作为半导体产业的三大支柱之一，被誉为电子产品的“粮食”的存储芯片的重要性无需多言，在AI、消费电子、数据中心等下游领域应用广泛。
但是，在很长一段时间里，国内存储器市场都被国外巨头垄断，国内很少有公司去啃这块“硬骨头”。
于是，在存储芯片细分领域有所突破的兆易创新、澜起科技、香农芯创、江波龙、佰维存储等存储公司都备受市场关注。
其中，江波龙头顶“国产存储器第一股”的光环，自2022年上市以来就受到了资本的追捧，还因搭上了AI芯片又火了一把，如今市值超400亿元。
江波龙在eMMC及UFS存储器全球市场占有率为6.5%，排名全球第六、国内第一。公司目前已进入闻泰科技、中兴通讯、华勤技术、联想、小米、京东、亚马逊、长安汽车等多家下游行业龙头客户供应链体系。
然而，具有众多光环的江波龙真的有那么强吗？我们来分析一下。
首先，江波龙的业绩可以说是一言难尽。
2022年江波龙上市，仅过去一年，公司的业绩就出现了大幅下滑。
2023年前三季度，江波龙实现营业收入65.79亿元，同比下滑0.73%；归母净利润亏损8.83亿元，同比下滑521.76%。
江波龙出现业绩大变脸，最大的问题就是盈利能力下滑，明显低于同行。
自上市之后，江波龙的毛利率和净利率一路下滑。尤其是进入2023年以后，公司的毛利率下降到了个位数水平，2023年前三季度为2.62%，几乎到了盈亏平衡线。
之前咱们对存储芯片赛道里盈利能力垫底的佰维存储进行过分析，但是通过对比江波龙、佰维存储、兆易创新的净利率，可以发现江波龙的净利率比佰维存储也强不到哪去，同样是行业垫底的存在，2023年三季度，江波龙的净利率竟然为-13.42%。
从江波龙的毛利率、净利率水平来看，真的很难说是一个高科技公司。而这，最主要的原因就是，江波龙的核心晶圆、封装都是靠外部采购，没有定价权。
不同于国内绝大部分芯片公司创始人名校名企技术出身的履历，江波龙的老板蔡华波只有高中学历，是销售出身，这对公司也有着潜移默化的影响。
江波龙最早就是深圳华强北倒腾存储器的门店，后来才开始进入存储芯片赛道。
目前，江波龙的技术核心是固件算法开发、存储芯片测试、集成封装设计，虽然也做了一些主控芯片设计和SLC NAND设计，但主要的晶圆来自外部采购，封装也是外部采购。
所以，江波龙本质是存储模组和品牌方，这和兆易创新、澜起科技等具有真正技术实力的半导体龙头有着本质的区别。
而且，江波龙对于外部供应商的依赖性很强，前五大供应商的采购额占比常年在70%左右，而且前五大供应商还是三星电子、SK海力士、长江存储、西部数据等十分强势的存储晶圆龙头。
简而言之，江波龙的业绩表现与上下游产业链的供需关系高度挂钩，使得存储产品市场价格呈现一定波动，让公司的盈利水平存在不确定性。
其次，存货高、现金流恶化。
江波龙盈利能力下滑的同时，公司的产品出货也不断受阻，出现了存货积压的情况。2023年前三季度，公司存货高达48.5亿元。
江波龙的存货在持续增加，存货周转率不断下降。2023三季度末，公司的存货周转率已经下降到1.59次，意味着江波龙如今的库存得超过半年的时间才能消化掉。
而现有存货卖不出去的后果就是得计提存货跌价准备，2023年前三季度江波龙计提资产减值损失3.31亿元，这也使本就下滑的业绩更加雪上加霜。
而江波龙为了解决存货、提高业绩，选择用赊销来开拓新客户，这也导致了公司应收账款规模大幅增加。
2023年三季度末，江波龙应收账款高达13.35亿元，相比2023年年初增长46.07%。
存货规模的持续增加，以及大额的赊销，也让江波龙的经营现金流开始恶化。
近几年，除了2020年，江波龙的经营活动现金都是处于一个净流出状态。2023年前三季度，公司经营活动现金流量净额更是变成-17.04亿元。
很显然，江波龙应收账款再加上存货资金的占用，使得公司现金流持续流出，这反应出来背后的经营困境远比公司简单的业绩亏损更为严重。
除此之外，江波龙溢价2倍并购亏损标的也是很大的隐忧。
江波龙计划花超20亿，用来并购两家公司股权——SMART Brazil 81%股权和元成苏州70%股权。
那么，江波龙账上都没钱了，如何并购呢？
接着融资，接着搞钱！
江波龙2022年募资23.38亿，2023年又计划可转债融资30亿。目前，元成苏州70%股权并购已完成，SMART Brazil 81%股权并购正在进行中。
也就是说，虽然江波龙很缺钱，盈利能力持续恶化，但是存储芯片的竞争太激烈了，公司仍旧选择花超20亿元用于并购。
值得注意的是，江波龙并购的标的还处于亏损的状态，这两笔溢价并购给公司造成的新增商誉近9亿元。如果这两家公司的业绩没有好转，那么对于江波龙来说，未来将面临着9亿元的商誉减值。
最后总结一下，江波龙虽然身处存储芯片黄金赛道，但是目前公司的基本面不太好，盈利能力较低。现金流不足更是成为了江波龙悬在头顶达摩克利斯之剑，可能还会面对新增的9亿商誉，这都使得江波龙的未来具有很大的不确定性。
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