对很多投资者而言，基于历史业绩排名选择基金或已成为较为普遍的选基方式，投资者可能倾向于申购短期业绩（如近1年）排名靠前的产品，赎回业绩落后的产品。
但是，短期业绩排名的可持续性或不强。如果投资者单纯依靠业绩排名选基，组合业绩或并不理想，策略有效性存疑。这是因为那些业绩暂时领先的产品，可能只是暂时押中了某些赛道或风格，而这样的产品在市场行情转换时，可能面临较大的回撤。
我们认为，具备持续性的并非业绩排名本身，而是基金经理在剔除系统性行情与运气成分后的投资能力，包括选股能力以及对不同市场环境的应对能力等。但这些因素通常难以直接观察，也不存在放之四海皆准的衡量标准，需要投资者通过多角度的调研分析加以甄别。
1. 短期绩优易受青睐？
通过对2018-2022年有一定规模的主动偏股型基金进行统计（每季度去掉上季度股票仓位小于50%和规模小于0.5亿元的基金），发现过去1年同类排名前20%的基金在下季度的份额增量均值要显著大于总体水平，反之，过去1年同类排名后20%的基金在下季度的份额增量要显著低于总体水平，且通常为负值。
图1：近1年业绩排名（百分比）与当季度基金份额变化均值（万份）
这表明投资者可能倾向于申购短期业绩（如近1年）排名靠前的产品，赎回业绩落后的产品。
2. 强者难恒强，市场是变量
单纯按照基金的历史业绩排名来选择基金真的能挑选出好产品吗？我们测算了上述样本基金季度收益排名的变化情况，发现：
平均而言，当季排名前20%的基金（以下简称“头部组”）中只有21%的产品能在下季度继续跻身头部组——这个比例很接近随机状态，却有24%的基金会在下季度直接落入后20%行列（以下简称“尾部组”）。其中，2022年全年，头部组在下季度延续头部表现的比例平均不到12%，跌入尾部组的比例却高达31.5%！其中原因可能是当年市场风格切换频繁、震荡幅度大，缺乏明确主线，导致不少产品“水土不服”，业绩持续性差，“翻车率”高。
此时，若依然根据短期收益排名选基，效果恐怕适得其反。
如果把观察期和持有期拉长至一年，则业绩排名的持续性有所改善，但仍然不尽如人意：2018-2019年，A股市场发生行情切换，2018年度的头部组在2019年仍跻身头部组的比例仅有15.4%。2019-2021年行情延续，业绩持续性较好。但到了2021-2022年，行情再度切换，2021年度头部组在2022年继续跻身头部组的比例跌破20%。
图2：从观察期到持有期的基金分组变化情况（季频）
图3：从观察期到持有期的基金分组变化情况（年频）
也就是说，风格与行情变化之日，往往也是榜单“洗牌”之时。
3. 排名选基策略：稳定性不足，有效性存疑
进一步地，假如我们坚持用历史排名来构造投资组合，结果会如何呢？
我们根据基金在每个季度的同类业绩排名，以20%为一档，将样本基金分为5组，包括每季度前20%的头部组、后20%的尾部组以及中间的3组，每季度重排一次。我们发现，从2018Q2-2022Q4，连续持有头部组的业绩相比连续持有尾部组的业绩整体上并无优势，在2019、2021及2022年，前者回报甚至不如后者。
图4：季度调仓策略的各组基金持有期年度收益率
我们把上述排名区间及持有期都延长至1年，即当年持有上年度排名靠前的产品，效果依然不稳定，除了2020年以外，其他年份，头部组相对尾部组的超额收益并不明显，但相比于季度策略，年度策略的效果还是有所改善的。
图5：年度调仓策略的各组基金持有期年度收益率
总之，单纯以历史业绩排名选基，策略稳定性一般，有效性存疑。
4. 原因解析：赛道趋同，盈亏同源
那么，为何那些业绩排名一时靠前的基金容易出现业绩反转呢？
我们发现，对于2018-2022年各季度业绩收益率排名前20的基金（仅在样本内排名，共20只，每季度重排），季度重仓股中第一大重仓行业（或资产）存在明显趋同性——例如2018年一季度的医药、计算机，二季度的食品饮料，2019年二季度的食品饮料、三季度的电子，2020年四季度的新能源等等。这些板块通常就是当期表现较为强势的板块。也就是说，这些产品排名靠前的一个重要原因，或许就是抓住了当期的赛道行情。
表1：单季度收益排名前20的基金第一大重仓行业（或资产）出现次数
同时，如果我们以每个季度排名前20的样本基金构造投资组合，则2018-2022年的多数时间段，该组合在回撤幅度要大于偏股基金指数。
因此，高集中度带来短期高收益的同时，在市场变化时也往往意味着高风险。
图6：按榜单选基持有一个季度的平均最大回撤
5. 总结：选基不宜刻舟求剑
基金的历史业绩排名固然是评价基金的一个重要参考指标，但短期来看，基金业绩的持续性恐怕不如多数人预期，特别是在市场行情切换、风格蝶变的时期。
2022年就是一个很好的警示，内外部种种不利因素共振之下，主线缺失，行情逆转，许多曾经风光无两的明星产品都遭遇滑铁卢。此时，若仅仅依靠历史排名选基，难免刻舟求剑、适得其反。
我们认为，具备持续性的并非业绩排名本身，而是基金经理在剔除系统性行情与运气成分后的投资能力，包括选股能力以及对不同市场环境的应对能力等。
但这些因素通常难以直接观察，也不存在放之四海皆准的衡量标准，需要投资者通过多角度的调研分析加以甄别。此外，对于诸如ETF在内的工具类产品，或者一些赛道/风格标签较为鲜明的主动管理型产品，投资者还需要对市场未来的风格及方向给出自己的判断，才能在恰当的时点配置上与市场相适应的产品。
风险提示：本材料中包含的内容仅供参考，不构成任何投资建议或承诺。请投资者理性判断并独立决策，在投资金融产品或金融服务过程中应当注意核对自己的风险识别和风险承受能力，选择与自己风险识别能力和风险承受能力相匹配的金融产品或金融服务，并独立承担投资风险。投资有风险，入市需谨慎。
作者：
胡新辉：投资顾问，S0570615120001
李炜钊：投资顾问，S0570621100039
本文转自：涨乐省心投
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