走近基金经理：一文了解15年投研老将张勋的投资方法论

张勋，管理学硕士，7年证券投资管理经验。2010年4月加入泰达宏利基金，现任泰达宏利基金研究部总监，目前管理着泰达宏利新能源（012126）、泰达宏利周期混合（162202）等基金。

根据金融界商讯报道，张勋的泰达宏利新能源基金近1年获得不错的成绩。晨星排名显示，泰达宏利新能源近1年同类排名1/151。（基金过往业绩及其排名并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金业绩不预示未来表现。基金完整业绩请详见文末备注）

价值投资是基础

我觉得，成功的价值投资要坚持三个要素：首先是企业的质量，必须是优质的企业；其次是企业创造价值的能力，你可以用ROE指标，可以用利润增长等等；再一个就是估值。如果不能坚持这三个要素，能不能做得好，持续性如何都是值得怀疑的。

在价值投资过程中，核心是确认企业价值创造的能力，了解企业是不是在真正地创造价值。和市场处于什么周期、企业处于什么样的行业、市值大小等都没有必然的联系。我们不觉得你投资万亿市值的公司就是价值投资，你投资10亿市值的公司就是在做投机。

三要素中很重要的一点是怎么定义企业的价值创造能力。

我个人觉得，对于一个成熟的企业来说，企业的价值创造看什么？看它的再投资回报率和企业的综合加权平均资金成本。如果再投资回报率高于加权平均资金成本，对一个成熟企业来说，它就是持续在创造价值，否则可能就是在价值损毁。对很多新兴企业，可能有更多的评估价值创造的方法，比如说收入的快速增长、现金流的巨额创造等等。

选股要可理解、可跟踪、可承受

我们把精力放在自己可控的行业配置和个股选择上。

我选择个股的立足点是：可理解、可跟踪、可承受。

什么是可理解？即你买的东西你要明白它的产品、它的商业模式，理解它的技术含量，这样的话你才能更有信心，避免买错、被骗。可跟踪则可以让你的决策有依据。我们在投资中，如果买了黑匣子的公司，在交易上是无法保护自己的，可能很多时候会提前出局。只有可跟踪可理解的东西，你才不会恐惧和焦虑。可承受，就是你配多少仓位、回撤到什么程度，要能够对你的组合不产生很大的影响。

以绝对收益思路为出发点

我总是以绝对收益的视角来看待投资、选择投资标的。

首先，从买卖来看，绝对收益思路下你卖出和买入的理由，是你的目标收益空间。而相对收益的卖出、买入的理由是能不能找到更好的标的，能不能找到跑得更快的行业和个股？

其次，从跟踪的指标来看，绝对收益更看重价值创造和估值回归。相对收益则跟踪企业的利润创造能力是不是加速增长、产量是不是加速渗透？

第三，绝对收益视角的思维看的是经营思维和产品思维，而相对收益视角看的是会计思维和财报思维。从另一个角度来看，就是业务的本质，绝对收益思路更看重企业的竞争力、竞争格局怎么样、价值创造能力怎么样？相对收益思路除了看业务本质之外，还会看一部分企业管理层的意愿。

再一个方面就是估值方法也不一样。绝对收益思路的估值方法更多的是经典的DCF估值方法，但相对收益思路更多来自于PE、PS等估值方法。

挣稳定的阿尔法的钱

股价的短期波动是极端没有效率的，找到那些具有长期价值创造能力的企业，挣稳定的阿尔法的钱才是长期正确的事。

从长期来看，股价是追寻企业价值创造能力的，但短期来看市场是极端没有效率的，我们永远没法解释一个股票在一个月内或者在一个周内连续涨停跌停、或是反复涨停跌停是怎么出现的。很多就是资金的作用，在短期内是极端没有效率的。从我的经验来看，过多关注短期波动是和企业的长期上涨、长期价值增长失之交臂的最主要原因。

投资价值创造企业，看企业的胜率很重要，对于机构投资者来说，其实包括所有投资者，我们能挣的钱就是稳定的阿尔法的钱。我们认为像很多不可靠的Alpha和散户的Alpha，其实我们挣不到的，更多的是交易浪费，投资要做长期正确的事。

当然，不频繁地跟随股价波动进行交易，获取交易的差价，并不代表我完全无视波动带来的风险和机会。因为企业股价的波动是很大的，有时候会超涨或超跌。你在跟随价值创造过程中要不断在中间做适当的交易。

构建均衡的组合

我从2014年开始做基金经理，在15年、16年市场的大起大落中交了学费，从此对于风险有了非常深的理解。在经历了2018年熊市后，更加明白了行业和风格分散的必要性。

为了化解可能的风险，我通常会用以下四个方法。

第一，选择标的要有安全边际和目标收益的考量。

第二，是成长性保护，没有什么比成长性更能保护你组合的长期净值向上。

第三，组合标的之间必须弱相关，弱相关并非只是行业分散。不同类资产对风险的承担是不一样的。比如蓝筹股、稳健增长的标的，高速增长的标的，还有新兴主题投资，它们的风险度量是不一样的。我们把资产进行分类，在构建组合时，在风格上也进行分散，大票、小票，稳定成长、周期成长等都进行均衡配置。

第四是投资组合的再平衡。在这个过程中要不断考量，让你的组合保持在它应有的风险程度上。

投资观点

我把对市场的分析简化成共识和常识。

共识性的东西决定了市场或者板块的趋势，常识性的东西我用来纠正我在共识中出现的问题，可能涨多了，可能跌过了都可以进行操作。

现在市场的共识是什么呢？

第一是疫情在2022年肯定会慢慢受到控制，海外经济持续修复。第二是上半年的通货膨胀预期挺高的。第三是全球流动性在2022年大概率是收紧的，中国要搞逆周期、跨周期调节，我们的放松程度不确定。再一个共识就是大家看好的行业有很多是相似的，比如跨周期调节的品种、新能源、军工等等。

常识上怎么做？

第一，我认为，中国的经济增长有动力、有能力超过美国的经济增长，这是常识，如果我们经济不好，逆周期跨周期调节的力度就会加大。

第二，具有时代特征的行业持续性强，这也是非常简单的道理。任何一个行业的上涨都不可能一蹴而就，发展的过程中会有波折，就像现在的新能源、前些年的白酒等等，都有这样的过程。我们要相信，具有时代特征的行业，它的持续性会很强，每次大的回调可能都是我们考虑加仓的机会。

再一个常识就是市场主要矛盾将从供给问题向需求问题转变。从供求曲线的角度来看，供给决定的是斜率，而需求决定了方向和趋势。过去几年因为疫情的问题，全球的供应链面临着挑战，在此过程中中国是受益的。但如果疫情得到控制，全球的供应链就会恢复，主要矛盾将从供给问题向需求问题转变，我们要关注的是全球经济的需求能不能及时恢复？恢复到什么程度？看供给问题时，看的是价格，如果供应链恢复，供给问题让位于需求问题，那么，和价格相关的标的我们需要谨慎一些，而跟需求相关的标的、未来的新增量经济，我们可能要更多关注一点。

从长期视角来看，我觉得增量经济还是主战场。哪些是增量经济？两个判断标准，一是需求能够持续扩张的领域；二是可以持续加杠杆的领域。这些增量经济都具有非常鲜明的时代特征。从这个角度来看，我们看好以下几个方向：一是新能源；二是军工，这是大国崛起的刚需；三是智能化，指的是科技革命进入到现在之后新的应用；四是硬科技，这是中国制造业升级的必然方向；另外的行业像消费品和互联网，也是长期的底仓。

在买的过程中，我们会更关注性价比。因为今年国内外的形势不太一样，经济的问题、流动性的问题都会有变数，所以我们在买的时候要更多的关注安全边际和成长性。

投资是为了让生活更美好

财富的保值增值，主要的方式有两种。一种是用宏观对冲，第二种方式就是投资企业股权，分享企业成长的价值。从投资史来看，分享企业的成长价值是保值增值最有效的方法。股权投资过去200年的复合收益率是8%，债券、黄金包括通胀都远远跑输于权益投资收益，所以拉长时间维度看，权益投资应该是我们力争财富保值增值的一个相对有效的工具之一。

我认为，投资是为了让生活更美好，让自己能过上更好的物质生活和精神生活。如果达不到这个目的，投资会很痛苦。所以我对自己的定义就是为了让生活更美好。从客户的角度来考量，我希望能够给客户提供的是可持续的，具备吸引力的回报，努力让客户得到财富的回报。

备注：012126/泰达宏利新能源（A类）成立于2021年5月26日，基金业绩比较基准：中证新能源指数收益率75%+中证港股通能源综合指数收益率（人民币）10%+中证综合债券指数收益率15%，本基金现任基金经理张勋（2021年5月26日至今）。

本基金2021年业绩为41.96%，同期业绩比较基准为32.16%，源自本基金定期报告。

张勋管理的同类基金近五年完整业绩及基准数据如下：：

162208/泰达宏利首选企业成立于2006年12月1日，基金业绩比较基准：富时中国A200指数收益率*90%+同业存款利率*10%，本基金现任基金经理张勋（2014年11月21日至今），历任基金经理陈桥宁、吴俊峰、刘金玉、许杰、梁辉、史博、陈少平、温震宇。

本基金2017年、2018年、2019年、2020年、2021年的业绩分别为20.00%、-32.48%、66.66%、75.11%、19.79%同期业绩比较基准分别为23.22%、-22.11%、33.11%、23.4%、-4.62%源自本基金定期报告。

风险提示：本材料根据江苏财经广播报道整理，由泰达宏利基金管理有限公司提供，不构成投资建议或承诺。以上观点、数据、及其他信息仅作参考，不作为基金销售的法律文件，不构成任何意见，亦不构成任何产品交易的推荐。投资者应根据自身风险承受能力自主判断进行投资，若造成损失，泰达宏利基金管理有限公司不承担任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金历史业绩不代表未来收益，基金排名机构的排名数据并不构成基金业绩表现的保证。请投资者仔细阅读各基金《基金合同》、《招募说明书》及相关公告。基金投资人在投资前请确认已知晓并理解该基金产品特性与相关风险，具有相应的风险承受能力，谨慎投资。