业原材料价格也不断攀升，玉米 小麦 豆粕 几近翻倍。

玉米小麦豆粕价格走势图

原材料价格的上涨也压低了生产商的利润，这对饲料生产企业的赚钱能力和抗风险能力带来了更大的挑战，一些中小型企业 抗风险能力差，体量小面临大幅亏损，目前整个行业已经进入到了很好的扩张并购时机阶段。通威股份目前已收购天邦股份旗下水产饲料全部资产和猪料部分资产，目前已经完成交割

全球：玉米饲料消费预测年度

根据美国农业部对年度饲料消费用玉米的预测，玉米 小麦 豆粕等原材料的需求呈现持续上升趋势。表明在未来一段时间 对饲料的需求程度还将继续扩大。

通威股份的饲料业务在行业中处于前列，以水产饲料 禽畜饲料为主，从产品研究 生产，销售 一条龙满足 禽畜 水产 等动物养殖过程中的生长所需。水产饲料是公司农牧产业的主要利润贡献来源，一直是公司业务的核心。

通威水产系饲料

截止2021年财年末公司年饲料生产能力超过1000万吨，公司旗下拥有近70家涉及饲料相关的子公司遍及全国以及东南亚地区。

通威股份近年来也积极投身于水产养殖领域，为公司在2021年创造了11.4亿的营收，实现了20%的增长，随着疫情的好转，经济的恢复，消费提升。通威水产养殖在未来还将呈现高速增长的局面。

财务透视

通威股份2021年 整体业绩实现了高速增长，公司2021年营收634.9亿 同比增长43.64%归属母公司净利润82.08亿，同比增长127.5%。

营业收入及增长率

归属母公司净利润及增长率

经营利润率

通威股份经营利润逐步走高，2021年毛利率27.68%，相较于2020年17%的毛利率 整整提升了10%。其中光伏板块毛利润为39.81.农牧板块毛利率为9.48%，农牧板块毛利率下滑主要为原材料价格大幅攀升所致。

营业收入季度变化

利润表

各板块营收占比

2021年总营收634.91亿，光伏板块营收381.84亿 农牧板块245.9亿，分别贡献了总营收的60.1%和38.7%。今年来光伏板块占业务营收利润的占比高速增长，而农牧板块则稳中有升。

估值分析

目前通威股份的PETTM为20.78 处于机会值下方，低于估值中枢27.6.

估值比较

ESG评级

ESG综合评分7.95 管理实践得分5.17 争议事件2.79 ESG评级AA

投资逻辑

在全球碳中和节奏加速的背景下，全球都在寻找能源转型，能源独立，在各国政策持续加码的前景下，必将拉高光伏产业需求，技术加速降本，硅料产能的释放支撑下游需求，

光伏产业硅料价格随着下游的需求带动，一路上行还将在高位维持，硅料价格的高位维持必将大幅增加公司业绩，下游硅片产能投放在超预期的情况下，仍会维持紧张状态。而公司在光伏板块 上游硅料，中游电池片方面都较竞争对手有一定的优势，硅料成本低于同行业平均水平。同时公司产能也在不断扩充，形成硅料，硅片，电池，组件四大主要产品线 形成了一个整体，从而能有效规避风险。

千亿大单的签订，为公司业绩再增稳定性，三月公司与隆基股份签订442亿元大单，6月17日与青海高景太阳能签订509亿大单，6月22日公司与云南宇泽签订385亿大单，三笔大单价值1336亿元，这为公司业绩增加了增速前提和确定性，同时增加了未来业绩的稳定性。按今年一季度的净利率测算，这笔千亿大单，净利润就值310亿。为未来五年平均每年就为公司增厚60亿打底利润。

农牧板块整体来看，也是稳中有升的，虽然因为原材料价格的高企导致公司农牧板块的毛利润略有下滑，但原材料价格高企的局面将在下半年发生逆转，美联储的加息背景下，原来全球央行放水，和疫情原因导致的原材料高企的局面将会改变，这将为公司农牧板块毛利率，净利率的提升带来改变，随着原材料价格的回落，公司毛利率 净利率将会得到显著的改善提升。从而增厚公司利润。

其次据美国农业部的预测 今年饲料消费还将继续走高，说明市场需求还将进一步扩大，我们明显看到近期猪肉价格回升，摆脱底部区域，说明猪肉价格已经见底，同时也说明因为上一轮猪周期产能基本清空，现在猪肉价格的回升势必带动养殖户的回流。从而进一步推动饲料需求。

公司水产养殖也已经进入正轨，去年为公司创收了11亿多营收，随着疫情的恢复，消费者信心的增强，食品 餐饮消费得以恢复，也将会拉动公司的水产养殖收入。

2022年第一季度，公司总营收246.85亿，同比增长132.49%归属母公司净利润51.945亿 同比增长513%。毛利率提升至34.11% 净利润提升至23.59%，相比于2021年第一季度的7.5%提升了13%比2021年财年的12.37%整体提升了7%，在新能源产业维持高景气的背景下，光伏产业链也将维持高景气度，公司今年业绩还将维持高增长势态。

综述

通威股份光伏产业一体化+农牧饲料养殖一体化，一加一大于二的效应提速公司业绩，同时也能很好的对冲风险，即使在光伏产业不及预期的情况下，农牧板块也能为公司提供安全支撑。同时渔光一体的理念，必将引领未来水产养殖潮流。农牧在后光伏在前，光伏前方突击，农牧后方防守。在新能源光伏板块高景气下，光伏业务前方攻城略地，后方农牧稳中有进。为整个集团提供强大的协同发展护盾，预测公司2022年归属母公司净利润220亿 ，PE 8.8倍，故此看好通威股份 目标均价80. 最高目标价108。

风险提示

光伏装机不及预期 硅料新增产能大幅超预期

多晶硅价格持续下跌 需求增长不及预期

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