天弘越南市场股票基金经理 胡超
2022年，越南资本市场在一系列内外逆风影响下录得大幅回撤，年内主要指数下跌逾30%，成为全球表现最差的股市之一。总结回顾，作为前沿市场内生存在的缺陷、经济腾飞早期的制度不完善、以及全球流动性收紧等三方面因素是导致越南市场今年以来惨淡表现的主要原因。横向对比全球其他国家和地区，2022年越南市场经历的大部分利空都是经济及资本市场发展过程中必须要经历的考验。我们对于越南市场的中长期观点依然是乐观的，在国际产业分工中的清晰定位、国内庞大而年轻的人口基数、以及原则性和灵活性兼具的经济发展政策，使得越南未来成长前景充满了想象力。
监管、加息、杠杆和反转
从越南国内来讲，2022年是强监管的一年，强监管体现在股票市场及房地产行业。一季度起，越南主管机构针对资本市场存在的股价操纵、非法交易、过度杠杆等问题展开调查，并于二季度开始陆续处理相关监管部门负责人员、上市公司实际控制人等等。整个过程中，层出不穷的传言和事实使得资本市场风声鹤唳，市场波动率大幅提升。房地产行业方面，国内主要城市房地产价格快速上涨带来舆论压力，政府加大了对于房地产行业整体监管力度。具体而言，四月份之后，国内房地产行业的融资渠道被快速收紧，银行的地产相关信贷敞口，以及房地产公司的债券发行，受到严格控制。在2020年及2021年，低利率环境下，当地房地产公司热衷于通过发行私募债券的形式进行融资，而相应的债券融资发行、资金监管、投资者保护等制度并未及时更新，存在部分公司挪用募集资金的情况。很多债券将于2023年到期，市场担忧如果房地产融资政策无法放开，部分房地产将面临现金流危机。因此，全年而言，越南房地产板块整体录得超50%的下跌，成为股市的重要拖累。
从外部环境而言，2022年全球资本市场面临的主要矛盾是一致的，即以美联储为代表的全球主要央行全面进入加息周期。全球流动性收紧、美元指数走强、非美货币普遍贬值等等一系列因素，使得全球大部分资产普遍承压。此外，年初爆发的地缘政治冲突及其演绎进程，又显著降低了投资人的风险偏好。越南也不例外，受$美元指数(QQZS|UDI)$走强影响，越南盾对美元一度贬值近10%，迫使央行耗费大量外汇储备在公开市场进行干预。对于外贸依存度较高的经济体而言，快速下降的外汇储备是个潜在的风险。在外汇储备降低至接近覆盖3个月进口需求的水平时，越南央行选择放弃外汇市场干预，并于9月底和10月底连续两次加息，政策利率累计上调200个基点，并回到2020年疫情爆发前的水平。尽管越南国内通胀水平整体可控，越南最终还是选择了加息以避免汇率承受更大幅度的贬值。越南盾在四季度企稳，但是本就紧张的国内流动性条件在四季度变得更为严苛，这也是导致越南市场第二轮快速下跌的主要原因。
从时间节奏上看，不同的内外部逆风作用到市场的影响不同。一季度，尽管面对美联储首次加息、俄乌冲突爆发等不利因素，但国内风险事件尚未爆发，越南股市表现平稳。二季度开始，随着针对证券市场违法交易的调查推进，市场大幅下跌。三季度整体表现平稳，部分板块超跌后小幅反弹。四季度开始，随着某大型非上市集团实际控制人被捕、央行连续两次加息，市场再次录得大幅下跌。
在市场快速下跌的过程中，我们也注意到，越南市场内生的缺陷无形中加大了市场回撤的幅度。比如，当地市场以个人投资者为主，而大量投资经验较少的投资人都是在过去两年的牛市中新入市的，在市场出现负面信息的时候，这些投资人往往会出现不理性的交易行为，这显著放大了市场的波动。此外，当地投资人热衷于使用杠杆交易，在一季度末，越南场内融资余额规模接近90亿美元，占股市总市值的3%左右，甚至高于2015年A股股灾前的水平。在市场出现连续回撤时候，融资盘被迫平仓往往成了市场下跌的加速器。这种情况在4月份和10月份都曾出现过。最后，越南境内机构投资人占比很小，在市场出现极端行情时，缺少机构投资人的稳定器作用。
总结而言，越南股市在2022年的下跌是一系列内外部因素共同作用的结果，其中，内部因素是主要矛盾，外部因素是次要矛盾。
邻近年底，我们注意到越南市场的很多利空因素已经开始逐步转向。首先就是房地产行业的融资政策。政府主管部门于四季度组织组织房地产、银行及证券行业管理层讨论当前房地产行业面临的融资困境，财政部发布债券融资法案的修正意见稿，建议推迟部分条款的实施时间，以缓解行业当前面临的流动性困难。其次就是流动性环境，央行在9月份向商业银行下发第二轮信贷额度之后，又于年底继续上调全年信贷额度1.5%-2%，全年信贷规模达到15.5%-16%，为过去三年以来的最高水平。国内商业银行也相继宣布减免2022年最后两个月的贷款利息，以支持实体经济复苏。最后就是汇率，随着美联储加息进入放缓阶段，美元指数走弱，越南盾对美元汇率收复大部分实地，全年小幅贬值4%左右，相比其他亚洲经济体货币，体现了一定的韧性。
成就、挑战和机遇
与股市表现相反的是，越南经济在全年都展现了较强的复苏动能。根据初算数据，越南是四季度国内生产总值较去年同期增长5.92%，这使得2022年全年国内生产总值同比增长8.02%，这超出了政府目标，以及大部分分析师的预期。尽管2022年全球外需逐步走弱，但是越南进出口依然实现了接近10%左右的增长，并录得贸易顺差112亿美元。还值得一提的是，随着越南在一季度全面开放入境，大量外商投资项目得以推进，全年外商直接投资到位金额达到了224亿美元，较去年同期增长13.5%。
当然，我们也需要关注，在全球经济逐步放缓，欧美或将陷入衰退的背景下，在2023年越南经济增长的前景也充满挑战。我们注意到，越南的进出口数据已经连续2个月出现负增长，而制造业PMI指数也已经连续2个月低于荣枯线水平。越南是个外贸依存度较高的国家，外需走弱对于越南的影响将不可忽视。
不过，我们也注意到，越南国内的经济增长动力正越来越强劲。比如，国内零售在12月录得17.1%的增长，连续10个月保持正增长，全年国内零售同比增长近20%。国内消费总额合计达到了5680万亿（越南盾），占GDP比重接近60%。我们预计在外需继续走弱的2023年，与越南国内需求相关的行业和板块，将会迎来较大投资机会。
数据来源：彭博，越南国家银行等
此外，随着国内疫情防控优化措施逐步推出并落地，未来中国经济复苏带来的外溢效应将明确利好越南经济发展。在疫情前的几年间，中国一直是越南最为重要的贸易伙伴、外商直接投资来源国，以及入境游客来源国。紧随二十大之后，阮富仲先生即对中国展开正式访问。中方表示，愿同越方加快发展战略对接，推进两国互联互通，共同构建稳定的产业链供应链体系，鼓励实力强、信誉好的技术密集型企业赴越南投资，深化两国在医疗卫生、绿色发展、数字经济、应对气候变化等领域合作。我们相信，在全球经济前景不确定性加大的背景下，一个持续复苏的中国有望给越南经济发展带来新的动力。
年底前，在相关12月份例行会议上，范明政强调，将集中指导各部门和地方秉持“团结、纪律、本领、灵活、创新创意、及时、高效”方针和言行一致精神，努力和下大决心实施2023年经济社会发展计划；已承诺需实施，确保实施效果，产品量化和具体化；争取时机，“化危为机”，既及时应对发生的新问题，又为可持续发展创造基本和长期的基础。当前的越南经济总量仍然较小、人口结构优势明确、内生动力充足，我们相信，只要坚持革新开放政策不动摇，上下齐心、审慎应对风险、灵活运用各项政策，有望在2023年继续取得超出市场预期的成功。
目前，天弘越南市场股票基金（QDII）仍是内地唯一投资越南市场的基金，对于看好越南市场的投资者来说，建议尽量不要去做短期的交易。因为QDII基金申购赎回涉及到大量换汇交易，这些都对应一定的费用和成本，不适合短期交易。同时，配置海外资产能够在一定程度上分散风险、优化投资组合，但也不适宜配置过高比例。在决定进入这个市场之前，尽可能多了解一些这个市场可能存在的风险、机会，并审慎评估自己的风险收益偏好，做出理性投资。
备注：截至2022年12月9日，$天弘越南市场股票(QDII)A(OTCFUND|008763)$74%的用户2022年以来加仓，有32%的用户采用定投方式投资越南市场股票基金。
风险提示：观点仅供参考，不代表投资建议。市场有风险，投资需谨慎。如基金主要投资于境外证券市场，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险外，还将面临汇率风险、境外证券市场风险等特殊投资风险。
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