本文是《极简投研》的第263篇文章。文章仅记录个人思考，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。
一、海伦司概述
广东省广州市海伦司18年成立，21年上市，主营酒馆运营（91%）、特许经营（6%）、销售货品（3%）。
海伦司主营酒馆运营。我国酒馆行业的竞争格局十分分散，CR5仅有2.2%，而海伦司则是国内酒馆龙头，根据招股书，市占率为1.1%。
海伦司何以成为行业龙头？
主因是：公司以蜜雪冰城的价格，提供了星巴克式的社交氛围。
线下门店的三座大山，房租、人力、原料，海伦司都运用自己的办法做到了极致。
1）房租：专攻二、三线城市，营收占比达90%；门店选址方面，酒吧的地点也只是开在边边角角，采用“核心地段的非核心位置”原则，以极低的成本获取黄金地段的流量。结果是2018年至2022年，其租金占收入比重始终在15%左右。
2）人力：海伦司酒吧没有驻场、DJ、调酒师、现场制作的菜肴，有的只是随便培训几天就能操作的音乐管理系统、做好的成品酒和不需要现场制作的零食。结果是，2018年至2022年，海伦司的人力成本占收入比始终保持在27%以下，低于海底捞、奈雪的茶等餐饮企业。
3）原料：卖的酒主打自酿酒，比同行便宜一倍还多，招牌的自酿啤酒，只要七块八一瓶，即便是买品牌酒，比如科罗娜，只要九块八一瓶，甚至比便利店还便宜；海伦司的产品结构主要分为自有产品和第三方品牌酒饮，所有产品都由供应商提供，自己并不负责生产环节。
至于星巴克式的社交氛围，则是公司认识到星巴克卖得不是咖啡，而是社交空间，同样公司卖得不仅是酒，而是一个有“微醺氛围”的线下社交空间——酒水价格低廉，环境舒适，大家在这里开开心心唠嗑。
早在09年，创始人徐炳忠在北京五道口开设第一间海伦司酒馆，目标客群定位为外国留学生；12年，将目标消费者定位于国内大学生；15年，定位于“年轻人的聚会空间”；18年公司正式成立，全国门店数突破百家；20年，337家店。
得益于公司独特的经营模式，海伦司以国内酒馆第一股的身份于21年在港交所上市，并夸下海口说到2023年将酒馆数量将从337家增加至2200家。如果能够实现承诺，届时公司的酒馆数量将增加552%。
然而，口罩事件打断了公司野心勃勃的扩张计划——营收自21年触顶后，22-23年稳步、持续下滑，净利21年首亏，22年则发生巨额亏损，几乎亏掉了上市前三年的全部利润，这也迫使公司调整了自己的运营模式。
曾经，公司主要采取直营的方式，直接管理酒馆，彼时直营模式的营收占比高达99.4%。直营当然是有好处的，包括标准化管理、规模性经营。
然而，也存在弊端，主要是重资产模式带来的高昂人力成本、租金成本、固定资产折旧、十分紧张的现金流，而长达三年的疫情无疑放大了这种弊端，让公司步履维艰，股价也从最高点的25.6元跌到了最低点的2.8元，真可谓脚底板斩。
23年，海伦司壮士断腕，门店数量从22年巅峰时的846家锐减至23年最低时的近300家，与此同时，将直营转为加盟，成果是十分显著的——海伦司员工薪资支出从2022年的10.03亿元下降至2023年的2.99亿元；原材料及消耗品支出从2022年的5.62亿元下降至2023年的3.6亿元；使用权资产折旧从2022年的3.16亿元下降至2023年的1.1亿元；物业、厂房等设备折旧则从2022年的2亿元，下滑至2023年不足9000万元。
与此同时，截至2023年末，加盟模式“嗨啤合伙人”的数量从0扩张至132家，使得酒馆总数从最低不到300家上涨至479家。
最新数据显示，截至2024年3月19日，海伦司直营、特许加盟门店仍在持续闭店，但“嗨啤合伙人”酒馆加盟快速增加，公司总门店规模回升至503家，而“嗨啤合伙人”酒馆已累计签约门店383家。
二、海伦司的投资逻辑
透视海伦司的营收构成，76%的营收来自于自产产品，20%的营收来自于第三方品牌，这些都是酒水。因而，海伦司96%的营收来自于卖酒，由此可见，海伦司的本质是酒水销售——一部分自产酒，一部分第三方品牌，从自己的酒馆卖出去，赚差价。
公司最初的卖酒方式是直营模式——自己亲自下场卖，疫情三年迫使公司转为加盟模式，但公司对加盟商并不苛刻，加盟费很低，仅仅是对加盟方实现标准化管理发生的必要支出，也没有乱七八糟的提成，只不过你必须从我这里进酒，这有点像是蜜雪冰城——本质上是卖奶茶原材料的。
公司这样做也无可厚非，总之，疫情的洗礼后，海伦司找到了属于它自己的扩张模式。经过半年多的发展，截至24年3月19日，加盟店已达383家，占到总数的4/5，与20年99%的营收都来自于直营，可谓天渊之别。
总之，海伦司从房租、人力、原料三个维度建立起了极具性价比的经营模式，并通过加盟管理将这种模式标准化，通过加盟扩张将这种模式规模化，从而建立起了自己的卖酒渠道，继而卖酒——这就是海伦司的商业模式。
对于消费者而言，海伦司以蜜雪冰城的价格，提供星巴克的氛围，也就是以极具性价比的方式为消费者提供一个微醺的社交场所。
三、海伦司的估值
截至2024年3月19日，公司总门店规模回升至503家，中长期目标则是2000家，有约3倍的增长空间，同时公司目前的价格也很便宜，PE只有23倍，市值只有45亿港元。
如果公司的加盟模式真的跑通了，并实现了2000家酒馆的中长期目标，那么市值可能也有300%的成长空间。
然而，资本市场好像还没有意识到公司的转变与公司的潜在价值，截止24年4月11日，公司股价只有3.6港元，而巅峰价格则是25.6港元，可怕的港股。
说到这，我感到好兴奋，又找到了一个优秀的投资标的，只不过我困在之前的投资陷阱中无法自拔，眼瞅着自己喜欢的女孩子在别人的怀里撒娇，却无能为力。
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