| 2,105人浏览 | 2024-07-14 19:02 |
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编者语：不知历史，怎可知未来？
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青岛啤酒系列文章：
系列一：一家估值不贵且分红率常年保持100%，ROE常年保持在70%左右的超强企业
系列二：青岛啤酒2023年报解读及未来展望
3月26日青岛啤酒公布了2023年报，营收339亿同比增长5.5%，净利润42.7亿同比增长15%，持续保持着非常稳健的增长。
1、营业收入
公司生产量较741万千升较去年同期下降5.24%，销售量801万千升较去年同期下降0.82%，在销售量下降的情况下，公司营收继续保持增长，表明中高端啤酒继续保持较高的增长；
公司青品牌实现销售456万千升，同比增长2.7%，其中中高端以上产品实现销售324万千升，同比增长10.5%；
2023年啤酒行业全年实现产量35555万千升，同比增长0.3%，行业增长非常缓慢，但整个行业高端啤酒进程仍持续在推进。
2、净利润
2023年公司利润增长远高于营收增长，主因是毛利率的提升，使得净利率较去年同期有所提升，2023公司毛利率38.66%较去年同期36.85%提升1.81%，净利率12.81%较去年同期11.83%提升约0.98%，净利率提升低于毛利率提升，表明期间费用的增长相对较多。
在期间费用里，我们看到公司的销售费用基数大，增长较快，研发费用基数较小，增长非常快，2023年销售费用增长12.12%，研发费用增长59.86%；
销售费用大幅增长主要是职工薪酬、广告及业务宣传费用增长较多所致。
研发费用的增长主要是新产品研发支出投入较多所致，近年来公司推出的青岛啤酒“一世传奇、百年之旅、琥珀拉格、奥古特、鸿运当头、经典 1903、原浆啤酒、皮尔森、青岛啤酒 IPA”等一系列具有鲜明特色、符合市场需求的新产品，引领了啤酒高端产品消费潮流，进一步提升了公司品牌形象。
下面我们再来解读下公司的资产负债表：
资产
1、类现金
2023年公司货币资金192.8亿，交易性金融资金19.2亿，其他流动资产里的同业存单35.5亿，公司类现金共247.5亿占总资产50%（493亿），公司账上类现金非常充裕。
2、应收账款
2023年公司应收账款仅有1亿占总资产（493亿）比例非常低，表明公司对下游经销商客户议价权非常高，应收账款周期天数常年保持在1天左右，应收账款风险不大。
3、预付款
2023年公司预付款仅有2亿占总资产比例（493亿）非常低，表明公司对上游原材料供应商议价权非常高。
4、存货
2023年公司存货35.4亿占总资产比例7.2%（493亿），存货占总资产比例不高，且较去年同期41.5亿下降6.1亿。
公司存货较去年同期下降较多，主要是产成品15亿较去年同期21亿下降6亿所致，产成品的下降表明公司在存货管理效率有了一定的提升。
5、股权投资
2023年公司长期股权投资3.65亿，其他非流动金融资产14.3亿共18亿占总资产3.7%（493亿），公司股权投资占总资产比例不高。
其中公司的长期股权投资主要有合营企业：河北嘉禾啤酒有限公司，联营企业：山东烟台啤酒有限公司（“烟台啤酒公司”），青岛啤酒招商物流有限公司（“招商物流公司”），青岛啤酒欧洲贸易有限公司（“欧洲公司”） ，辽宁沈青青岛啤酒营销有限公司（“辽宁沈青公司”）。
其他非流动金融资产主要是银行债券。
6、固定资产、在建工程
2023年公司固定资产111.5亿占总资产22.6%（493亿），固定资产占总资产比例一般，不算轻也不算重，近几年公司固定资产变化不大，主因是公司每年都有一定的在建工程，但不太大，行业需求到了顶峰，能够保持需求不再萎缩，我想已经算是不错了。
从在建工程明细来看，每年都会按一定的比例慢慢投入，进度上有快有慢。
7、商誉
2023年公司商誉13亿占总资产2.6%（493亿），商誉占总资产比例不高，商誉主要有山东地区 - 新银麦公司 ，山东地区 - 绿兰莎公司 ，华南地区 - 南宁公司，东南地区 -福州公司/厦门公司/ 漳州公司/东南营销，华北地区-三环公司/北方销售。
负债
1、有息负债
2023年公司没有任何的短期借与长期借款，公司经营非常稳健。
2、应付账款
2023年公司应付账款29.5亿占总资产6%（493亿），较去年同期34.6亿下降5亿，2023年公司应付账款的下降主要是购买原材料减少所致，因为公司的预付款与存货都较去年同期有所下降。
3、合同负债
2023年公司合同负债77亿占总资产15.6%（493亿），合同负债占总资产比例较高，2023年公司合同负债77亿较去年同期89亿大幅下降12亿，合同负债的下降意味着下游经销商积极打款的意愿不强，也意味着2024年一季度不太乐观。
2024年一季度公司营收小幅下降5.19%，不过一季度合同负债59.4亿较去年同期61.9亿小幅下降2.5亿，一季度合同负债下降有所缓和，表明公司营收持续下降的趋势有所放缓，在当下消费环境如此低迷，公司的表现只能如此，也不必过于苛责，都是宏观环境低迷的产物。
4、上下游产业链占款能力：公司在上下游产业链中占款能力极强。
2023年公司上下游占款能力103.3亿（应付账款29.5亿+合同负债76.9亿-应收账款1亿-预付款2.1亿）；
2022年公司上下游占款能力119.6亿（应付账款34.6亿+合同负债89亿-应收账款1.2亿-预付款2.8亿）；
2021年公司上下游占款能力108.9亿（应付账款31.3亿+合同负债81.2亿-应收账款1.3亿-预付款2.3亿）；
2020年公司上下游占款能力87.8亿（应付账款25.7亿+合同负债65.7亿）-应收账款1.2亿-预付款2.4亿）；
5、创造自由现金流的能力：
2019-2023年公司共创造了151.7亿自由现金流，2019-2023年公司净利润共151.9亿（42.7+37.1+31.6+22+18.5），过去五年公司的净利润约等于自由现金流，表明公司创造自由现金流的能力非常强！
总结：
公司的资产负债表非常简单，公司账上类现金非常充裕，占总资产50%；固定资产不少，占总资产22.6%，且近几年固定资产基本没有多大的增长，在建工程也不多，表明公司已经过了成长期，步入了成熟期；公司股权投资不多，占总资产3.7%，表明公司较为专注主业；商誉不多，占总资产2.6%，表明公司的早期发展除了内生增长之外，还有外延性增长；公司应收账款非常少，合同负债非常多，表明公司对下游经销商客户话语权非常高，同样公司预付款较少，应付账款非常多，表明公司对上游原材料供应商话语权非常高，在上下游产业链中公司占款能力十足，且创造自由现金流的能力非常强。
那么现在1000亿市值，股价77元，PE24倍，这个估值便宜吗？
下面我们再来了解下公司的竞争优势：
公司在啤酒行业里的竞争优势非常突出，主要有：
一是品牌优势：
2023 年，“青岛啤酒”以人民币 2,406.89 亿元的品牌价值继续保持了中国啤酒行业品牌价值第一，公司拥有的“青岛啤酒、崂山啤酒、汉斯啤酒”等品牌总价值已突破人民币 3,800 亿元（数据及资料来源：世界品牌实验室发布）。
二是拥有领先的啤酒酿造技术：
公司拥有国内啤酒行业唯一的国家重点实验室—啤酒生物发酵国家重点实验室，拥有国内一流的研发平台、高水平的研发团队，以及国内领先的基础研究能力，并形成了多项自主知识产权的核心技术，保持了公司在国内啤酒市场的技术领先水平。近年来公司推出的青岛啤酒“一世传奇、百年之旅、琥珀拉格、奥古特、鸿运当头、经典 1903、原浆啤酒、皮尔森、青岛啤酒 IPA”等一系列具有鲜明特色、符合市场需求的新产品，引领了啤酒高端产品消费潮流，进一步提升了公司品牌形象。
三是完善的销售网络：
公司具有遍布全国的生产基地、完善的供应链体系，覆盖全国主要市场、辐射全球的网络布局，业务遍及全球120个国家和地区。
正是由于公司竞争优势非常明显，所以公司的增长是远高于行业的增长，且公司的高端化进度不断推进。
不过啤酒行业目前已进入成熟期，存量博弈的市场，未来营收的增长只能依靠集中度的提升，当下市场集中度非常集中，2021年CR5集中度已是92.9%，提升空间有限。
所以我认为公司未来营收增长估计只能保持个位数的增长，但利润释放依旧还有一定的空间，因为公司的高端化进程依旧在持续，费用率优化依旧在持续，我对公司未来几年利润增长保持10%-15%。
当下公司估值虽然处于历史市盈率底部区域下方。
但我依然认为1000亿市值，股价77元，PE24倍，这个估值只能算是较为合理，20PE以下我才会有可能会有兴趣，对应市值854亿，股价63元。因为当下茅台PE也是24倍，不管是从成长性，还是确定性，公司的投资性价比都低于茅台。
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