如何预判公司的成长性？

引言

由于成长性（业绩增速）和公司股价高度相关，因此预判公司的成长性则变得十分重要。那么，公司在快速成长前一般具有什么特征？

我们知道，企业的产量提升一般来自两个方面：产能利用率的提升或新增产能。产能利用率的变动往往受订单变动影响，这个较难通过公开数据跟踪；而新增产能则可以通过企业的资本开支来预判。

企业为了提升产品的竞争力，可能会加大研发支出力度，而产品竞争力的提升往往会带来需求的增加，进而为产品带来量价齐升的机会。

结合上述分析，下文将从企业的资本开支和研发支出两个方面出发，探究其对企业未来成长性的预测效果。

01 快速看懂资本开支和研发支出

1、指标解释

（1）资本开支

按照会计学的定义，资本开支又称资本性支出，是指企业购置固定资产、无形资产的支出以及与之相关的贷款利息支出；这部分支出在现金流量表中体现在“购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金”项目。企业资本开支一般是更换或新增产能以适应当下需求和景气周期、又或者是为了顺应新技术发展和政策要求的新增投资。

（2）研发支出

企业内部研究开发项目的支出，包括研究阶段支出与开发阶段支出两类。研究是指为获取并理解新的科学或技术知识而进行的独创性的有计划调查。开发是指在进行商业性生产或使用前，将研究成果或其他知识应用于某项计划或设计，以生产出新的或具有实质性改进的材料、装置、产品等。

2、指标背后的逻辑

决定企业资本开支的因素主要是管理层的投资意愿、投资需求及是否有能力进行投资扩张。而企业一旦产生资本开支，往往代表后续产能大概率将会扩张，未来的营业收入也会相应增加，因此资本开支理论上领先于营业收入增长。

随着高质量发展的深入推进，科技创新对于企业的长期竞争力愈发重要，因此企业在研发方面的投入力度或许会成为未来企业（产品）竞争力的重要决定因素，在具有科技属性的行业中更是如此。不过由于商业模式不同，并非所有行业都需要高研发投入，比如消费板块中的食品饮料、服饰、家居用品等行业主要依靠在品牌和营销上的投入获得市场份额，而酒店、餐饮等行业更多是靠服务质量来打造竞争力；上游周期板块生产技术成熟、资源属性强，因此研发能带来的增长也比较有限；偏运营类的公用事业公司，其未来现金流主要来自项目投资，因此对研发的需求也并不强。

02 哪些行业的资本开支及研发支出强度较高？

1、各行业资本开支强度情况

如果用“资本开支/（固定资产+无形资产）”衡量资本开支强度，从2021年的情况来看，资本开支强度较高的行业或赛道有半导体（57.5%）、CXO（43.4%）、电池（41.7%）、医疗器械（40.3%）、消费电子（38.9%）、能源金属（37.9%）、军工电子（36.3%）、新能源车（34.9%）、养殖业（34.9%）、元件（34.7%）、生物制品（34.6%），资本开支强度较低的行业或赛道主要集中在重资产行业和服务型行业：煤炭（8.0%）、钢铁（8.9%）、燃气（11.4%）、石油石化（11.7%）、电力（11.7%）、水泥（11.9%）、房地产（12.1%）、基础建设（13.0%）、中药（13.8%）和旅游（13.8%）。（数据来源：Wind）

从过去五年的平均水平来看，资本开支强度较高的行业或赛道有半导体（41.8%）、消费电子（34.5%）、影视院线（33.0%）、电池（31.9%）、养殖业（31.4%）、CXO（31.1%）和医疗器械（31.1%），资本开支强度较低的有煤炭（6.0%）、钢铁（6.5%）、水泥（9.3%）等。（数据来源：Wind）

所有行业/赛道的历史数据可见附录1。

2、各行业研发支出强度情况

如果用“研发支出总额占营业收入比例”衡量研发支出强度，从2021年的情况来看，研发支出强度较高的行业有游戏（13.2%）、生物制品（12.6%）、半导体（12.4%）、计算机（12.2%）、军工电子（10.8%），研发支出强度较低的行业有银行（0.2%）、房地产（0.3%）、物流（0.4%）。从过去五年的平均水平来看，研发支出强度较高的行业或赛道有游戏（12.3%）、半导体（12.3%）、计算机（11.0%）和军工电子（10.3%），研发支出强度较低的有旅游（0.3%）、房地产（0.3%）、物流（0.4%）等。（数据来源：Wind）

如果用“研发人员数量占比”衡量研发支出强度，从2021年的情况来看，研发支出强度较高的行业有游戏（50.2%）、半导体（42.9%）、计算机（37.0%）、军工电子（32.9%），研发支出强度较低的行业有养殖业（2.1%）、旅游（2.2%）、能源金属（2.7%）、饮料乳品（2.8%）。从过去五年的平均水平来看，研发支出强度较高的行业或赛道有游戏（49.9%%）、计算机（37.3%）和半导体（12.3%），研发支出强度较低的行业有旅游（1.6%）、养殖业（2.2%）、房地产（2.8%）、乳品饮料（2.8%）等。（数据来源：Wind）

所有行业/赛道的历史数据可见附录2和附录3。

3、前瞻指标与行业成长性之间是否相关？

通过求解各行业资本开支强度排名（或研发支出强度排名）与未来一年营收增速排名之间的相关系数，我们发现研发支出强度高的行业未来成长性更强，但不同年份之间相关性变化较大，而资本开支强度的对应关系则不太显著。

表1：不同指标与未来一年营收增速之间的秩相关系数

数据来源：Wind，鹏扬基金，截至2022-07-22

03 指标在行业内部的前瞻效果

1、同一行业中资本开支强度更高的公司是否增速更快？

通过选取行业（或赛道）内部资本开支强度前25%的公司（年报数据），计算其在下一年的营收增速均值，并与该行业所有股票的营收增速均值比较，我们发现在85%的行业（或赛道）中资本开支强度更高的公司未来增速更快。

具体来看，风电设备、光伏、CXO、新能源车、军工电子、半导体、通信设备这几个行业（或赛道）中资本开支强度对未来营收增速的领先效果较好，过去四年，上述行业资本开支强度前25%的公司未来一年营收增速比行业均值分别高出22.9%、19.8%、12.8%、12.7%、11.7%、10.6%、10.6%。（数据来源：Wind）

2、同一行业中研发强度更高的公司是否增速更快？

利用同样的方法，我们发现在74%的行业（或赛道）中研发支出总额占营业收入比例更高的公司未来增速更快，而仅在48%的行业（或赛道）中研发人员数量占比更高的公司未来增速更快，说明研发支出总额占营业收入比例有一定的前瞻性效果，但研发人员数量占比没有前瞻性。下面将研发支出总额占营业收入比例作为研发支出强度的代理指标。

具体来看，生物制品、半导体、美容护理、风电设备、光伏、电池、CXO这几个行业（或赛道）中研发支出强度对未来营收增速的领先效果较好，过去四年，上述行业研发支出强度前25%的公司未来一年营收增速比行业均值分别高出50.3%、22.2%、16.6%、15.9%、11.7%、11.6%和10.7%。（数据来源：Wind）

小结

通过以上分析我们发现，资本开支强度高的行业（半导体、CXO、电池、医疗器械、消费电子、能源金属、军工电子、新能源车、养殖业、元件、生物制品）大部分属于成长板块，而研发支出强度高的行业（游戏、生物制品、半导体、计算机、军工电子）均属于成长板块且科技属性较强。

在85%的行业（或赛道）中资本开支强度更高的公司未来增速更快，风电设备、光伏、CXO、新能源车、军工电子、通信设备这几个行业（或赛道）中资本开支强度对未来营收增速的领先效果较好；在74%的行业（或赛道）中研发支出总额占营业收入比例更高的公司未来增速更快，生物制品、半导体、美容护理、电池、CXO这几个行业（或赛道）中研发支出强度对未来营收增速的领先效果较好。

总体来看，资本开支和研发支出在科技成长板块中都是不错的成长性前瞻指标。两者适用的行业范围略有差异，其中资本开支适用的行业范围更广。

主要宽基指数中资本开支强度最高的指数为科创创业50（931643），其成份股2021年资本开支/（固定资产+无形资产）的均值高达87.2%，而研发支出强度最高的则是科创50、其次为科创创业50，因此这两只指数未来大概率仍是宽基指数中成长性最强的。

如果有投资者对行业主题投资比较感兴趣，可以关注数字经济指数（931582），其成份股2021年资本开支/（固定资产+无形资产）的均值为69.6%，研发支出总额占营业收入比例的均值高达19.7%，比科创50还高出4.3%，叠加政策的长期支持，我们认为数字经济是未来有望快速成长的板块。

表2：不同指数的资本开支强度和研发支出强度

数据来源：Wind，鹏扬基金，截至2022-07-22

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