来源:中信建投证券
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核心观点
公司零售值在FY24Q4（对应2024年1-3月）同比增长12.4%，其中中国内地零售值同比增长12.4%，中国香港、中国澳门及其他市场零售值同比增长12.8%。节日需求旺盛、出境游持续复苏是主因，但在去年高基数下同店销售增长承压，内地直营同店-2.7%（销量-6.9%），港澳及其他市场同店+4.5%。其中，黄金饰品具备消费韧性，尤其是龙年生肖主题产品销售火爆，在中国内地、港澳及其他市场零售值分别同比+18.8%、+25.8%。FY24Q4中国内地周大福珠宝零售点净关店89家，主要系商场调整，未来将进一步关注渠道提效。
事件
公司发布FY24Q4主要经营数据。FY4Q24（对应2024.1.1-2024.3.31）公司零售值同比增长12.4%，其中，中国内地零售值同比增长12.4%，中国香港、中国澳门及其他市场零售值同比增长12.8%。
简评
节日需求旺盛、出境游持续复苏，高基数下同店销售增长承压。
1）中国内地：FY24Q4（24年1-3月）公司零售值增长12.4%，占集团零售值比重为88.6%/-0.3pct。周大福直营店同店销售额同比-2.7%（同店销量同比-6.9%），其中黄金首饰及产品同店销售额同比+3.4%，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰同店销售额同比-19.5%。
直营同店表现下滑，主要系去年高基数影响。
2）港澳及其他：FY24Q4公司零售值增长12.8%，占集团零售值比重为11.4%/+0.3pct。周大福直营店同店销售额同比+4.5%（同店销量同比+4.5%），其中黄金首饰及产品同店销售额同比+16.6%，大幅增长主要系受益于内地旅客赴港及强劲的节日需求，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰同店销售额同比-27.2%。
黄金饰品保持高景气，镶嵌类承压。
FY24Q4分品类看，1）黄金首饰及产品在中国内地零售值同比+18.8%、占比84.8%/+4.6pct，在港澳及其他市场零售值同比+25.8%、占比81.0%/+8.3pct。2）珠宝镶嵌、铂金及K金首饰产品在中国内地零售值同比-14.2%、占比12.4%/-3.9pct，在港澳及其他市场零售值同比-24.3%、占比14.0%/-6.9pct。黄金饰品具备消费韧性，尤其是龙年生肖主题产品销售火爆，珠宝镶嵌首饰受经济周期影响相对疲弱。
内地渠道持续优化，电商快速成长。1）加盟：内地周大福珠宝加盟店FY24Q4零售值同比+18.3%，主要系店效提升及新开门店贡献，加盟店占内地零售值比重扩大至70.4%/+3.2pct。2）电商：内地电商FY4Q24零售值同比增长20%+，占比达3.9%/+0.3pct，保持快速增长。3）开店：FY24Q4内地周大福珠宝零售点净关闭89家，主要受商场调整等不可控因素影响，截至2024.3.31公司在内地合计拥有周大福珠宝零售点7403家，FY24财年内净开店143家，预计公司将持续专注渠道提效。
盈利预测：我们预计公司FY24-26年营业收入分别为1089.5、1231.5、1369.2亿港元，同比增长15.1%、13.0%、11.2%；归母净利润分别为73.3、83.3、93.2亿港元，同比增长36.1%、13.7%、11.8%；对应P/E为14.0x、12.3x、11.0x，维持“增持”评级。
风险提示：1）消费需求不达预期风险：公司产品主要是黄金和镶嵌类产品，整体客单价较高，若居民收入水平较低或宏观经济较为低迷，或将需求低迷。同时，金价波动影响居民的黄金首饰消费行为，短期金价急涨或抑制金饰消费。2）产品质量控制风险：公司不断完善产品质量控制体系，若未来公司无法有效实施产品质量控制措施，出现产品质量问题或纠纷，则将对公司品牌和经营造成不利影响。3）加盟管理风险：若加盟商的经营活动有悖于公司的品牌经营宗旨，公司无法对加盟商及时进行管控，将对公司的品牌形象和未来发展造成不利影响
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