央行借入国债，债牛急刹车？固收基金还能配置吗？

7月1日午后，一则重磅消息引爆债市：

中国人民银行于官网发布公开市场业务公告［2024］第2号，公告称，为维护债券市场稳健运行，在对当前市场形势审慎观察、评估基础上，人民银行决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作。

消息一出，此前一路创下新高的国债期货全线跳水收跌。Wind数据显示，截至7月1日收盘，30年期主力合约收跌1.06%，10年期主力合约收跌0.37%，5年期主力合约收跌0.24%。

如何理解央行借入国债的操作？

不少债基投资者认为央行此举超预期，但其实自今年4月起，央行曾在多个重要场合，包括：货币政策例会、政策性银行座谈会以及陆家嘴金融论坛，频繁提示“关注长期收益率的变化”。据兴业研究统计，央行通过自身或媒体至少九次发声提示风险。

然而，此前债市一路“走牛”的趋势并未发生太大变化，虽然与年初相比上涨速度有所放缓，但以30年期国债期货为例，依然在震荡中不断创下新高。

究其原因，还是要看次轮债市走牛的底层逻辑——资产荒。

一方面，近几年权益市场震荡调整不断，在“股债跷跷板”作用下，投资者越加大了对固收类资产的配置，且处在短期市场波动较大的环境中，投资者也越来越重视具备长期“确定性”的资产。

另一方面，上半年地方政府债发行节奏偏慢，地产与城投两大信用载体进入新发展格局， Wind数据显示，5月城投债金融资规模减少近450亿元，净融资规模连续四个月负增长。市场资产结构中兼具稳健和合理收益的资产相对匮乏，很多机构通过拉长久期博取资本利得。

此前市场普遍认为央行没有直接持有较大规模的超长债，粤开证券研报指出，截至6月28日，央行持有国债余额为1.52 万亿元，已知明细的有1.36万亿元，主要涉及4个券种，其规模约占整个国债市场的5%，且主要是2017、2022两次特别国债续作增持的国债，期限在8年以内。

多家机构也对央行通过“借券”这种方式在二级市场调控债市的行为表达了看法：

山西证券认为，央行国债交易与过去质押式回购交易相比，可以有效补充短期流动性投放，也提高央行对收益率曲线的调整能力，并提升国债市场流动性，是我国利率市场化进程中的一大突破。

中信证券表示，央行此举意味着可能近期就会在公开市场开展国债卖出操作。在10年国债收益率降至历史低点之际，卖出国债有利于稳定长债利率，防范利率风险。

由此可见，此次央行国债借入操作落地，目的并不是要引导利率大幅上行，而是给到市场一个维护债市稳健运行的信号，抑制债市短期投机行为。毕竟当前经济的复苏仍然需要宽松的货币环境支撑，市场对其理解也不必过于极端。另外，值得注意的是，虽然央行在二级市场卖出国债短期内可能会冲击投资者情绪，但市场并未增加新的债券供给，债券市场的供需关系没有实质变化，“资产荒”仍然存在。

债牛急刹车，固收基金还能买吗？

债市经过7月1日的大幅调整，次日国债期货盘面情绪已有回暖。对持有债基的投资者而言，当前位置或许短期会有震荡，但债基长期投资逻辑不会改变。

我们需要了解的是，债基投资的收益一方面来自持有债券期间的票息收入，另一方面则来自债券价格变动产生的资本利得。资本利得可视为债券利率变动幅度与债券久期的乘积。拉长久期后，债券价格变动与债券利率变动的倍数关系也会放大。

举个例子，在利率同样下降1%的情况下，久期2年的债券价格会上涨2%，而久期5年的债券价格则会上涨5%。反之，当利率上行时，久期越长债券价格下跌的幅度也会越大。

此次央行“下场”控债市之后，投资债基思路和策略也可以灵活转变。

（1）缩短久期，关注短债

由于投资债券品种的久期不同，纯债型基金分为短期纯债型基金和中长期纯债型基金。短债久期短，离到期时间更近，确定性相对更高，波动相对较小。一般而言，短债基金风险大概率小于中长债基金。今年上半年，30年期国债期货涨幅为8.06%，而同期代表短债整体表现的万得短期纯债型基金指数收益率为1.74%。

超长债年内积累的涨幅较大，的确需要做好预期管理。短债整体表现相比往年来说，并没有明显的变化，而且从近10年表现来看，短债的“震感”一直相对较低。

数据来源：万得信息，选择指数为万得中长期纯债型基金指数（885008.WI）、万得短期纯债型基金指数(885062.WI)，数据截取区间：2014.01.01至2023.12.31。指数历史业绩不预示未来表现，也不代表具体基金产品表现。

下半年，投资者可以通过缩短久期的策略进行债基配置，毕竟长期来看，债基收益依然是一条斜率向上的线，尽管短期会出现小幅波动，但持续向上的确定性依然较高。投资者可以关注华商瑞丰短债债券基金，运用多策略进行债券资产组合投资。根据基本价值评估、经济环境和市场风险评估预期未来市场利率水平以及利率曲线形态确定债券组合的久期配置，在确定组合久期基础上进行组合期限配置形态的调整，致力于为投资者带来稳健低波的投资体验。

（2）股债跷跷板效应显现，关注“固收＋”

7月1日，债市走弱的同时，股市多头情绪得到释放，当日午后，A股加速回升。特别是创业板指数早盘一度大跌近2%，截至收盘跌幅收窄至0.04%，沪指收盘也直逼3000点。

曾经对“固收＋”收益产生拖累的权益部分正出现转机迎来布局期。

华商基金固定收益部副总经理张永志认为，今年下半年，债市或将维持震荡态势；但由于配置需求依然相对旺盛，加上债券本身有票息收入，只要债券价格处于合理的波动范围内，债市仍有一定配置价值。权益市场方面，当前，无论是整体市场还是各个行业的估值水平，或都处于历史偏低水平。此外，随着政策环境的逐步改善及实施，配置A股的黄金窗口期或正在打开。

“固收＋”基金既能捕捉到债券类资产上涨的收益，又可以通过股票投资、打新、定增、可转债等方式获取权益类市场的增厚收益。产品底层资产配置的思路是股债均衡配置，一定比例的债券资产加上一定比例的权益资产，从而达到风险和收益的再平衡。

投资者在充分考量自己风险承受能力和产品的匹配度的情况下，可以适时将目光投向“固收＋”基金。当然，在选择产品时，基金经理的历史业绩、产品规模、风控能力及基金公司固收团队的实力也很重要。

华商基金作为一家以主动管理能力为核心竞争力的老牌基金公司，主动权益及固收长期业绩位居行业前列。海通证券近期公布基金公司主动固定收益类基金绝对收益排行榜显示，在主动固收类基金最近五年（2019年7月1日至2024年6月28日）绝对收益率排行中，华商基金在117家可比公司中表现领先，绝对收益率达46.15%，位列第一。

展望未来，虽然短期债市有波动，但经历调整的债市又将带来逢低介入的机会。从长期财富管理的角度来看，低利率环境下，固收类资产无疑是投资追求“确定性”的较优选择。

 $华商瑞丰短债A(OTCFUND|003403)$

$华商瑞丰短债C(OTCFUND|007210)$

$华商收益增强债券B(OTCFUND|630103)$

$华商稳定增利债券C(OTCFUND|630109)$

$华商稳健双利债券B(OTCFUND|630107)$

数据说明：“固收＋”是基金产品的一种投资策略，是以固定收益资产为本的同时辅以权益资产，力争在严格控制风险的前提下追求长期稳健回报。

固收类基金绝对收益评价数据来自海通证券20240702发布，该评价及收益率数据由基金评价机构海通证券根据《证券投资基金评价业务管理暂行办法》进行评价。公募基金净值均由托管人复核后公布。基金管理公司绝对收益是指基金公司管理的主动型基金净值增长率按照期间管理资产规模加权计算的净值增长率。期间管理资产规模按照可获得的期间规模进行简单平均；主动固定收益类基金包括纯债债券型、纯债债券封闭型、准债债券型、准债债券封闭型、偏债债券型、偏债债券封闭型、可转债基金和短债基金，不包含货币基金、理财债基、摊余成本法债基和指数债基。

风险提示：以上观点不代表投资建议，市场有风险，基金投资需谨慎。本基金管理人承诺以诚实信用、恪尽职守、谨慎勤勉的态度管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，基金经理以往的业绩不构成新发基金业绩表现的保证。投资者购买基金时，请认真阅读基金合同、招募说明书、基金产品资料概要等基金法律文件。敬请投资者选择符合风险承受能力、投资目标的产品。