北京时间 5 月 23 日晚美股盘前,贝壳找房(KE.US)公布了 2024 年第一季度财报,在过于差劲的新房业务拖累下,贝壳整体营收呈明显下滑趋势,但凭借龙头抗周期和内部控费,利润相比悲观下的预期仍是略好些的,具体要点如下:
1、存量房—贝壳仍能勉力前行:贝壳本季存量房 GTV 为 4532 亿,在楼市大环境相比去年继续恶化的背景下,仅环比下滑了 3%,比市场预期也高出 7%,仍是体现了龙头更强的抗周期性。
不过因更多的成交是由加盟中介而非贝壳自营完成(一二线城市一季度成交下行更加严重),导致确认的收入相对偏低,营收相比预期就仅高出 2%。对应存量房综合变现率环比略微再降了 0.03pct。行业下行期,变现率还是有一些压力。
存量房业务的贡献利润为 25.5 亿,在营收环比下降 3 亿的情况下,利润环比略降了 1.5 亿,贡献利润率环比持平,存量房业务在营收和利润两端都是稳住了的。
2、优质房企也 “暴雷”,龙头也难扛:在新房市场的下行更为严重的背景下,贝壳的新房成交额环比下降幅度都高达 36%,比市场预期要低 10%。相比之下,百强房企一季度操盘环比下降幅度大约 38%。贝壳即便仅与优质房企合作,相比行业平均也已无明显优势。
因新房业务综合变现率环比大体持平,新房业务的营收也同样是低于预期 10%,但贡献利润率环比则下降了 4pct,导致贡献利润环比近乎腰斩到 10 亿,比预期低了近 19%。新房业务属于营收失守下,利润恶化程度更加放大的情况。
3、新航道增长不俗,但盈利贡献尚小:二航道中家装修业务的营收环比下降了 34%,即便有春节期间不能施工的季节性影响,如此降幅大概率表明家装需求也受楼市成交的拖累下滑了。但好在家装业务的利润率仍在提升周期,贡献利润率环比提升了近 3pct,贡献利润下降幅度更小。
首次单独披露的住房租赁业务,本季度为收入 26 亿,已是存量和新房销售业务外的营收规模第三大。不过空有营收,贡献利润仅 1.5 亿。因此租赁业务仍只是走量,而不赚钱的状态。
4、内部控费对冲外部压力,利润达到预期:因为新房业务的拖累,贝壳的总营收比预期是少约 8 亿(-4%),环比下降了 19% 到 163 亿。欣慰是在收入萎缩的压力下,毛利率环比仅略微下降了 0.3pct。毛利润环比下降幅度为 20%,并未较营收明显扩大,也基本符合市场预期。
费用角度,本季管理和销售费用都环比减少了 20% 以上,研发费用也环比减少了约 12%,减少幅度大于总营收的 19%。因此,虽然外部大环境不好,贝壳仍是凭借内部控费对冲了一部分对利润的侵蚀。
最终,贝壳 GAAP 口径下的经营利润率环比不降反升了约 1pct(上季有减值的拖累),维持在了正值的 0.12 亿。
不过剔除股权激励、信用减值、摊销等影响,调整后的净利润本季度为 13.9 亿,比上季度还是下降了略超 3 亿的。换言之,贝壳本季实际的盈利还是下滑了得,但比市场不高的预期仍是高出 3 亿。
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海豚投研观点:
整体来看,在极差的新房销售业务的拖累下,贝壳本季的营收和利润从趋势上,相比上季度都有进一步的下滑。在恶劣的外部环境下,作为龙头的贝壳也没能守住营收,比市场预期低了 4%,只能靠向内控费对冲外部压力,最终勉力保住了利润没有低于市场预期。
存量房上,贝壳凭借平台模式,仍是有显著更强的抗周期能力,自营和加盟门店能对冲高线和低线城市不同的楼市走向。但新房业务因为下行压力太大,头部房企(如万科)都不能幸免,贝壳仅和头部房企合作的模式也已不能独善其身。
二航道业务中,住房成交的疲软似乎也传导到了家装需求上,导致家装收入规模首次环比明显下滑。另一单独披露的租赁业务则尚处在仅有营收,没有利润的阶段。对大局影响有限。因此,贝壳的业绩波动仍是受到宏观楼市的主导,无力逆势前行。
而股东回报上,一季度内公司仅回购了约 $1.2 亿,也是聊胜于无。如果说本季的业绩是在预期内的不好,一众支持政策出台后贝壳的股价一度上涨到 $20 以上,近乎是 22 下半年以来的最高点,但现实是 24 年至今的基本面是逊于 23 年的,更不必谈 21 年。在政策的效果远未展现时,仅凭 “美好愿景” 就将股价推高到近几年来的高点,显然是脱离了业绩支撑。
因此,业绩后的下跌,与其说是当前业绩不好(实际不比预期差多少),更多是因为股价从 “愿景 “拉回到了基本面的” 现实 “。待回调后,若后续政策效果果然不错,再驱动上涨才是合理的路径。
本季度财报详细解读:
一、存量房:龙头逆风勉力前行
今年以来虽然有多地的支出性政策,一季度内全国二手房成交量仍是同比有所下降的,其中一二线城市的下滑幅度更高于低线城市。叠加同样幅度可观的价格下滑,成交金额的下降幅度更大。
贝壳本季存量房 GTV 为 4532 亿,同比降幅高达 32%,不过主要是去年刚放开后基数很高,并未太大参考意义。环比来看仅下滑了 3%,比市场预期更是高出 7%,再度体现了龙头的抗周期性。
细分来看,由链家主导成交的 GTV 同比下降了 38%,平台入驻 3P 门店主导的 GTV 则是下降了 27%,这和一二线城市成交下滑幅度高于三四线城市的情况是一致的。
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不过因为入驻门店业务是按净收入口径确认营收,因此会导致营收规模偏低。因此,本季存量房业务营收是同比下降了 38%,相比预期就仅高出 2% 了。
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按营收/GTV 计算出的存量房综合变现率环比略微再降了 0.03pct,在行业下行期,变现率仍有下降的压力。
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不过五月近期国家接连公布多项重磅支持性政策后,市场关注的重点显然已经转移向了目前和二季度的成交情况。但公司本次仍未披露对下季度的业绩指引,只能看公司在小范围电话会中的表述。
二、新房无底洞,何时能触底
相比于存量房,新房市场的下行更为严重,即便万科等优质龙头都一度传出暴雷风险。贝壳新房成交额的环比下降幅度都高达 36%,可见一斑,比市场预期也要低 10%。相比之下百强房企一季度销售额的环比下降幅度为 37.5%。换言之,新房市场上贝壳相比行业平均已没多大优势,贝壳合作的头部优质开发商也无法独善其身了。
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新房营收环比下降的幅度则和成交额大体相当,约为 35%,反映出新房业务的变现率环比大体持平(略微提升了近 0.1pct)。新房越难卖也就越体现出中介渠道对于开发商的价值。
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三、新赛道:租赁业务营收体量已排第三,但盈利贡献尚小
整体上一航道的住房交易业务大体仍是只能随楼市随波逐流的状态,难以走出明显的 alpha。
作为增量来源,公司以家装、租赁、家居服务、金融服务为主的其他业务收入本季度则是同比增长了 159%。
其中,公司本季家装业务营收环比是下降了 34%。即便有春节期间不能施工的季节性影响,34% 的降幅还是偏大了,家装需求应当也受楼市成交疲软的拖累下滑了。
另外公司本季开始单独披露住房租赁业务的财务数据,本季度为收入 26 亿,已是存量和新房销售业务外,营收规模第三大。不过虽然收入已然不小,但大部分都要转移给房东,留存的盈利基本可忽略不计。对公司整体的影响仍小。
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整体上,因为新房业务的拖累,贝壳的总营收比预期仍是少约 8 亿(-4%)。
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四、营收萎缩下,利润同样下滑,但比预期要好
毛利润上,本季为 41.2 亿,环比减少了近 20%,欣慰的消息是在收入萎缩的压力下,毛利率则稳住了,环比近略微下降了 0.3pct。实际毛利润大体符合预期。
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费用层面,管理和销售费用都是环比减少了 20% 以上,研发费用也环比减少了约 12%,相比总营收 19% 的下滑幅度,可见公司依旧凭借控费对冲了一部分外部的压力。
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因此,即便毛利略微下降了 0.3pct,控费对冲下,贝壳 GAAP 口径下的经营利润率不降反升了约 1pct(主要上季有应收款减值的拖累),维持在了正值的 0.12 亿。看起来是比经营亏损的上季反好些。
不过加护股权激励、信用减值、摊销等,调整后的净利润本季度为 13.9 亿,比上季度是下降了略超 3 亿的。换言之,本季在营收下滑下,实际盈利也同样是下降了的,但比预期仍是高出了 3 亿。
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五、存量房稳住利润,但新房着实无无力抵抗
分板块的贡献毛利润(仅剔除分佣等人力成本,接近毛利率的口径)来看,1)存量房业务的贡献利润为 25.5 亿,环比略降了 1.5 亿,比营收下降的 3 亿要少。存量房业务的盈利能力维稳。
2)新房业务则在营收同比下滑 10% 的同时,贡献利润率也减少了 4pct,导致贡献利润环比近乎腰斩到 10 亿,比预期低了近 19%。新房业务的盈利能力大幅下降了;
3)家装业务虽然营收环比明显下降了,但贡献利润率是环比提升了近 3pct,因此尽管规模暂时下降,家装业务的利润率仍是在提升当中的。
4)租赁业务虽然有 26 亿的营收,但贡献利润仅 1.5 亿。因此租赁业务仍只是走量,而不赚钱的状态。
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<正文完>
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