有预期差才有超额收益——嘉实基金刘斌总调研

看了这么多基金经理调研纪要，也亲身参与了许多次基金经理路演活动后，我发现市场上对国内公募基金经理的覆盖存在两大缺口，一是对量化产品基金经理认知不够，二是对指数产品基金经理研究不深。但相对于纯粹的国内公募量化或指数产品基金经理而言，有一类基金经理显得更加尴尬——国内公募指数增强型产品基金经理，为什么呢？因为他们管理的产品是围绕指数进行量化增强，可以说100%踩中两大冷门领域。

国内公募指增产品开始的并不晚，但真正受到关注还是始于2021年11月份，当时有5只跟踪沪深300或中证500这两只中大盘市值指数的指增型公募基金产品集中发行，一共募集了约65亿元。但随后国内公募指增产品再度被人遗忘，直到2022年10月份，新一批指增产品集中申报。与2021年相比，2022年的第二批国内公募指增产品在指数选择上明显不同，相对于2021年的沪深300、中证500，2022年国内公募基金公司在指增产品跟踪指数的选择上完全偏向了中小市值指数，比如中证1000、创业板指等。为什么国内公募基金公司的选指策略会做出这样的转变呢？因为大家逐渐意识到，公募指增产品并非主动权益基金，在指数跟踪偏离度指标的限制下，选择那些弹性更大、成长性更强、收益更明显的指数，产品的净值才能更加有吸引力。

OK，既然明确了公募指增产品挂钩高收益指数更容易做出彩的结论，那不如干脆放弃宽基指数，转向行业或主题指数？的确，嘉实基金刘斌总就是这样选择的，其管理的嘉实中证半导体指数增强发起式跟踪中证半导体产业指数，已于2022年4月22日正式成立。

一、投资策略

刘斌总在长盛基金期间就开始研究量化投资策略，当时还是2009年，也就是说截至2022年10月，刘斌总已经在公募量化这条道路上前行了12年之久，要知道国内公募基金经理干满10年的都不多，像刘斌总这样的完全就是凤毛麟角。

我在翻阅刘斌总管理过的所有公募基金产品时，发现其风格大致可分为三个阶段：在长盛基金期间（2009年至2013年），刘斌总即做指数增强，也做主动量化；加入嘉实基金的前期（2014年至2020年），刘斌总主做主动量化；经历过2020年公募基金牛市后（2021年至今），刘斌总开始发力指数增强（但未完全放弃主动量化）。

至于刘斌总为何从2021年开始再度捡起指增策略，其自述为A股市场越来越有效，纯粹技术面量化因子博弈能赚取的超额收益越来越低，所以需要在根植于指数基本面的基础上，积极寻求主动量化策略增强收益。

我个人认为，除了刘斌总提到的原因外，2020年、2021年A股市场的结构性牛市大幅增加了绝大部分国内投资者对赛道景气度的关注，体现在各类指数走势上，就是部分行业或主题指数的阶段涨幅远远超过主流宽基指数。在这样的背景下，包括刘斌总在内的国内公募基金经理们发力指增产品显得合情合理（更何况刘斌总本身就有指增产品的底子）。

二、业绩表现

我个人认为最能体现刘斌总实力的一点是，截至2022年10月，其正在参与数个全国社保基金组合的管理。

当然，特定社保基金组合的投资收益率并不公开，我们普通投资者了解刘斌总投资业绩的渠道还是其管理的公募基金产品。而我个人认为指增产品的好坏，最重要的判断标准之一，就是它相对跟踪指数的超额收益情况。

综合中证指数官网和天天基金网数据可以看出，2022年4月22日至2022年10月28日间，中证半导体产业指数涨幅为8.12%，而嘉实中证半导体指数增强发起式A的涨幅为20.37%。即，刘斌总在产品成立后的半年内，就相对指数跑出了12.25%的超额收益。

三、策略拆解

仔细翻阅中证半导体产业指数前十大权重股列表（截至2022年10月28日数据）和嘉实中证半导体指数增强发起式前十大重仓股列表（截至2022年9月30日数据）后，我发现刘斌总并非对指数进行简单“复刻”，这大概也是其可以在半年内跑出明显超额的原因。

中证半导体产业指数每半年进行一次指数检视，上一次检视是2022年6月，下一次检视是2022年12月，所以虽然截图时间为2022年10月28日，但其前十大权重股名单和2022年9月30日相比并无太大变化（主要是股价涨跌导致的权重数值变化）。

将中证半导体产业指数前十大权重股和嘉实中证半导体指数增强发起式前十大重仓股对比后发现，仅有三只个股重合。但不得不说，刘斌总前两名重仓的安集科技和江丰电子最近半年的走势比指数第一第二大权重北方华创和长川科技强得多，这也是指数增强型产品的魅力体现。

至于刘斌总为何选择中证半导体产业指数为基准构建指增产品，又为何不按照指数成分股权重打造组合，答案很简单——叠加基本面因子后，刘斌总更看重半导体产业链中上游的材料、设备和零部件细分领域投资机会，而对下游的芯片设计、制造、封测等传统半导体投资标的业绩情况相对担忧。

看多上游暂时回避下游，刘斌总的决策依据是什么呢？

由于半导体整个产业链的下游，比如智能汽车、智能手机销量的萎靡，所以2022年芯片整体库存较高，预计去库存至少要进行到2022年底，相关公司业绩可能在2023年下半年才能恢复增长；

半导体行业本身具有极强的逆周期性，虽然芯片卖不出去，但大家都形成了逆周期增产能的信仰，所以反而会刺激半导体材料、零部件和设备的销售，预计这一趋势会维持3-5年；

由于太平洋对岸一些法案的通过，我们在半导体产业链下游的芯片环节遭遇比较大阻力，产业建设可能需要较长时间的发展，但上游环节已经可以100%摆脱对太平洋对岸的依赖（需要部分寻求欧洲、日本供应商的替代）。

最后，刘斌总对所有看好半导体行业的投资者给出了自己的建议：虽然投资者已经对半导体行业的逆周期属性形成共识，但绝对拐点并不好抓，所以对普通个人投资者而言，投资半导体主题公募基金的最好方式，还是定投。

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