科伦药业，祝他长期价值越来越好！

$科伦药业(SZ002422)$  科伦药业：能否变优秀？

原创 郭永清 渐悟 2024-07-03 08:19 上海

科伦药业：能否变优秀？

巴菲特曾经说过：“如果你不愿意持有一只股票十年，那么你连10分钟都不要去持有”。巴菲特还说过:一只股票,假设从明天股票交易所关门五年,我就不愿意持有了,这样的股票,我不买。

这些话的前提是：我们买入股票的公司，至少可以活10年，并且能够赚越来越多的钱。我们可以问一下自己：目前自己买入的公司股票，还能再活10年吗？

我2021年写过科伦药业，（科伦药业的逻辑，2021年7月16日）我个人认为再活10年，应该是没有问题的，并且能赚越来越多的钱。从财务的角度，比如用ROE来衡量，科伦药业多年来并不太高，直到最近两年，也就是2022和2023年，才高于10%，因此，科伦药业并不是历史财务业绩表现优秀的公司。

不过，从2022年到现在，科伦药业正变得越来越好。关键在于，未来科伦药业能不能变为财务业绩优秀的公司呢？

大输液的护城河

富兰克林曾经说过一句名言:“在这个世界上只有死亡和税是逃不掉的。”我认为，可以在后面加一条：没有人能够逃得过大输液。在未来很长的时间，至少超过10年，大输液将一直存在。

目前大输液行业，从五力分析角度：现有格局为寡头竞争，由于已有格局的壁垒没有新进入者，虽然限制大输液但是大输液作为一种给药方式依然无可替代，上游有足够多的供应商，唯一美中不足的是下游的客户——医保。虽然大输液的最终消费者为病人，但是付钱的是医保。

科伦药业大输液的护城河是成本优势、网络渠道、质量与安全。

川宁生物的抗生素和合成生物

抗生素作为必需品，虽然受到市场价格波动的影响，但是，川宁生物抗生素的成本依然具有强大的优势。随着川宁生物步入良性循环，后期折旧摊销费用的降低，将会更加充分体现其竞争优势。

目前，川宁生物在推进合成生物业务的发展，这是锦上添花。合成生物可以贡献多大的业绩，尚存在不确定性。

仿制药

我其实一直认为科伦药业在仿制药上的投入存在回报率过低的问题。按照科伦药业、川宁生物的数据拆解，科伦药业仿制药收入大概在45亿元左右（非输液收入90亿元减去川宁生物45亿元收入），营业利润在22亿元左右（非输液利润37亿元减去川宁生物营业利润15亿元）。仿制药的销售费用按照公司一般销售费用率20%计算在9亿元左右，按照公司投资者会议中的信息仿制药研发投入在8-10亿元之间，按照9亿元计算，那么销售费用和研发费用在18亿元左右，如果再考虑税费附加和管理费用，整个仿制药业务目前几乎没有赚钱。

由于集采，仿制药价格降幅非常大。公司前期对外宣传首仿难仿等策略，最近已经不讲了，应该转向集采策略了，也就是预测什么会纳入集采就先仿什么，仿制成功后不花力气销售就等着集采。这种策略下，仿制药要赚钱越来越难。虽然看起来仿制药毛利率很高，但是很容易陷入毛利率陷阱。

我们举例说明集采下高毛利率仿制药的利润情况。假设A品种的生产成本为1元，集采前的销售价格为10元，那么，毛利为9元，毛利率为90%，市场总需求为1000万件、总金额为1亿元，毛利总额为9000万元；集采后，价格降为2元，生产成本依然为1元，那么，毛利为1元，毛利率为50%，市场总需求为1000万件、总金额为2000万元，毛利总额为1000万元。

毛利率从90%下降到50%，降幅不到45%；但是，毛利总额从9000万元下降到了1000万元，降幅为90%左右。

很多原来市场总额为10亿元甚至更高的大单品，纳入集采后市场总额都会降到2亿元以下甚至更低，毛利可能就是几千万元并且还要多家中标单位瓜分。

很多企业希望通过集采，实现以价换量，这在某些情况下可能会实现，但是大多数情况下是无法实现的，因为，药品需求并没有价格弹性，不是越便宜买的人就会越多。比如，不会因为输液便宜，就会有人闲着没事干跑到医院去输液。

科伦药业已经投入了巨额资金搭建了庞大的团队做仿制药，希望仿制药在未来不会拖后腿，能够自己养活自己的同时，努力提高仿制药投入的回报率。

创新药

科伦药业的管线并不复杂，前期创新药进展比较慢，到现在还没有新药上市。刚开始做创新药，虽然有领军人物，但是，毕竟很多是新手，因此，经验不丰富，这倒也可以理解。这个在管理学上叫做学习曲线，随着后期越做越熟练，应该会得到改善，因此，我相信会变得更好。

此外，科伦药业曾出现过创新药关键人物流失的事情，虽然人才流动是正常的事情，但是，还是希望能够尽可能保证关键人物的稳定性。创新药的关键在于人才。

科伦药业的创新药早晚会获批，对于公司、投资者来说，甚至对于病人来说，早批总归比晚批好，早批可以更早让好药惠及病人，也可以更多更好地给公司、投资者带来回报。

科伦药业的董事长刘革新在业绩说明会上说“科伦药业已经上岸”。科伦药业在未来还需要变得越来越好，越来越有效率，越来越有效果，仿制药要做到雷声大雨点多，创新药要做到高效率早上市早惠及病人。

科伦药业上市十余年，如果把做企业比作建高楼，那么，过去的十年科伦药业打下了一个很深很牢固的地基，地基越深，楼就应该越高，希望科伦药业在这个地基上，能够建起一座足够高的楼。科伦药业的灵魂人物是刘革新，刘革新总归是要退休，接班人是否还具有创业企业家的精神，还有待观察。

在过去二十年，中国的财富主线是房子、家电、互联网，未来二十年中国的财富主线充满不确定性，但是在不确定性中有一点可以确定的是老龄化。