如何玩转债券ETF

本周，博时上证30年国债ETF完成募集超48亿，借着国债30年封神之际，快速完成获批、发行、成立，一举超过已运行竞品的17亿。虽然晚成立十个月，但这架势看，年内有望突破百亿，因为他们找到了债券ETF最好的partner.    

易方达同样有上证30年国债ETF已报待批，对于头部基金公司来说，易方达已经缺席了债券ETF的草莽时代，肯定没理由缺席蓬勃发展的时代。工银瑞信也上报了中证30年国债ETF，虽然目前该指数与上证30年国债指数无异，但相信未来深交所会在此迎头赶上，给予中证30年国债更多差异性。

在前文《债券ETF一定会有美好未来吗？》中介绍了当前债券ETF的发展现状，其中批文稀缺是一大特征。在2024年龙年首单债券ETF批文后，相信债券ETF的批文在今年将陆续释放。从近期中证A50十家同步发行叫好不叫座来看，ETF行业已经卷不动了，权益ETF已经彻底进入了红海市场。但是刚起步的债券ETF或将是今年兵家必争之地，特别是深交所也有了第一个千亿ETF后，本就差距不大的债券ETF或许是两大交易所新的共同努力目标。  

大庸在与多家基金公司的从业人员交流中，发现大家对于要不要做债券ETF，怎么做债券ETF，以及如何做大债券ETF都有较多困惑，从交流来看，大家考量的内容更多停留在债券ETF的ETF层面，把它看做ETF的其中一个赛道，忽视了债券ETF的债券属性。但事实上，债券ETF与权益ETF是完全不同逻辑的产品。

ETF是产品载体，债券是产品属性，如何有效结合两者的产品力，是做大债券ETF的关键。

上述的困惑其实不只是某些从业人员的困惑，也是这个行业的困惑。强如ETF老大华夏基金，在过去清盘了一只债券ETF后，于2023年底发行了基准做市国债ETF，包括大庸在内的众多看客，都觉得华夏将改变债券ETF行业现状，用过去积累的ETF生态体系，教各位小老弟做事。只是，万万没想到，该ETF除了改了一次简称外，规模从20亿元萎缩至4亿元左右徘徊，如下图：    

插一句，图是一个月前做的，发现现在规模还是4个多亿，就不重做了。

或许，我们对于ETF老大哥的要求过于苛刻了，毕竟一个新产品两个月时间不足以说明什么，但如果你要看过其他家的债券ETF，你就会知道元旦和过年是债券ETF上量的重要时刻，只是这两次，华夏都缺席了。

这其实是很多想做债券ETF的头部基金公司都会遇到的问题，虽然华夏的ETF已经冠绝行业，但是债券ETF是固收部门在运作，他们与过去的荣耀无关，人员的磨合与协同都需要重新建立。

华夏所遇到的是行业普遍存在的两难选择。从现有的债券ETF来看，基金经理可以分为两类，一是固收部门的主动基金经理兼任，二是指数部的被动基金经理兼任，目前第一种情况占比更多，占比70%。比如同样的30年国债ETF，一家出自固收部，另一家却是数量投资部。

固定收益投资其实是最被低估，但又庞杂琐碎的投资。基金经理需要一个BP一个BP的为投资者算计收益，但如果失误，可能是“一招损，满盘皆输”的惨痛结局。因此，每个基金公司都会为这可能的“一招损”配备完善的信评等研究队伍。这也是为什么目前债券ETF大多都在固收部门的原因。          

因此，如果想做债券ETF，或者说，玩转债券ETF的第一步，是要明确基金经理所属的组织架构。

即使权益ETF，目前行业也出现了不同的组织架构形式，那么对于债券ETF，完全不同的投资领域，应该如何配置组织架构才能激发组织最大潜能呢？

我们先来比较一下已有两种模式的优缺点，这其中展示的问题也将会是未来发展的动力。

一、主动债券基金经理负责制

优势：

1.专业固收投资能力

     债券ETF跟债券基金在合同投资范围及杠杆比例并无区别，但债券ETF的杠杆率普遍并不高，很大的原因是固收投资能力的不足，质押是正常主动固收基金经理一个BP一个BP赚辛苦钱的方式，7天一个质押周期，不仅麻烦，而且还需要每天对市场有敏锐的感知，才能做出正确的判断，这显然是选择主动基金经理最大的优势。同时，债券ETF联接基金，可以在主动投研加持下，有非常大的主动创造收益的可能性。

2.充分的研究支持

     固收部门基本上在很多基金公司都是员工数较多的大部门，这其中包括了不同细分领域的研究员，支撑起复杂且严密的固收研究及交易体系，这些配备是基金经理身后看不见的支援。默默无闻，但却异常重要。

3.公司整体资源协同

     债券ETF本质上就是债券基金，就是固收范畴，其本身也不产生佣金，但与整个固收体系一起产生了很多固收资源。在降费降佣背景下，这部分后续将尤为珍贵。跳出二级市场思维，拥抱一二级联动，才是债券ETF真正的星辰大海。

不足：

1.难以形成合力

即使是固收部门，也区分利率、信用、可转债等组别，因此不同类型的债券ETF都是由不同组别的基金经理负责，债券ETF只是各自负责类型产品中的一个基金产品而已，很难形成合力。

2.ETF工具属性认知不足

主动基金经理对于ETF的认知大多停留在“比普通场外指数基金更麻烦，还要每天做PCF清单”。日常投资运作与其管理的场外债券指数基金并无太多差异，唯一的差异就是合同层面的限制不同而已。对于ETF的玩法，并无太多经验。

3.被动心理

主动基金经理对于ETF的态度更多是被动接受，并非主动拥抱。毕竟人中龙凤的主动基金经理，历经层层选拔淘汰，才有如今的身份。尊重基金经理，是一种基金公司内部天然形成的慕强心理。因此，靠投研能力胜出的主动基金经理，很难能放下身段，去服务市场。

二、指数基金经理负责制

优势：

1.服务意识强

     被动基金经理是一群富有服务意识，地位、待遇不如销售的投研人员，他们满腔热情，一年四季，风餐露宿，走南闯北，就为从销售那里争取多一次的路演机会。心疼ing！

2.ETF工具属性认知到位

现在的ETF更新换代太快了，你说让一个学金融的，挂满了各行各业的ETF，除了自身更加勤奋地听路演补习外，只能从工具属性着手，做好服务。毕竟，现在的机构客户，越来越少听ETF基金经理讲市场了，因为主动基金经理的路演都快排不过来了。    

其实ETF还是很有投研价值的，只不过更多是在交易策略上的投研输出。已经有不少头部公司将交易策略系统化、SOP化了，可以实实在在的帮助到客户通过ETF交易赚到钱。如果联接基金可以更多参与套利，不仅有助于平滑折溢价，还能增厚收益，更能助力流动性！！再进一步，你把这个过程做路演，难道还需求销售安排吗？？这就是核心竞争力！！

3.主动性高

越来越多的ETF基金经理主动将规模背在身上，肩负起公司非货规模的重任，将自己定义为销售型基金经理，主动去了解同业的动态，去研究优秀案例的增长原因，去联络重要的机构客户，总之，只要有利于ETF发展的，都义无反顾，责无旁贷！！

劣势：

1.缺乏研究支撑

固收投资对于能力圈的复杂要求，以及缺少固收研究团队及资源的系统支持，会使得指数基金经理力不从心，对于宏观经济的反应是相对滞后的，对于经济数据的前沿预判是相对匮乏的。

你肯定好奇，为什么不配置呢？因为债券ETF不仅管理费低，还不产生佣金、转融通等资源，而且固收配套研究团队过于庞大了，这对于丝指数投研部门来说，真的不敢奢望。

那为什么不能共用公司研究支持呢？兄弟们，肯定是共用了，但是毕竟隔着部门，况且人家是白富美投研部门，很多支持还是力不从心。

2.能力圈受限

固定收益投资与权益投资是初看类似，但细看差异极大的投资。两者需要不同的思维逻辑和性格特征，很难有人可以两者都做到优秀，如果有，基本都是财经大V，毕竟他们，说总比做容易。因此能力圈的限制，涉及固收多个细分领域的时候，指数基金经理只能选择保守的被动跟踪，这在ETF层面够了，但是联接基金是远远不够的。

你肯定会问，那招个做固收的不就可以了啊？兄弟们，话是这么说，但有机会能做主动基金经理，靠业绩说话，为什么还要靠求销售换生存呢？    

3.有风险隐患

虽然ETF是被动跟踪，但是债券没有股票的涨跌停，也没有股票的流行性，因此，风险管控上会有短板。同时，对于风险的处置显然需要依托固收部门，但毕竟隔着部门，还是很难做到实时同步。

大庸点评：

看似人员设置选择，实则是债券ETF的发展困惑，既要风险可控下提高投研输出，又要工具化同时提高服务意识。为何不双基金经理制？固收部负责投研产出，指数部负责ETF工具服务，口头协同远不如实质上的分工合作。

理解了目前ETF行业的人员设置难题后，或许我们就能更好理解开头提到的症结点，即如何结合ETF工具属性与债券产品属性。

债券ETF区别于股票ETF的实质，是它的底层是债券！

这不是废话吗！？还真不是。

债券是会到期，但股票不会。

你会发现，很多债券的特点都是由此引申的，比如债券交易，因为会到期，那么对于债券的估值就是一个复杂的计算过程，就是因为复杂，所以参与的最后都是机构，即使交易所债券交易，也成了实质上的OTC模式。比如组合管理，因为会到期，所以债券的久期会随时间自然下降，那么如果你要维持指数相对固定久期模式，就需要自主调整组合成分券。

那么基于该特征，债券ETF的债性该如何激发最大潜能呢？

玩转债券ETF的第二步，就是产品设计。包括指数选择、面值选择、申赎模式选择、申赎最小单位设置、做市商选择、托管行选择、潜在套利模式选择等，这是完全区别于权益ETF的系统工程。

玩转债券ETF的第三步，就是销售与运维。

1.产品的目标客群是谁？个人还是机构？什么样的个人？哪些机构？

2.首发的目标是多少？多少户？多少规模？托管行起多大帮助？

3.上市后的流动性如何安排？申赎最小单位是否满足需求？如果是实物申赎，补券的时效性如何？是否可以满足客户的套利需求？客户的正常交易是否可以满足？客户的交易体验如何？客户应该如何下单？

4.线上运维是否可以直接复制已有ETF打法？是否有效果？

5.机构客户为什么配置？与自己买债有何区别？

6.要不要进两融标的？进了两融标的能有何用？

7.要不要布局联接基金？客群又是谁？走个人通道还是机构通道？

8.联接基金该怎么运营？为什么场外债券指数基金规模很大，联接基金都很小？机构客户为什么大量买场外指数，却不买联接基金？

9.如何实现一二级联动？如何开展战略合作？

...

大庸Respect每家ETF管理人，虽然各家资源禀赋不同，但是努力程度都是一样的满载！经综合考量，为了避免不必要的麻烦，玩转债券ETF的第二步与第三步，大庸将涉及的方面以开放式问题罗列了出来，供大家自行头脑风暴。

$基准国债ETF(SH511100)$$30年国债ETF(SH511090)$$中证A50ETF(SZ159591)$

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