去汇添富交流已经很多次了，每位基金经理各自鲜明的投资特点和风格都给我们留下很深印象，包括这次交流的左剑。
左剑2022年9月正式加入汇添富，此前，复旦大学国际贸易硕士毕业的他曾任中富证券、中原证券、上海证券的投资经理和中海基金的基金经理。
作为一位有超过20年投资经验的成长股老将，左剑给人的感觉是沉稳平静，说话不疾不徐，愿意把他的所思所想和你娓娓道来。
但从他的言语逻辑中，你又能感受一股锋利的“剑气”，能直击要害，他对产业的把握非常精准，只偏好爆发期和成长期的企业，同时对公司阿尔法的要求又非常之高，给自己定的目标就是要找“最强阿尔法”。
再探一步，他把自己的投资框架概括为“追随产业变迁，寻找最强阿尔法”：
（1）从中观产业比较出发：投资框架以企业生命周期理论为核心，偏好爆发期和成长期的企业；规避产能释放过快、竞争格局恶化的产业；
（2）聚焦于具备最强的企业：企业竞争优势是核心标准，重点选择竞争优势领先或竞争优势赶超的企业；企业的竞争优势变化的认知来源于产业深入前瞻性调研；
（3）通过宏观周期框架修正：宏观周期的不同阶段，利率水平和趋势不同，都会影响微观企业的定价，产业上游、中游和下游的利润分配比例也不尽相同，影响市场风格和投资标的选择。
正是这样的投资方法让左剑相对更早的把握住了如新能源、光伏等行业的牛股的投资机会。
在左剑看来，好的投资一定是自己认同的、觉得踏实的投资，所以心情愉悦做终身投资的芒格自然成为了他心目中推崇的大师。
对于未来，左剑表示依旧会沿着产业脉络去做自己认为对的投资，像科技创新、高端制造，以及新能源车、光伏、人工智能等领域都是重点关注方向。
我们整理了此次交流的精彩内容，分享给大家：
01.追随产业变迁，寻找最强阿尔法
问：在2019年-2021年比较高光的这几年，你是怎么做的？有哪些收获和思考？
左剑：我的底层投资框架和理念，用一句话概括就是：追随产业变迁，寻找最强阿尔法。
这么多年来不管是中国还是海外，股市大多数时间是经济的晴雨表（但有时由于看得见的手也不完全是），同时也是产业变迁的晴雨表。
所谓没有股票的时代，只有时代的股票，本质讲的就是产业变迁。
基于这样的理念，我就用了“追随产业变迁，寻找最强阿尔法”这一投资框架和理念去挑选行业和公司，最终落在投资上。
投资框架以企业生命周期理论为核心。我把产业的生命周期分为萌芽期、导入期、爆发期、成长期、成熟期和衰退期。
我偏好爆发期和成长期的企业。
在这两个阶段，企业盈利会呈现非线性式的增长，因为企业大多数是自带杠杆的，所以这时候股价会大幅飙升，业绩和估值会双双提高，所谓“戴维斯双击”也基本上都是在这个阶段出现的。
这是我投资的第一步：在中观层面横向比较产业。
第二步，看整个供给结构。如果行业需求比较好，但供给大量释放的话，企业利润是留存不下来的。白热化竞争是要规避的一个投资陷阱。
第三步，选取最强阿尔法的企业。我一般选取两类：一种是竞争优势领先，另一种是竞争优势赶超。
不管企业有技术领先优势、规模优势、客户粘性优势，还是有管理层优势，或者是产品有良好口碑等，最终都会反映在企业优势上面。
产业和企业肯定会受到宏观的干扰，宏观因素对我的投资影响，主要在两点：
第一，不同的宏观阶段，利率和利率趋势是不一样的。这就牵扯到要采用什么样的折现率对企业微观进行定价，因为企业的当期价值是未来价值的当期折现。
第二，不同宏观阶段的利润分配会形成不同的市场风格，也会影响到中观产业的选取。
经过了这么多年的积累，这套投资框架在这几年也获得了不错的业绩，所以大概率只要有产业机会，那么就是可持续的，一般是否可持续要看两点：
第一，基金经理的逻辑是否自洽；
第二，如果逻辑是自洽的，就看在实战中是否能够得到证明。
02.不要花太多精力去判断非经济体系内的风险
问：2015年你刚上任那会，市场情绪高涨，高点进场肯定是难受的，当时你是什么感受？2018年您所管理的代表产品净值大概跌了30%，有没有哪些感悟与反思？另外，你是怎么看去年今年的市场的？
左剑：2015年我是把专户卸了去做公募，当时市场确实比较疯狂，资金也比较多，包括各种杠杆资金，很多价格基本都已经透支了。
但我觉得我们赚不到认知以外的钱，凭运气赚的钱可能最后都会凭实力亏掉。
2018年那会也是从产业框架出发，当时看的是5G产业链，但2018年因为中美贸易争端，5G产业链受到了极大打压，导致持仓个股有很大下跌。
当时判断这些公司的投资风险收益率还是挺高的，所以没有及时出清或降低配置，但回过头来看，中美贸易争端属于外来冲击，确实没太大把握去判断后期市场发展。
不过这对我的投资体系有一个比较大的纠正，就是对于无法判断的非经济体系内的风险，以后也不会花太多精力去看。好的选择很多，没必要在一个树上吊着。
2019年之后，产品业绩表现不错，一是因为产业框架不断成熟，二是风险控制体系进一步得到提炼。当然这几年市场也给了机会。
2022年相对来说机会不多，因为整体下行，没有价格特别好的产业进行出清。
今年很不一样，人工智能的横空出世，大量的资源向这个产业倾斜。人工智能分为算力、算法还有应用，这一条产业链的公司表现都不错。
03.选取具备竞争优势领先和竞争优势赶超的公司
问：选取公司的时候，你最看重哪些方面？
左剑：主要还是从中观产业出发去寻找，然后再比较细分产业，找更具备阿尔法的公司去调研，选取具备竞争优势领先和竞争优势赶超的公司。
我会比较看重投资回报率ROIC这块，跟企业盈利能力挂钩，毛利率也会比较关注。
问：如果有些公司管理并不是特别好，但在一波浪潮中抓住了一些机会，这样的公司你会去投吗？
左剑：只要当时具有竞争领先优势，我觉得这类公司可能会有阶段性的投资机会，但如果管理层有瑕疵，那么这家公司可能走的就不会太长久。
市场上不存在没有瑕疵的企业，重要的是你接受什么样的瑕疵，但我不能接受管理层有比较大的诚信问题。
04.产业发展趋势是关键，股价只是事后看
问：过往投资中有没有做过比较大的择时？
左剑：有，但不多。之前仓位低的时候大概是60%，是在2019年一季度后。那时判断持有的公司已经price in很多乐观预期，然后就卖出了，但卖出之后没找到特别好的投资标的。
最高的时候能到90%多，但通常会在80%多，超过85%的情况不多。
因为这市场有很多不确定性，不知道什么时候就会发生突发事件，所以要留点仓位；另外，当我发现更好的机会，留一部分仓位可以让我能快速介入。
让自己时刻保持一种比较敏锐或者饥饿的感觉，在市场中寻找更好的投资机会进行迭代。
问：在你的投资框架中，是比较右侧偏确定一点的时候才出手吗？
左剑：随着确定性越来越高，我的仓位会加上去。
很多人会根据股价来定义左侧和右侧，但我是只看产业是不是出现了底，产业未来是不是能确定性加速，股价只是事后看。
因为有时候股价触底反弹反映的并不是一个产业的逻辑，可能还反映了其他问题，比如可能只是超跌反弹。
问：有时候股价反应特别快，比如今年AI涨的那段时间很短，如果要观察确定性什么的话，是不是很容易错过股价上涨的那一波？
左剑：有的东西可能会错过，但也有东西是不会错过的，这取决于产业研究的深入性和前瞻性。
05：投资一定要有踏实的感觉
问：你有看错过吗？
左剑：肯定有的。
做成长投资，错误是不可避免的，我们都是在做不完备信息下的贝叶斯概率抉择，及时认识错误、及时纠正才是最重要的。
要去产业里跟踪，及时把握产业的变量，去产业里聊一聊，跟产业专家、跟上市公司上中下游聊一聊，心里就会踏实。
投资一定要有踏实的感觉。
当时投资光伏的一家二线企业，我把它定义为“竞争优势赶超”，因为企业龙头那时候的市占率已经比较高了，有50-60%。
聊下来我们发现这个产业的很多企业，为了供应链的安全，愿意去扶持一些二线企业，所以当时找到了这个具备竞争优势赶超的二线企业。
随着竞争的恶化，有些三四线的企业在大幅扩张，龙头公司也开始扩张，还有新的玩家进入，这都使得单位利润开始下滑。
但是当时没有及时退出，导致最后退出的时候没怎么赚钱。
问：做成长股投资不可避免地会面临一些回撤挑战，你是如何应对的？
左剑：集中度相对较高只是一个结果，很多都是我一开始买的很少，后来慢慢涨起来的。
对于回撤我一般有三种解决办法。
第一，如果是逻辑变了，肯定会选择卖出；
第二，如果逻辑没变，未来的市值空间已经走差不多了，那也会卖出；
第三，出现了更好的投资机会。
但对于情绪层面或者资金层面引起的回撤，我认为这更多是一种机会。
06.新能源下杀的逻辑可能已接近尾声
问：你大概从2016年就开始投新能源了，该怎么理解这个行业，有案例可以分享吗？
左剑：2016年其实没有什么特别的动作，新能源行业的真正爆发是发生在2020年，当时我们判断产业的渗透率会很快提升，像电池龙头、光伏龙头也都是从那个时候介入的。
举个例子，2021年三季度介入一家位于光伏产业最上游的公司，阿尔法特别强。
当时我顺着产业往上游去挖掘，发现了这家公司，但很多研究员覆盖得都不够深，公司公开的交流也比较少，但是其产业结构较好，在国内是相对领先的。
海外也有几家公司在做，但基本不进行产能释放，只有这家公司能进入到产能释放阶段。
后来随着光伏产业的持续升温，利润就很快就爆发出来，主要原因有两点，一是自身供给量比较多，二是价值提升。
在其他产能释放不出来的情况下，如果需求起来，就会形成一个供需缺口，价格也就会起来，这就是典型的利润提升催升股价的过程。
问:接下来的投资，新能源这块怎么看？
左剑:新能源主要分为新能源车产业和光伏产业。
新能源车最近一年的股价表现不好，该产业已经从爆发期进入了成长期，在这个阶段，估值塌陷、股价下跌，主要是因为很多中游环节的供给过多，导致单位利润下滑。
在当前阶段，下杀的逻辑可能已经接近尾声了，后面就看需求状况如何。
现在我们要特别关注新技术，比如相关性比较高的智能汽车、辅助驾驶等，这些产业在前两年火过一段时间，但因为种种原因，这类产业再次进入了成长期。
光伏也是一个典型的周期成长产业。最近一年多光伏表现不好，同样是因为大量的中游供给出来，导致单位利润下滑。
上游的硅料价格已经从20、30万掉了7万以下，后面还是要看光伏新技术的迭代环节。
07.投资主方向是科技创新和高端制造
问:你过往的持仓主要是以消费电子、计算机、新能源、5G为主，消费比较少，之前一直在投医药现在也不投了，你对行业的偏好是怎么形成的？
左剑:这是一个最终寻找的结果，投资肯定不能说你熟悉哪个领域就只投哪个领域。
我们都说均衡，我理解的均衡是一个起点，经过中观层面的比较，最终选取出来的可能就是那些最强的产业。
医药前几年发生了医保控费，整个大产业趋势还是向下的，在这里面做投资的话会非常艰辛，所以这几年就没怎么做。
2020年疫情期间医药涨得挺多的，但在我看来这可能只是一个临时性事件。
不过，医药很多细分领域还是可以看一看的，自下而上去挑的话，应该可以挑到一些不错的公司。
问:对于科技创新和高端制造这两个方向，具体怎么看？
左剑:首先是科技创新，这包括人工智能、数据要素、数字产业、智能驾驶，以及MRAR、人形机器人等等，只是产业阶段相对来说早了一点，还属于导入期阶段。
其次对于高端制造，其实很多公司都已经过了0到1这个环节，到了1到n这个环节，未来我们会关注半导体、材料、工业母机等高端制造方向。
还有刚才说的新能源车、光伏等，都是我们重点关注的方向。
08.看好AI，会更关注应用方面
问:今年AI爆发的这段时间刚好是你还没在管产品，但如果你在这个市场里，你会去参与吗？
左剑:一定会去参与，我在春节前已经在关注AI了，因为这是一个很明确的产业爆发点，很可能就是第四次产业革命，之后我会更多专注于AI应用方面。
问:如果你现在已经在管产品了，会怎么决策？
左剑:这取决于我能不能找到一些踏实的公司去投资。
如果这个产业相对来说比较宽广，细分产业及相应的公司比较多，那仓位自然就会高；但如果行业中没那么多选择标的，那仓位自然会低。
我这里说的让我感到踏实的公司一般是产业趋势向上比较明确的、具有竞争优势的、同时供给侧没有大量释放、未来两年市值空间是我可以接受的那类公司。
当然最主要的踏实还是来自于对产业链和对公司的紧密跟踪。
问:AI火了之后，很多人认为AI会逐渐取代人类基金经理，你怎么看？
左剑:这要看AI技术会迭代到什么程度。
AI判断是在模仿人类脑神经，首先是信息输入，要看他是否能获得足够多的信息；
其次是逻辑判断，我认为在主观投资或者人文领域，AI成功的概率和客观下围棋的获胜概率是不一样的，所以“AI超越人类”，可能两三年之内还看不到。
但因为AI的算法非常强大，所以在一些特定领域是可以超过人类的。
09.简单，专注，内心平静，积极向上
问:为什么选择加入汇添富？
左剑:虽然当时有很多选择，但是我觉得汇添富的本地化投研力量支持比较强，研究团队也很强大，我觉得跟优秀的人在一起才能更加优秀。
特别是张晖总强调的一个观点：简单，专注，内心平静，积极向上。别看这几个字比较简单，作为一个基金经理来说，我特别认可。
问:加入到汇添富之后，管理规模上可能会有个飞跃，这在你的掌控范围之内吗？
左剑:目前我这个框架的容纳性还是比较大的。
当我们看规模时主要看持仓周期是多久，通常我核心公司的持仓周期是3-8个季度，这也比较符合产业周期的演化。前几年我前十大重仓的季度换手率也就30%左右。
10.投资是终身的事情，做自己认同的投资
问:日常生活中有什么兴趣爱好？
左剑:原来喜欢打篮球，现在改打八段锦了。
问：之前有提过《股票大作手回忆录》是你的投资启蒙书，跟你沟通感觉你比较沉稳平静，之前也有绝对收益的背景，但是这本书的作者利弗莫尔，不管是他的职业生涯还是他的结局，都有一些情绪化的东西在里面。这里面你是迭代了，还是我们对你还有一些未知？
左剑：肯定是迭代的。
如果现在要我推荐书的话，我会推荐《资本回报》这本书，还有霍华德·马克斯的《周期》。
问：有没有比较欣赏的投资大师？
左剑：芒格。
我坚信投资是终身的事情，但前提是要能找到乐趣。芒格100岁都在做投资，最核心的一点就是要做到心情愉悦，做的是自己特别认同的投资，否则很容易受市场波动影响。
问：用三个关键词来形容自己。
左剑：简单、专注、极致。
我追求最强的阿尔法，虽然不一定能做到极致，但至少能做到中上。
问：做投资这么久，有哪些体会和感悟？
左剑：首先，所有的投资最终是要落到具体公司上的。一个产业在上涨的过程中，可能先是打鸡血，后来会分化，一轮下来，有些公司会涨3-5倍，但也有些公司会回到原点。
所以我们必须要始终保持相对客观的视角去理解市场，木在林中，投资是个整体，一个有周期性、传导性和非线性特征的整体。
其次，我认为从产业投资和公司框架的理解出发做投资，把资源分配给优秀的、处在爆发期成长期的产业和公司，也算是体现股市资源分配的功能，做出一点贡献。
循着这个思路去做，赚到的收益也会比较有意义。
原创：浩冉、伊娜
来源：聪明投资者
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