编者按：
2022年以来，港股在内外部因素多重影响之下出现快速下跌，估值一度跌落至30余年低位。但从四季度开始，市场情绪逐渐回暖，在外围市场通胀略有缓和迹象，国内疫情和经济活动预期改善的背景下，11月港股出现大幅反弹。
港股在过去数年已经逐渐成为国内投资者多元化资产配置的重要市场，沪港通、深港通以及各类港股基金和ETF使得内地投资者得以越来越便捷地参与这一市场。在这一背景下，我们邀请了国内知名基金公司的优秀港股ETF管理者，从各方面解析港股投资价值、投资方法，展望未来趋势。
作为被动投资领域的领军者，九次加冕“被动投资金牛基金公司”奖的嘉实基金，旗下嘉实中证海外中国互联网30ETF（场内简称：中概互联网ETF，代码：159607）是市场上首只跟踪中证海外中国互联网30指数的ETF产品，此外嘉实ETF中还有恒生科技ETF、H股50ETF等产品布局港股，场外亦有多只产品布局港股。
ETF之王近期邀请到基金经理刘珈吟，就港股投资前景和跨境ETF发展等多个问题为投资者解惑。
嘉实基金是国内ETF发展最早的一批基金公司之一，目前ETF管理规模超过400亿元。2020年开始，嘉实开始布局一批涉足港股的ETF。
作为有着13年从业经验的资深从业者，刘珈吟自2009年加入嘉实基金以来，也全程经历了嘉实基金的被动投资大布局，目前在管产品包括沪深300ETF、高端装备ETF、中概互联网ETF等等，ETF管理总规模达到247亿元（截至11月30日，Wind）。
回顾十几年资本市场的投研经验，刘珈吟在穿越多个经济周期和市场牛熊周期之后，对港股高波动的行业投资拥有了透过现象看本质的理解：“过去两年港股过山车式的行情给大家最大的一个警示就是，对于资产组合要做好风险控制，尤其是对于高波动类的投资品种。”同时她认为，立足当下看港股，长期比较乐观。
另外刘珈吟在本次ETF之王的专访中，也对嘉实ETF的整体发展、团队结构、策略优势以及中国未来跨境类ETF的发展前景做了深入剖析，她表示：“随着中国资本市场的逐渐成熟，投资者们也在净化和发展，而跨境类的多元化产品能够为投资者提供一个新的投资工具去丰富他们的投资领域，展望未来跨境类ETF将拥有非常好的发展前景。”
以下是本期调研主要内容：
基本面和美国升息待进一步观察 港股已可适度参与
ETF之王：不同于前三个季度单边下行的走势，港股四季度似乎有点触底反弹的迹象，但反弹的基础是不是稳固还不清楚，你怎么看待当前的港股市场行情？
刘珈吟：目前短期看我不盲目乐观，也不盲目悲观。
整体来看，香港作为离岸金融中心，特殊之处在于大部分的盈利和资产是来自中国大陆，但主要投资者和定价的资金却是来自海外。而且港币是和美元汇率挂钩的，这就造成了港股上市公司企业的盈利能力受国内经济环境影响，但折现率与海外的无风险利率紧密相连。
尤其是今年，一方面在分子端，因为国内外疫情的持续冲击，企业整体的盈利都处于一个比较羸弱的基础上，不过分子端近期也释放了一些积极的信号，包括之前影响市场，让市场信心比较大的疫情优化20条、房地产的三支箭、央行金融16条等等。在疫情防控优化和稳增长政策的加码之下，未来整个港股的基本面有可能会迎来一个预期的拐点。
另一方面，分母端主要是受美联储的加息影响，全球流动性和整体资金的风险偏好对港股的影响就被额外放大了，所以其实今年更多的市场波动是随着投资者风险偏好的变动而进行的大幅波动。
不过制约着一个风险偏好的最大的因素也在这段时间里出现了一些变化。包括美国最近公布的核心CPI预期的下降以及PPI低于预期，这些都部分缓解了市场加息和通胀的焦虑。
所以我们往后面看，如果11月的CPI开始有一个趋势性的回落，可能整个美债的利率就会在明年的上半年出现一个比较明显的拐点。由于海外投资的比重更大，港股相较A股对美债利率会更敏感，在美债利率出现拐点的时候，港股向上的弹性就会比A股更大。
再从量化的指标上来看，现在港股的风险溢价已经处于历史低点，或者说符合一些底部的特征；核心是历史级别的偏低估值，包括偏低的预期，和情绪低点上提供的偏低赔率。但之前投资港股的胜率并不高。现在随着分子分母端都出现了改善和转机，目前港股市场整体的胜率是在逐步提高的。
但为什么说目前不盲目悲观，也不盲目乐观？
首先虽然美联储传递的信号是非常明确的，加息可能会放缓，但还是会进一步加息，甚至终点利率可能会比想象中还要高。整体美联储的步伐和态度，还需要我们去重点跟踪。
其次再来看国内的经济，从最新10月份的宏观经济数据来看，不管是哪项都普遍有所回落，包括消费出口投资、房地产信贷、货币供应、通胀等等，同比增速都在下降。这个情况在历史上也是比较少见的，当然，不排除有一定的偶然性。
但这里面消费方面数据的疲软情况是最让人担忧的，因为它背后是收入的疲软和信心的不足，这样会导致市场上出现两个担忧。
第一个担忧是防控措施优化后，整个消费活动的恢复有限。我们参考其他国家的实际经验来看，疫情放缓后要体现到经济数据上恐怕不会那么立竿。
第二个担忧是如果信心还低迷，那房产销量也难有起色，事实上确实10月份的数据就没有什么起色，这就意味着一系列针对房地产的政策不能见效，不能解决问题，这对于经济恢复的力度也要大打折扣。
不过从另一个维度上来看，资本市场上认准的是预期，重要的是我们看到政策上已经出现了一个实质性的调整，所以后续也可以去合理地预期，可能会出台更多更加坚定、高效的经济政策，甚至后续还可能出台一些包括未来针对中美关系、中美竞争的一系列统筹安排。
所以在目前现有的框架下，我认为对于港股是可以得出适度参与的结论。
但非专业投资者，尤其是对于这类波动性极强的资产，还是建议在整体大类资产配置的框架下去适应，而不是说单一资产的仓位调节。
整体来看，立足当下我对于港股长期肯定是乐观的，但现在我不盲目乐观，也不盲目悲观。
ETF之王：上面提到香港市场的资金特点，那是不是意味着要等到美联储加息周期完全出现拐点后，再来看资金会不会回流？以及美联储的加息是否已经接近尾声了呢？
刘珈吟：我认为当前去判断加息的周期是否接近尾声，还为时过早，只能说目前美国通胀的这座大山已呈现了一些裂缝。
从我过去从业十几年的经历里，我从没见过一次或者说我没那么深刻地体会到这种外部因素是如此深刻地影响我们的投资与决策。因为美联储的加息不是一个单一事件，在今年可以说是牵着全球资产鼻子走的概念。
具体到事件本身来看，还是回到最近的两件大事，一是美联储释放的后续加息节奏放缓，但终端利率提高，也预期着整体市场的风险可能还会有所回落。第二个就是紧接着后面10月份的CPI低于市场预期，这两件事对于美联储加息的预期是存在一定矛盾的，所以从某种意义上也反映了对于美联储加息节奏的预判是非常复杂的。
而从PMI、核心通胀、失业率等数据看，只能说目前随着美联储加息预期节奏的放缓，可能大家都知道目前整体要往更好的方向走，但要说对这个市场有很充足的信心，可能也未必。毕竟事情也不可能一下子就好起来，还是得有一个缓慢的过程，中间会出现反复的试探。
另外，美元的资金流向也确实是和美联储加息紧密相关，目前美元已从顶部区间开始回落，各类资金也开始回流，包括近期我们看到的外资重返港股市场，整体港股长期的配置价值还是很有吸引力的。
同时从近期外资加仓方向上来看，会发现港股的外资它会更看重疫情政策优化和流动性敏感的相关行业，包括一些消费者服务，技术硬件设备等等，这个也是大家可以关注的一点。
互联网行业的悲观预期将逐步修正
ETF之王：回到港股基金，互联网行业是我们的重要持仓。可能在两三年前大家觉得港股的互联网企业是中国最优秀的企业，但现在很流行的观点是互联网不管是增长还是估值，都已经逼近天花板了，对此你怎么看？
刘珈吟：之前我们说事情都在发生变化，那同样我们对于互联网行业的认知也是。
首先不否认整个产业的监管在步入常态化，过去我们基于互联网行业高速发展而搭建的整体估值体系也在改变，所以未来我们可能需要一个新的估值体系，去判断互联网企业的价值。
但从目前互联网方向的竞争格局来看，我认为行业最坏的时候已经过去了。
首先从去年开始，各个互联网行业都开始积极实施降本增效，通过砍掉长期亏损的业务去降低人力成本，优化企业结构的同时，也提升了企业现有的竞争壁垒。所以从10月发布的一些互联网业绩报告中我们能够明显看到整个互联网行业的盈利端迎来了显著的改善。
其次，虽说互联网总流量见底，但确实也看到了互联网的新兴商业模式还是层出不穷，包括以短视频直播电商为代表的新业态，它凭借着差异化定位不仅加强了用户的黏性，也提升了用户的转换率。
最后对于互联网，政策的暖风基本上可以说是从红灯进行到了绿灯放行的阶段。像最近我们公司研究员，在做这些互联网公司调研的时候，明显能感觉到，去年大家包括互联网企业的一些高层，提到的更多是寒冬和裁员，但今年去交流沟通就会发现明显更积极乐观稳定一些。
对于互联网，我相信过去一些妖魔化或者极端的悲观预期，在后续都会逐渐得以修正。接下来对于互联网未来的发展方向，如果我们长期去看，也有很多的方向等待拓展，包括目前热议的数字经济、未来的元宇宙，商业的出海等等，这些都将是未来长期打开互联网第二成长曲线的三个重要方向，长期都是能看得见的未来增长点。
投港股需要做好配置和风险控制
ETF之王：众所周知港股个股之间的流动性分化和波动是非常严重的，那么在这样的市场下，如果说投资者要去配置港股的话，你建议投资者应该用什么工具、什么方法去配置这类资产？
刘珈吟： 我认为过去两年港股过山车式的行情给大家最大的一个警示就是，对于资产组合要做好风险控制，尤其是对于高波动类的投资品种。
港股没有所谓的保护机制、冷静期、日内涨跌幅的限制，因此个股的波动是非常剧烈的。而此次港股腰斩再腰斩的单边行情，不仅是教育了普通投资者，也教育了我们这些专业从业者，像上半年港股爆仓的专业投资者比比皆是。
所以对于港股投资，我认为首先一定要做好资产的配置管理，根据个人风险偏好，给予不同的权重。
第二就是要选择不同的股票资产去做分散，尽量配置一些和A股不同的资产以形成一定的防守进攻策略。例如在港股大方向上你可以选恒生指数，包括恒生国企这类宽基，行业上你也可以选择科技新经济类，包括互联网、医药等等，在风险均衡的同时，博取一定的超额收益。
第三就是相比个股我会更倾向于去选择基金，特别是指数基金。
其实拿这一波的反弹来看，如果单看一些科技互联网股票，你会发现在这一波反弹里，大部分个股反弹60%左右，但相关的一些指数，比如像恒生科技、中概互联它们大概反弹在40%多不等的水平，而一些大家熟知的明星个股，它们大概的反弹区间在20%到30%之间，所以其实对比起来指数基金一点也不差（截至采访时的11月下旬）。
但是需要提醒一下，港股里的一些高成长性行业是大家偏好较多的，如果你选择这些行业，一定要承受的就是高波动，我们说天堂跟地域的切换可能会很频繁，所以上车之前一定要审视一下个人的风险承受能力。并且你还需要多一点长期信念，才能在开车的颠簸中不被甩下。
跨境产品潜力巨大 ETF跨境效率最高
ETF之王： 目前行业越来越重视ETF发展，目前可以说还处于高速发展阶段，通常会遇到很多基金“撞题”的现象，或者需要基金公司去探索新方向，嘉实的整体“选题”策略是什么？
刘珈吟：我认为这里可以引用电影里的一句台词：成年人不做选择，我们全都要！
其实我们不是把这个选题当作业去做，而是当投资去选。
所以我们第一条思路就是把我们认为有投资价值的好板块全都布局上。比如说我们认为双碳时代新能源机会大，所以嘉实从去年起就陆续开始了新能源产品的上中下游全方位布局。
再比如我们看好国产替代理念，所以嘉实也在芯片领域里布局了三支与芯片相关的指数基金，包括科创芯片ETF（588200）、科创信息技术ETF（588100），还有场外的芯片产业基金，那在信创和信息安全上面，嘉实今年也发了与国防安全有关联的高端装备ETF（159638）。
所以整体来看，我们的第一原则就是尽量让每个客户都能够在嘉实产品中找到他们想要的各个投资领域的好标的。
同时对于同质化较高的标的，我们会去做更多的研究，去跟客户做更多的沟通。在保证充足ETF流动性的同时，用更深入的客户服务去实现ETF的整体发展。
ETF之王：我们也观察到现在绝大部分公司重心还是境内市场，跨境这块嘉实有什么长远的思路或者打法吗？
刘珈吟：跨境产品近两年发展很迅猛，目前市场上80%以上的跨境产品基本都是这两年发行的，我们首先得承认这是一个趋势。
其次从投资角度而言，跨境产品的潜力非常大：
一方面从金融理论而言，整个跨境产品本身它确实给了投资者一个很好的风险分散渠道。刚才也谈到，由于今年包括外围的局势，还有各种的加息等一系列的问题，全球市场都不太好。但从历史上来看，A股市场与港股包括美股、欧洲其他一些新兴市场，都不是绝对正相关。而在A股阶段性下行的时候，能够有一个境外市场投资去帮助投资者对冲掉A股低谷期的投资风险，是很多投资者感兴趣的。这个时间点、时机对于跨境ETF是非常友好的。
另一方面，传统的一些跨境投资基金效率是比较低的，以前大家更多是发场外和主动型基金。场外基金使用的是未知价的原则，按照日末价格去进行申购，赎回和交收效率都比较慢。跨境卖完以后换汇回来，再到交付，可能合同上写的是十个交易日以内，正常基本都要T+6左右，所以使用起来不是很方便。
但跨境ETF就不同了，它是一个实时交易品种，这样就能保证投资者可以在交易时间段进行任何时点买卖。同时跨境ETF它也是“T+0”的交易品种，所以它场内可以进行回转交易，这就使得这些投资者资金回收的效率甚至比买卖股票还要高，也会大大增加投资者的便利性。
以嘉实的中概互联ETF（159607）为例，最近一个月，基本每天都有将近十亿的成交，但单看净增减的份额并不多，比如一些投资者可能一天一共净增一亿，一些投资者净减一亿。如果只是这样，市场上应该只成交了一两亿，那剩下的九亿去哪了？这些可能都在“T+0”日内就做掉了，投资者做了一个波段，日内做了一个回转，所以就没有体现在任何数据里面。
目前嘉实的中概互联ETF是嘉实所有ETF中现阶段最活跃的一个，也说明了投资者对这类产品的喜爱和追捧。
最后随着中国资本市场的逐渐成熟，资本市场投资者也在进化，而跨境类的多元化产品能够为投资者提供一个新的投资工具去丰富他们的投资领域。所以对于跨境类产品，我们认为后期会有非常好的发展前景，后续我们也会继续在这里面，相对地再去寻找一些更优质的、更适宜投资者的指数，去补全嘉实产品线的方向。
眼光、管理、沟通 ETF发展要求能力全面
ETF之王：ETF要做好，像嘉实的ETF一样受投资者欢迎，你觉得有哪些能力是不可或缺的？
刘珈吟：我觉得ETF现在特别卷，一般投资上大家做基本面行业研究的，经常说到的词就是技术壁垒、准入壁垒。我认为尤其作为ETF这类产品，对于基金公司来说，也有一定的壁垒或者门槛，要求是非常严的。
如果更具体说，从我的投资角度来看，以下三点是我认为比较重要的：
第一，投资的眼光不能差。
在指数的选择上，不是说无差别地进行选择，而是要选对ETF跟踪的标的指数，包括找发行的时间都是非常关键的。
因为发行对于指数来说，就是一种营销。比如嘉实9月底刚发行的科创芯片ETF（588200），首先这个ETF跟踪的标的指数是我们认为作为芯片国产平台最具代表性的指数。其次我们选9月底发布就是看好了这个时间段板块相对的超额收益，目前嘉实科创芯片ETF上市一个多月，涨幅已近20%，这块我们认为做得还是不错的，客户的投资体验也是非常好。
除此以外嘉实今年年初以来陆续布局的几支产品，客户反映的投资体验都还不错，所以我们认为一个好的眼光是指数基金管理人必备的能力之一。
第二，管理的能力不能低。
毕竟ETF的本质还是一个指数类产品，对于投资者而言，可能有些人更看重他像股票一样的交易便利性。但是为了实现这种高跟踪性就需要有很强的投资管理能力，去保证客户买到的就是他想要的，所见即所得。包括每天PCF清单的研究与制作、持仓与指数的平衡性、一些现金的管理、折溢价监控等等，甚至我们还要跟做市商的打交道，这些都是缺一不可的。
所以内功不深的基金公司其实也很难在ETF上长远发展，管理能力是一定不能低的。
第三，沟通能力也不能弱。
目前这个市场卷得很激烈，尤其是一些同质化严重的产品，管理人就必须更主动，更积极地与各类投资者去进行充分的沟通，这其实是需要一个很强的沟通能力，包括人才的梯队。
比如大部分投资者看的是投资价值，可能他求的是收益或者是一些配置的方式，那这部分投资者我们需要给他的是，用充分的研究数据去帮他们理解这个基金，买的是什么、有什么特点、我们目前在博弈什么，甚至对于回撤上我们也要以专业的角度给出一些行业层面的解释。包括资源价格变化的情况，包括行业供给端和需求端的现状，去积极地分享给我们的投资者。
所以一个优秀的基金团队需要的是专业的投资、专业的风险管理流程和系统专业的综合业务能力，这些业务能力对于基金公司来说，前台中台后台都必须具备，甚至他们彼此之间的能力圈也是需要横跨的。
比如前台的销售，他其实不仅要给客户讲明白这个产品和投资的逻辑，还要有能力去理解这个产品的各类应用和适用的方法。
再比如基金经理，他不仅要有专业的投资管理能力，包括管理好指数，跟踪指数做好风险控制，也要有决策力，有解决问题的能力，去理解客户的需求，并且有效地将复杂的业务逻辑、观点清晰地向客户传达。那当然他还需要有一些结构化、系统化的思维能去赋能整体业务的建设，这是一个特别大的综合能力。
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