公司历史
27 年砥砺前行，多元业务均衡发展。白云山成立于1997 年，经过27 年的发展已经成为全国大型综合性医药企业集团。业务涵盖了保健饮料、中成药、化药、生物药的开发、生产、批发、零售及进出口业务。此外，公司涉及医院、养生机构等特色医疗机构的服务，基本实现了生物医药与健康产业的全产业链布局，是工商业一体化的华南地区医药龙头企业。
回顾白云山成立以来的发展历程，可以大致分为四个阶段：
1）1997～2008 公司初创：工商一体化华南区龙头
自1997 年成立以来的10 年是白云山成立、探索和起步的阶段，是整个公司的初创期。公司业务稳健，实现了10 年的持续增长，收入CAGR=14.9%，净利润CAGR=11.05%。在此阶段中，公司业务主要由制药和分销两部分组成：制药业务方面，属下王老吉、敬修堂、潘高寿、采芝林等众多老字号品牌；分销流通业务方面，公司积极拓展分销渠道，以华南地区为核心建立了成熟的医药分销网络，并对医药、零售、社区与农村等主要终端进行了拓展。为后续公司业务蓬勃发展奠定了基础。
2）2008～2012 厚积薄发：08 年会计准则调整，大商业脱表
2008 年金融危机来临，国内宏观经济环境面临严峻挑战，市场总体需求紧缩，同时，当年会计准则的改变致大商业板块子公司业务的会计计量方法转为权益法，大商业板块收入不计入合并报表，从而营收规模大幅下降，但实质性经营影响较小。在此后的三年间，公司业务并未受到金融危机的持续影响，开展大宗药材集中采购及中药材GAP 基地建设等工作，降低各环节费用，结合自有分销业务完善了制药与流通的产业链布局。2008-2012 年间公司收入CAGR=23.59%，净利润CAGR=24.10%，高于初创期。
3）2012～2018 业绩加快增长：2012 年开始拓展大健康业务、2013 年白云山制药吸收合并2012 年对于白云山来说是关键的一年，在当年白云山收回“王老吉”商标，正式开拓大健康业务板块。在此阶段，凉茶饮品业务在激烈的竞争中前行，由于凉茶市场的竞争带来巨额销售费用等，此阶段的营收增长速度不高，但凉茶业务的高毛利率有效提高了公司的盈利能力，六年间净利润CAGR=43.31%。
4）2018 至今稳健前行：2018 收购大商业30%少数股权
在此阶段，白云山营收与净利润总体稳健前行。2018 年白云山完成对大商业板块子公司30%股权的收购，大商业板块并表，同时大健康板块盈利能力提升。2020 年由于疫情影响，国内消费品与药品需求减小，公司营收有小幅下降，2021 年整体业务回暖，营业收入同比增长11.9%，归母净利润同比增长27.6%；2022-2023 年整体表现平稳。
股权
公司的实际控制人为广州市人民政府，广药集团持有公司45.04%的股权。
公司下属的主要子公司业务范围涵盖大健康、大南药、大商业和大医疗四个板块：
1）大健康板块主营业务为饮料、食品、保健品、药妆等产品的生产、研发与销售，主要的子公司包括王老吉大健康公司及王老吉药业等；
2）大南药板块主营业务是中成药、化药、生物药的研发生产销售，主要的子公司是星群药业、中一药业、陈李济药厂、奇星药业、潘高寿药业、敬修堂药业、光华药业、明兴药业、何济公药厂、广州汉方、广州拜迪、白云山和黄公司、白云山制药总厂等；
3）大商业板块主营业务为药品批发配送及零售业务，主要的子公司为广州医药、医药进出口公司、采芝林药业、“采芝林”药业连锁店、“健民”药业连锁店与盈邦大药房等；
4）大医疗板块主营业务为医院、健康养生及器械业务，主要的子公司是广州白云山医院、广州众成医疗器械公司、润康月子公司等。
财务数据
公司发布2023 年年度报告，2023 全年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为755.15 亿元/40.56 亿元/36.36 亿元， 同比分别增长6.68%/2.25%/9.53%。据测算，23Q4 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为173.31 亿元/2.64 亿元/1.97 亿元， 同比分别变化8.44%/-46.27%/6.26%，四季度营收维持增长，投资净收益同比下滑拖累净利润表现。
2023 年公司大南药/大健康/大商业/其他分别实现营收108.89 亿元/111.17 亿元/527.62 亿元/5.07 亿元，同比分别增长4.09%/6.15%/7.39%/4.67%，其中大南药板块的中成药/化学
药分别实现营收62.71 亿元/46.18 亿元，同比分别变化11.64%/-4.67%，清开灵系列、安宫牛黄丸、蜜炼川贝枇杷膏、小柴胡颗粒、金戈、消渴丸等产品销售收入实现同比较快增长。在双效提升主题下，公司三大业务板块实现稳健增长。
公司优势
核心资产盈利能力强，为业绩稳健增长提供较强支撑。
大南药：医药资源丰厚，巨星品种战略成效显著。中药方面，公司拥有中一药业、陈李济药厂、奇星药业、敬修堂药业、潘高寿药业等 12 家中华老字号药企；化药方面，公司拥有从原料药到制剂的抗生素完整产业链。从2023年收入规模上看，公司过亿营收的产品合计规模在大南药板块占比预计过半。公司大南药近年整体规模稳健发展，中药双位数复合增速，化药规模受集采影响但大单品金戈增长较好，盈利能力上，产品结构优化提升毛利率。24 年公司夯实大南药根基，营销整合，分类分策打造巨星品种，并通过加强研发创新、投资并购优化产品结构和业务布局。
大健康：坚持单品、品类多元化，业务稳健增长盈利性较好。大健康板块主要产品包括王老吉凉茶、刺柠吉系列、荔小吉系列、润喉糖、龟苓膏等。当前板块主要收入来源于王老吉凉茶，同时公司重点打造刺柠吉和荔小吉系列，分别于2019 年、2022 年推出上市，两款产品尚处于培育阶段，未来将持续提升新品市场认知。此外，公司通过合资设立广药白云牙膏公司，产品已上市并将多渠道推广。
商业板块拟挂牌新三板，拓宽融资渠道。
2018 年以来广州医药主营业务收入、净利润逐年上升。2018-2023 年广州医药营收、净利润复合增长率分别为8.0%、15.6%。2023 年广州医药净利率为1.21%，与2018 年相比提升0.35pct，主要受经营效率及业务结构改善影响，随着未来业务结构持续优化、医疗器械法律不断规范，盈利能力或进一步提升。广州医药率先实施职业经理人制，在利润改善、业务优化等方面已现一定成效，并持续推动改革，拟挂牌新三板，拓展融资渠道。
估值
基于白云山拥有十几家老字号，同时年年稳定增长的业绩。我们给予公司15倍的估值。公司23年净利润40.5亿元，15倍估值的话就是607.5亿元左右的市值。
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来源：校尉投研
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