北京时间8月26日晚美股盘前，中概希望拼多多终于发布业绩了，只是这次希望变失望，连中概之光也完了！
1、竞争四溢，国内往“鬼故事”发展？
二季度拼多多广告收入491亿元，同比增长仅仅29%！卖方给出的增长平均数33%，而很多买方远比这个数要高。
市场的想法很简单：a. 拼多多GMV还有相对的高增长，尤其是京东、阿里、快手和唯品增长都比较弱的情况下，拼多多或许反而增长确定性更高；b. 虽然有去年的高基数，拼多多还在变现走强期，20%的GMV增速搭配上30-40%的收入增长是一个合理范围内的交付，能超也是拼多多的一贯能力。
但实际增长仅仅29%，市场一定要去思考的是：
a. 拼多多的GMV增速是不是已经掉到10%+的范围了？变现期拉升本已进入末期，效应已快耗尽。GMV增速再放缓的话，那国内的拼多多常态去看是不是也就只剩下10%+的稳态增长了？
b. 在抖音、拼多多和阿里三巨头角逐的情况下，拼多多增速放缓，要如何预期未来稳态利润增长？会不会也就是在10%上下浮动？
故事的成长性受阻，利润释放故事自然也不顺畅了。如果是这样，拼多多首先要被杀掉的就是国内的成长想象空间。
2、国内如果没有成长性，海外的水花能有多大？
拼多多二季度佣金收入同比增长234%，这里面主要是海外业务Temu的收入，但也包含了主站基于成交额的佣金收入、多多买菜的佣金收入。
海豚君这里假设主站佣金和多多买菜佣金在GMV增长逐步趋稳之后，佣金收入基本与广告收入同速，那么海豚君粗估下来，Temu作为高成长的业务，环比增长可能已经回落到个位数，甚至不太有增长。
不过目前海外业务的真正问题是，贸易关系恶劣的背景下，业务的不确定性，市场并不愿意给Temu任何估值，甚至可能是把它当成一种损耗估值的资产来判断的。
考虑到这个季度的营销费用也很克制，这里放缓的很大原因可能还是Temu半托管下，因变现率走低导致的收入放缓。
但无论如何假设，在佣金收入增速也不及预期的情况下，这里的核心问题还是主站从广告到交易佣金收入的全面放缓。
3、 收入放缓，好在营销费用收住了
拼多多毛利润增长89%，与收入总体86%的增长几乎同速，海豚君在把Temu业务毛利率拉升到30%以上的情况下，拼多多主站毛利润率相比上个季度并无明显改善，主要还是这季度的收入成长弹性不够。
最终拼多多能够释放还不错的利润，主要是对外型费用——营销费用相对比较克制，85%+的收入增长，48%的营销费用增长，费用率进一步收缩。
结合谷歌和Meta财报，Temu等中国电商平台在他们上的广告投放力度明显放缓，海豚君估计Temu的费用投放应该是有所放缓的，亏损率应该有所改善。
换句话说，虽然这次销售费用压缩超预期，但主站的销售费用率收缩力度应该还是小幅减弱的。
4、增长放缓了？效率机器的利润还在疯狂释放
因为海外投放更加克制，整体公司在运转效率上还是奇高无比，一个季度超万亿GMV的公司，行政开支不到20亿，而研发开支也就不到30亿，尤其是研发费用的增长只有6%。
因为纯利润型收入还能够多增，再加上克制的销售费用，利润释放还是风火状态。二季度拼多多经营利润含Temu的亏损在内，已经稳定站上了300亿元，这个季度达到了326亿元人民币，同比猛彪156%。
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