Q: 制冷剂行业为何值得持续关注？
A: 尽管许多化工产品经历了一个周期后可能会进入一段较长的沉寂期，但制冷剂行业的情况有所不同。我们判断制冷剂行业尚未达到周期顶点，甚至可能距离行业的中心位置还有一定距离。基于五大核心逻辑，我们看好制冷剂行业的持续增长潜力。
Q: 制冷剂行业的五大核心逻辑是什么？
A: 第一大逻辑是供给端的限制与格局固化。由于政策影响，制冷剂的生产受到严格限制，并且行业内主要玩家的数量和地位在未来相当长一段时间内不会发生变化。第二大逻辑是全球制冷需求的增长，其中含氟制冷剂占据主导地位，而中国的含氟制冷剂供应占据了全球市场80%以上的份额。第三大逻辑是向更环保的四代制冷剂转型的需求，但目前四代制冷剂仍处于探索阶段，因此替代周期预计会很长。第四大逻辑是制冷剂在其下游应用的成本占比非常低，这意味着其价格变动对终端产品成本影响较小。第五大逻辑是考虑到上述因素，制冷剂行业能够维持较长周期的高景气度。
Q: 政策是如何影响制冷剂行业的？
A: 政策通过《蒙特利尔议定书基加利修正案》对制冷剂行业产生重要影响。该协议旨在解决臭氧层空洞和温室效应等问题，规定了不同代际制冷剂的使用限制。例如，第一代制冷剂（如氟利昂）因严重破坏臭氧层而被逐步淘汰；第二代制冷剂虽然有所改善但仍需进一步减少使用；第三代制冷剂不破坏臭氧层但具有较高的温室效应值，正逐步实行配额管理；而第四代制冷剂则是未来的发展方向，目标是在保持制冷效果的同时减少对环境的影响。
Q: 当前制冷剂行业处于何种周期位置？
A: 根据我们的分析，当前制冷剂行业正处于景气周期的早期阶段。随着全球对环保要求的不断提高，以及制冷需求的持续增长，制冷剂行业有望继续受益于这些积极因素。
Q: 制冷剂在环境保护方面扮演了怎样的角色？蒙特利尔议定书基加利修正案对中国制冷剂行业提出了哪些要求？
A: 制冷剂在环境保护方面扮演着至关重要的角色，尤其是对于控制温室气体排放和保护臭氧层而言。蒙特利尔议定书基加利修正案要求中国从2020年至2022年这三年的平均产销量作为基准值，并在此基础上逐步削减高全球变暖潜势（GWP）的制冷剂。第一次削减将在2029年进行，而到了2045年，大部分第三代制冷剂需要削减80%。这一过程将按照2029年、2035年、2040年和2045年的进度逐步实施。2024年开始正式执行配额制度。
Q: 这个政策是如何影响制冷剂行业的？
A: 该政策对制冷剂行业产生了两大显著影响。首先，2020年至2022年间确定了行业总体供应量的上限；其次，这段时间内的市场竞争格局也被重新定义。为了争夺市场份额，行业内各家企业在这三年间展开了一场激烈的价格战。2023年是政策过渡期，尽管价格战结束，但整个行业仍处于亏损状态。直到2024年正式执行配额制度后，企业的盈利能力才开始恢复。
Q: 在2020至2022年期间，制冷剂行业经历了怎样的变化？
A: 在2020至2022年期间，整个制冷剂行业经历了一段非常激烈的竞争时期。各企业为了争取更多的市场份额，展开了残酷的价格战。这一阶段不仅限定了行业未来的总体供应量，而且决定了市场上的竞争格局。2023年虽然标志着价格战的结束，但整个行业仍然处于亏损状态。直至2024年，随着配额制度的正式实施，各企业的财务状况开始好转。
Q: 政策如何确保制冷剂供应能够满足不断增长的需求？
A: 为确保制冷剂供应能满足不断增长的需求，政府设定了一个基线水平，该水平基于2020年至2022年三年平均产销量，并额外考虑了国家的安全余量。这一余量可以在未来需求增加或现有制冷剂不足以满足需求时进行适当分配。此外，考虑到第二代制冷剂要到2030年才能完全淘汰，其间还需经历几次削减，因此第三代制冷剂将承担起填补市场空缺的任务。政府保留的安全余量可在必要时进行适当分配，以避免因供应不足而损害行业发展。
Q: 配额制度的具体运作方式是怎样的？
A: 配额制度包括生产配额、出口配额和内用配额。生产配额等于内用配额加上出口配额，而内用配额指的是在国内市场使用的配额。由于中国几乎不进口制冷剂，所以内用配额与出口配额共同决定了国内产量的分配。不同制冷剂品种之间的转换受到严格的政策限制，例如减少1吨特定品种的制冷剂可以增加其他品种的生产量，但这种转换必须符合规定。
Q: 制冷剂的代际更替是否意味着性能和安全性的提升？
A: 制冷剂的代际更替主要是出于环保目的，旨在减少对环境的影响。尽管如此，并不能简单地认为新一代制冷剂在性能和安全性方面一定会优于旧一代。实际上，每一代制冷剂都有其特定的应用场景和技术特性，而选择哪种类型的制冷剂取决于多种因素，包括但不限于环境影响、能效以及应用领域的特殊需求。
Q: 制冷剂的替代品选择主要考虑哪些因素？
A: 制冷剂的替代品选择需要平衡安全性、环保性和性能等因素。例如，二代制冷剂R12因其较高的GWP值而面临淘汰，转而使用如R32或R125与R32混合而成的R410A等替代品。这些替代品在不同应用场景中有各自的优缺点，如R32主要用于空调领域，但由于存在潜在的安全风险（如易燃），其应用受到了一定限制。
Q: R32和其他替代品有哪些特点？
A: R32主要应用于家用空调，但具有一定的安全隐患，比如易燃性。R125与R32按1:1比例混合而成的R410A则用于中央空调系统。此外，R125与R143a混合使用于冷库和冷链等特定场景。这些替代品的应用领域各有侧重，与二代制冷剂完全不同。
Q: 四代制冷剂的研发进展如何？
A: 目前，四代制冷剂的方向尚不明确，特别是在空调领域的应用。虽然有一些候选替代品如R290被认为有潜力，但由于其较高的危险等级（B1级），实际应用受限。另一种被广泛讨论的四代制冷剂是R1234yf，它在汽车制冷剂领域可作为R134a的替代品，但由于高昂的价格（远高于R134a的价格）以及复杂的专利问题，其商业化进程缓慢。
Q: 专利问题如何影响四代制冷剂的应用？
A: 专利问题是四代制冷剂商业化的一大障碍。以R1234yf为例，预计相关专利要到2029-2030年才能全面到期。然而，由于跨国公司在这一领域进行了大量专利布局，即使到了专利到期的时间，国内企业想要顺利生产和应用R1234yf也可能面临挑战。例如，某些公司仅在中国就注册了数千项有关R1234yf及其原料、生产工艺等方面的专利。
Q: 如何理解我国制冷剂配额的分配方式？
A: 我国对于制冷剂配额采取的是直接分配到具体品种的方式，而不是按照二氧化碳当量来计算总体配额。这意味着企业必须按照分配的品种进行生产，而非自由选择生产高利润的产品。这种方式有助于维持市场秩序，避免混乱情况发生，同时也便于市场参与者进行预期管理。
Q: 配额制度对市场有何影响？
A: 配额制度确保了市场的有序运行，并有利于企业的生产和经营活动。在总量约束的基础上，通过直接对品种进行配额分配，既保证了行业的稳定性，也为二级市场提供了清晰的预期，有助于行业整体的健康发展。
Q: 当前制冷剂市场的主要参与者有哪些？它们占据了多大的市场份额？
A: 当前制冷剂市场呈现出高度集中的特点，主要参与者如三美、东岳、东阳光、浩华等企业在各个主要品种如R32、R125、R134a等方面占据较高市场份额。这些企业在每个品种上的市场份额合计往往能达到行业前三或前五的位置，这意味着它们在整个市场中的份额相当可观。
Q: 制冷剂行业中哪些品种最为重要？为什么？
A: R32、R125 和 R134a 是最重要的品种，它们占到了配额总量近 75 万吨中的大约 62 万吨。这是因为这些品种在市场需求和生产规模上占据主导地位，后续的市场分析和跟踪也将主要集中在这些品种上。
Q: 实施配额后，制冷剂供应端的情况如何？
A: 在过去三年（2020-2022年），制冷剂的生产和销售受到公共卫生事件及能耗控制等因素的影响。尽管企业可能试图通过扩大生产来争取更多配额，但实际配额发放量与2021年的产量较为接近。这意味着生产并未过度扩大，而是相对稳定，反映了市场需求的真实情况。
Q: 如何评估制冷剂行业在2021年后的供需关系？
A: 根据 实际配额量与2021年产量的对比，可以看出2021年后的制冷剂需求并未出现倒退。考虑到制冷剂需求通常会随时间增长而非减少，可以推测未来几年的需求量可能会比2021年更高。此外，目前尚未出现成熟的替代品，这也支持了制冷剂需求将继续增长的观点。
Q: R32的价格表现为何超出预期？
A: R32的价格表现超出了预期，这主要归因于今年的配额量并没有导致严重的过剩现象。R32价格的良好表现部分是因为它较早上涨，以及库存的影响。值得注意的是，R32与其他制冷剂如R125和R134a相比，具有一定的独特性，这将在后续分析中详细介绍。
Q: 配额制度如何影响制冷剂供给？
A: 配额制度直接决定了制冷剂的供给。特别是对于R32而言，配额制度明确了未来三年（2020年至2022年）的供给量，整体上看这些配额量并不导致严重过剩。今年R32价格表现良好，而R125和R134a的价格则较为一般。这背后的原因在于R32、R125和R134a在去年年底率先上涨，以及今年库存水平的影响。
Q: 制冷剂需求结构是怎样的？
A: 制冷剂需求主要集中在空调和汽车领域，两者合计约占总量的80%。其中，空调领域的需求最高。在空调和汽车领域中，维修市场占了需求的主要部分，这对于三代制冷剂的需求起到了稳定作用。维修市场的需求随着时间逐渐累积，而供给端的削减是阶梯式的，因此在供给削减的过程中，可能会出现供需错配的情况。
Q: R32在空调市场的应用情况如何？
A: R32已经成为新生产空调的主要制冷剂，特别是在分体式空调中。尽管如此，R32机型在维修市场的总量中占比仍然较低，这是因为这些空调相对较新，尚未全面进入维修周期。预计在未来的几年里，随着2019年前后生产的R32空调开始进入维修周期，R32在维修市场中的需求将会显著增加。
Q: R32配额分配的具体情况是什么？
A: R32的配额总量为24万吨，其中14万吨分配给了国内市场使用，而剩余的近10万吨则用于出口。国内市场中，大部分（约10万吨以上）配额用于满足空调制造商的需求，维修市场的需求相对较少。配额是基于2020年至2022年的三年数据制定的。近年来，R32的需求在不断增长，而R410A的需求则在减少。再加上今年空调产量较高，导致R32出现供应紧张的局面。为了应对这一短缺，可能会采取临时措施保障空调企业的正常运营，而不是让它们停产。
Q: R32供需状况如何影响市场？
A: R32的供需状况对市场产生了重要影响。今年R32的供应量不足以满足空调企业的需求增长，这导致了市场供应紧张。在这种情况下，空调企业的需求几乎没有弹性空间，即无法从其他用途转移过来满足需求。因此，为了解决供应不足的问题，需要采取措施来确保空调企业有足够的制冷剂使用，以免影响其正常生产活动。
Q: 不同类型的制冷剂在市场中的需求结构有何差异？
A: 以R134a（简称13C）为例，其国内总配额为21.5万吨，其中8万吨用于国内市场，剩余13万吨用于出口。国内市场中，约20%服务于汽车企业，80%则服务于维修市场。这意味着如果汽车企业需求激增，可以从维修市场调配一部分供应以应对需求变化，从而避免立即产生明显的供应缺口。相比之下，如R32这类制冷剂几乎没有类似的回旋余地，一旦需求激增可能导致供应短缺甚至停产。
Q: 目前市场上制冷剂的价格表现如何？
A: R32的价格表现超出了年初的预期。年初时R32的价格约为1.5万元/吨，但到了第三季度，价格已上涨至3.5万至3.6万元/吨左右，甚至更高。这一表现显示了R32供需紧张的局面。相比之下，R134a的需求主要来自维修市场，这使其具备一定的灵活性，短期内可以通过调整维修市场和新车市场的供应比例来应对需求变化，但由于维修市场需求相对刚性，因此R134a的价格波动可能不如R32那样剧烈。
Q: 对于制冷剂未来的需求和供应有何预测？
A: 对于 R32而言，其需求预计将持续增长，即使在未来面临政策调整，也不会轻易削减配额，因为目前尚无明确的替代品。R125的需求相对较弱，尤其是在混合制冷剂应用中，因此可能会成为优先削减的对象之一。R134a的需求预计也会持续增长，尽管存在关于其替代品的讨论，但在未来几年内不太可能出现大规模替代。
Q: 制冷剂价格波动的可能因素有哪些？
A: 制冷剂价格的波动受到多种因素的影响，包括供需关系的变化、政策调整、替代品的可用性和成本等。例如，R125在年初时价格曾大幅上涨，但随后由于未能实现预期的供需平衡而回落。此外，第三方数据库提供的价格信息有时可能与实际成交价存在差异，因为这些数据库收集的数据往往是企业的报价而非实际成交价。
Q: 关于R22的未来展望如何？
A: R22作为一种第二代制冷剂，计划在2025年进行削减，其所释放的市场份额预计会被第三代制冷剂所取代。虽然市场上对于某些政策如“以旧换新”持怀疑态度，但此类政策的推出有望促进制冷剂市场的进一步发展。预计随着R22的削减，其价格可能会有所上涨。
Q: 对于R125的需求前景有何看法？
A: R125主要用于混合制冷剂中，其需求前景相对较弱。然而，尽管长期趋势可能是下降的，但这并不意味着其价格将始终处于低迷状态。R125的价格表现可能会受到其在维修市场中的供需关系影响，而维修市场的需求可能会逐渐减少，但速度可能较慢。
Q: 为什么R32的价格表现好而R125和R134a的价格表现平淡？
A: R32的价格表现好而R125和R134a的价格表现平淡，主要原因是去年和前年行业积累了较高的库存。这些库存主要集中在R125和R134a这两种制冷剂上，因为它们在去年年底时更有盈利空间，而R32在那时仍处于亏损状态。
Q: 为什么R22可能没有太多的库存？
A: R22可能没有太多库存，因为去年R22的价格差距与前年相比翻了一倍，表明市场供需紧张。在这样的市场条件下，企业不太可能持有大量的库存。
Q: 如何估算库存水平？
A: 通过对几家主要企业的年报分析，发现库存总量大约占总配额的8%。考虑到二代制冷剂R22可能没有太多库存，这意味着三代制冷剂的库存比例更高。如果去除R22的配额外，三代制冷剂的配额约为75万吨，而库存主要集中在R125和R134a这两种更有可能带来利润的制冷剂上。
Q: 库存对市场有何影响？
A: 库存对市场有显著影响。今年上半年，R125和R134a主要处于去库存状态，估计年初时这些品种的库存占总配额的20%至25%。这说明库存水平相对较高。
Q: 海关数据如何反映库存变化？
A: 海关数据显示，R32和R134a的出口量在1月至5月期间同比下滑，但在6月开始转正。这些变化表明，海外市场的需求并未崩溃，而是因为去库存导致的。经过两个季度的去库存，海外库存已接近尾声，这预示着出口产品的价格将逐渐回升。
Q: 总结一下今年制冷剂市场的关键点？
A: 今年制冷剂市场的关键点包括：R32价格表现好，而R125和R134a的价格表现平淡；库存水平对市场有显著影响；海关数据显示库存去化已接近完成；预计出口产品的价格将逐渐回升。这些因素共同反映了制冷剂市场供需状况的变化。
Q: 尽管市场中存在诸多不确定性，为何认为制冷剂行业的基本格局不会发生太大变化？
A: 尽管 市场中存在诸多不确定因素，但我们认为只要制冷剂品种仍然受到配额限制，且行业没有新的进入者，那么行业格局就会保持稳定。这种稳定意味着即便面临政策调整，行业也不会遭受重大冲击。
Q: 当前制冷剂市场的行情如何？
A: 当前制冷剂市场中，R32仍然是表现最强劲的品种，价格维持在高位稳定。R134a近期价格呈现上涨趋势，出口价格也在上升。相比之下，R125近期表现出一定的疲软迹象，但这主要是因为第三方数据库的报价与实际成交价存在差异。根据海关总署的数据，R125相关产品的价格整体稳定。
Q: R125价格波动的原因是什么？
A: R125价格波动部分原因在于第三方数据库的报价过高，而实际成交价并未达到该水平。此外，R125主要用于混合制冷剂410a中，其价格表现更多取决于410a的供需情况，而不是单独的R125供需。
Q: 制冷剂行业近期为何出现调整？
A: 近期 调整主要是因为市场对公司的季度业绩预期偏高，而实际发布的财报低于预期。例如，如果市场预期一家公司第二季度净利润为7亿元，全年净利润可达30亿元，对应的市值约为600亿元。然而，若实际净利润为5亿元，全年预期降至20亿元，则对应的市值将下调至500亿元左右。此外，近期市场情绪较低迷，叠加政策调整预期，导致板块出现较大回调。
Q: 如何看待政策调整对制冷剂行业的影响？
A: 对于 政策调整的影响，我们认为即使政策有所变化，也不会改变行业受总量控制的本质以及行业的竞争格局。政策调整可能是为了保障下游需求而做出的微调。市场预期与公司希望价格持续稳定上涨的态度之间可能存在矛盾，但从长远来看，行业的有序发展才是合理的。我们预计随着价格的持续上涨和公司利润的释放，行业确定性仍然较高，趋势保持不变。
Q: 如何评价近期制冷剂行业的回调？
A: 近期制冷剂行业的回调主要是由于业绩与估值的不匹配，以及市场预期与实际表现之间的差异。然而，我们认为这些因素并没有改变行业的核心逻辑。一旦政策落地后，如果价格和利润表现符合预期，市场信心将会恢复。因此，我们仍然坚定看好制冷剂行业未来的表现。
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